start end text 0 29600 NVIDIA這間賣產值的人。他親自出來幫買產值的人找錢。短期來說他是一個很大的利好。因為你需求有了。資金有了。那你擴張的瓶頸也打通了。但是會讓我開始想一個問題。就是說這一輪AI的資本開支。這個金融槓桿是不是有點加的太高了。其實這個議題很大。因為我們要聊的是。債。跟所謂的股權。沒錯。對。這是大家很常忽略掉的。就是說公司可以借錢。然後你是股東。然後我先講我理解的。你一個公司如果要倒的話。 30000 32400 是先还债再给股东 32400 33000 对 33000 35040 这个在最根本上就有很大的 35040 35960 没错 35960 37160 就比如说Oracle 37160 38440 没错 38440 40900 那可是我们现在都是股东 40900 43140 所以我才说最后会回到散户身上 43140 46320 就是我不知道大家有没有注意到这则新闻 46320 48540 就是这则新闻对我而言是一件很大的事情 48540 50800 就是今年的6月NVIDIA宣布了一件事情 50800 51800 就是还要跟Apollo 51800 52680 然后BlackRock 52680 53720 还有高盛 53720 54500 还有KKR 54500 55940 这几家顶尖的私募 55940 57480 还有资产管理的巨头合作 57480 59600 就是他透过一个金融平台 59600 63240 去杠出5000亿美元的第三方资本 63240 65260 要去盖AI的运算的基础设施 65260 68400 5000亿美元是一个很大很大很大的数字 68400 69240 你要想哦 69240 71420 NVIDIA这一间公司是一个卖产值的人 71420 74380 他亲自出来帮买产值的人找钱 74380 76600 短期来说照理说他是一个很大利好 76600 78260 因为你需求有了资金有了 78260 79860 那你扩张的瓶颈也打通了 79860 81880 但是这一则新闻出来的那一天 81880 83700 我记得NVIDIA股价是跌了3% 83700 86560 因为我觉得这个反应会让我开始想一个问题 86560 89440 就是说这一轮AI的资本开支 89440 92660 的这个金融杠杆是不是有点加的太高了 92660 93740 因为同一个季度 93740 95200 Google上市以来的自由现金流 95200 96540 我刚刚我那次有分析嘛 96540 97560 就他第一次是转付 97560 99860 那他付是8.31亿美元 99860 100960 那过去两年 100960 102760 五大云端的巨头的资本开始里面 102760 104520 用借来的钱的支付的比重 104520 106260 从9%跳到32% 106260 107900 是差不多快四倍 107900 108840 对 108840 109980 所以这几家公司 109980 112800 他开始在往房地产公司的样子去转 112800 115400 就是我们这应该讲好几次了 115400 117020 等于是说他一次要砸下去 117020 119700 好多年才能回本的资本密集度 119700 121000 然后再加上半导体那种 121000 122900 两三年就得换一轮的快速折旧 122900 126280 他等于是他同时吃下了两边的负担 126280 127080 他都要吃 127080 128920 所以市场给他的估值 128920 130460 还是科技股的估值 130460 131900 所以我想要做一件事情就是 131900 133920 我想要把2000年的那些 133920 135040 .com的剧本 135040 135980 也不能说剧本 135980 138120 过往的历史翻出来对照 138120 140520 比对一下这一次哪里不一样哪里一样 140520 142800 然后跟应该要看什么关键数据 142800 145140 好所以我先讲就是相似的部分 145140 147260 第一个就是Azure它成长是45% 147260 149000 AWS成长是37% 149000 150300 是18级来最快 150300 151820 Google Cloud成长是82% 151820 154820 那其他部分的一些云端基础设施的单机成长是93% 154820 157280 四家公司的财务长在法说会上面都讲了一句话 157280 160580 就是现在的需求是远远超过我们可以供给出来的产能 160580 162680 然后再加上资料中心空置率 162680 164480 没有运转的地方的部位 164480 165980 就连续两年只有1% 165980 169040 新建的产能有92%是在盖好之前就已经先租出去了 169040 170560 等于是他已经找好买家才盖了 170560 173960 所以现在其实还不是所谓的投入产出比再恶化的一个状态 173960 174840 我要先讲我的立场 174840 175500 我没有看空 175500 175880 现在 175880 177400 那2026年的上半年 177400 179060 没有任何的一家云厂商 179060 180060 是下修他的资本孩子 180060 180980 是全部都上修的 180980 182000 那为什么我要讲 182000 183320 就是他跟2022 183320 184540 2000年有像的地方 184540 185260 其实就是一个 185260 186940 很类似一个囚徒困境的状态 186940 187660 因为像的地方 187660 188320 其实不在于 188320 189140 现在当下的状态 189140 190380 比较像是他的决策基础 190380 191020 就是如果说 191020 192800 我们现在可以回到2000年 192800 194040 那时候不是电信商 194040 195700 会疯狂的扑光线吗 195700 196760 那网络的流量 196760 198160 那时候确实也是在爆炸 198160 199600 所以需求不是假的 199600 200480 但是你事后看 200480 201720 就是这些长期预测方向 201720 202420 其实也是对的 202420 203320 所以问题出在哪 203320 203940 问题出在说 203940 205320 它的建设周期要两到三年 205320 206800 但是所有人同时 206800 208540 对同一个需求去下订单 208540 209680 那我们今天看到的缺货 209680 211880 其实是三年前的决定造成的 211880 213000 那你今天下的订单 213000 214320 三年后才会变成残忍 214320 215920 所以比较精准的说法是说 215920 216940 囚头困境不是说 216940 218620 你明明知道它不划算还加码 218620 219440 而是明明 219440 221380 就是明知大家都在加码 221380 222220 你也不能停 222220 224140 它比较像是一个军备竞赛的概念 224140 225360 就是因为你谁先停了 225360 226480 谁会在残忍到位 226480 227940 在那一天失去它的产材质格 227940 230180 所以当初的光纤其实没有盖错 230180 232280 它只是同一个时间点盖太多 232280 234340 那其实今天的GPU其实也是一样 234340 236080 就问题不是说AI没有人用 236080 237520 而是这个产能 237520 239800 有可能会在同一年集中上限 239800 241080 那一样的地方还有第二个 241080 242440 就是所谓的左脚踩右脚 242440 244460 2000年它的引擎是所谓的股市 244460 246740 就是你的网络公司靠你股市募资 246740 248540 募资来的钱去买通讯设备 248540 249980 设备商财报比较漂亮 249980 250980 那股交就开始大涨 250980 252580 那整个产业的股市也就往上拉 252580 254580 那网络公司就可以更容易募到 254580 256160 下一轮的股权融资 256160 259140 那2026年债的引擎是在债市上面 259140 262200 就是AI模型巨头签下长期的算力合约 262200 264820 然后运营厂商拿着这份合约去抵押借钱 264820 267140 然后把这一笔钱借到之后去盖机房 267140 269240 那为旅约订单的数字就会变得比较漂亮 269240 270320 那估值就会撑得住 270320 271480 信用评级也守得住 271480 273180 然后就更容易发下一笔债 273180 274640 那一样的闭环 274640 276560 就是你一样的每一步步骤 276560 278460 都是在为下一步步骤准备 278460 280300 那差别就是差在这个燃料 280300 281340 一个是股一个是债 281340 283060 那当年烧的是散户的钱 283060 284620 这是烧的是债券市场的钱 284620 285400 那再来看就是 285400 286780 这个裂缝怎么出现的 286780 287420 就是这个泡泡 287420 288960 总会有一个裂缝出现 288960 289860 先讲一件事情就是 289860 291320 你用开车来做想象 291320 292020 第一个就是速度 292020 293660 速度其实就是你现在跑多快 293660 294520 对应到公司就是说 294520 296240 你今年的营收成长有多高 296240 297760 那另外一个东西叫做加速度 297760 298760 就是你在踩油门 298760 300240 还是你把油门放掉了 300240 301040 对应到公司就是说 301040 301940 去年成长68 301940 303040 你今年成长48 303040 304620 成长其实速度还在 304620 305980 但是你的加速度在减 305980 306380 对 306380 307620 那股价我要讲 307620 309180 它反映的东西不是速度 309180 309940 不是加速度 309940 310980 在微跡分裡面 310980 312180 這好像叫什麼二階倒數 314620 315780 這個我可以打斷了 315780 317980 還是我要翻譯白話文 317980 319580 翻譯翻譯 319580 321720 就是以成長來講 321720 323880 你從60到40的加速度 323880 324680 你股價還是 324680 325440 你還是在成長 325440 326080 你還是在變好 326080 328180 但你的變好的效率在變差 328180 329140 那所以你還在好 329140 330020 但你效率變差 330020 330840 你的速度變慢 330840 332680 那就其實對於股價而言 332680 333980 對市場而言就是一個不好 333980 334580 好你去想 334580 335580 假如說你今天這輛 335580 337140 這輛車還在往前開 337140 338240 你速度還是正的 338240 340340 可是你脚从油门上松掉 340340 342840 你坐在后座的那个人是不是觉得你减速了 342840 343540 是不是觉得你停 343540 344940 甚至觉得你停滞了 344940 347240 对所以市场就是你的那个后座乘客 347240 348040 就突然往前 348040 349040 他就这样断着嘛 349040 349440 对不对 349440 350040 就会被骂 350040 352240 对所以就是资本开支砸下去 352240 354240 最多他只能推动的是速度 354240 356140 那你推不动加速度这件事情 356140 357940 所以你今天多盖一座机房 357940 359340 你收入当然会多一块钱 359340 361140 但是那是你自己花钱买来的 361140 362940 不是新的人跑来跟你买 362940 364440 加速度要持续在网上 364440 366140 一定是这个内循环系统 366140 368140 而外面多了一个新的需求进来 368140 368640 这个系统 368640 370180 所以今年上半年的加速度 370180 371440 其实还是往上的原因 371440 373240 是因为靠AI agent跟coding 373240 375580 这两块真实的新的需求进来 375580 376240 所以反过来说 376240 377780 只要这个加速度开始下滑 377780 378640 代表新增的收入 378640 380380 已经对应不上新增的资本开支 380380 381980 那那个时候要继续盖 381980 383580 就只剩一条路就是债融资 383580 385040 我这边可以举几个例子 385040 386540 第一个是2000年那时候 386540 387800 还记得思科这间公司 387800 388740 就是很惨的那一间 388740 390240 也是光纤网络的 390240 392540 所以那时候企业采购的CEO 392540 393780 有出来说一句话就是说 393780 395040 我们正在回归正常 395040 396300 那时候思科的订单 396300 397560 还成长了40% 397560 398660 就是只是没有以前那么快 398660 399500 但是还是有成长 399500 401600 那2006年房价还在涨 401600 404280 但是次贷违约率有继续往上 404280 404560 怎么讲 404560 405900 不是因为那时候房价跌 405900 407620 是因为它涨得不够快 407620 408800 所以那些希望说 408800 410380 三年后房子就可以涨价 410380 411720 涨完价就可以再融资 411720 413200 换更低的利率的人 413200 414180 就突然发现说 414180 415000 它换不了了 415000 416080 所以就开始违约了 416080 417560 其实2026年 417560 418320 就是今年 418320 419280 Meta其实也说 419280 420960 它要出售多余的GPU 420960 422700 这一则就是新闻 422700 424080 那时候我们也有讨论到 424080 424860 那时候Meta其实 424860 425780 我有分析过 425780 427780 我覺得它比較像是產能錯配 427780 430580 所以我暫時先不把它當成是一個很紅燈的訊號 430580 433180 但是我要先講就是崩盤前的第一個訊號 433180 434280 不是一個壞消息 434280 435920 反而是一個沒那麼好的消息 435920 437420 就是它的加速度開始減緩 437420 438920 那假如說我今天抓不准 438920 440220 抓不准它要回頭的時間 440220 442160 我也抓不准它要回測的空間 442160 442940 那我要怎麼辦 442940 444700 就是加速度這個東西很討厭的地方 444700 446000 就在於說它會演 446000 447000 就是演一下 447000 447860 就是假摔 447860 448100 對 448100 449140 你以為減速了沒有 449140 449940 我只是在回油 449940 450640 會在採一次 450640 451780 對 回油這個詞很好 451780 452040 對 452040 453880 所以就是2000年1月那時候 453880 455480 納指是連續兩週是下跌 495000 496100 就是先分清楚 496100 497220 你今天看的东西是什么 497220 499040 第一个就是假如说你看的是产业 499040 499820 还是看的是金融 499820 501020 看产业这件事情就是说 501020 502440 你看这个生意 502440 503720 它本身发生的是什么事情 503720 504700 你货卖不卖得掉 504700 505500 你才能够不够 505500 506800 你的价格是涨还是在跌 506800 507920 你的老板是在说 507920 509440 我今天GP来不及做 509440 510340 就是我做不出来 510340 511420 我供给没办法跟上 511420 512640 还是说我今天就是一个 512640 513900 货量回归正常 513900 514900 对这是看产业 514900 516160 那看金融比较像是说 516160 517360 你看借钱给这个 517360 518240 做生意的人 518240 518880 他在想什么 518880 519980 就是他还借得到钱吗 519980 520980 他利率跟半年前 520980 522100 是变贵还是变便宜 522100 523140 那发债有没有人买 523140 524700 所以一个是看你的生意做的好不好 524700 526060 一个是看你钱还借不借得到 526060 529420 那这两个讯号的容错率会差很多 529420 532580 因为产业讯号有机会会做自我修复 532580 534820 但金融讯号它会做自我实现 534820 536140 好听不懂一点问号 536140 538980 好就是比如说你这一季度的订单 538980 540220 它表现不好 540220 543100 那它可能客户它只把订单遞延到下一季 543100 544380 它可能羁押到下一季而已 544380 546220 那你价格跌了你供给就会减少 546220 547540 那你价格可能又会回来 547540 549700 还有天然的供需的价格的回弹机制 549700 551140 那你金融信号刚好相反 551140 552580 就是说市场觉得你有风险 552580 553640 你的借贷成本就会上升 553640 555080 你的现金流就真的变差 555080 556700 你的市场就觉得你真的有风险 556700 558100 所以他不会自己好回来 558100 559400 就是这个东西只要一启动 559400 561120 他就会自己做死这个市场的猜测 561120 562060 对所以就是我说的 562060 564020 就是金融信号会变成 564020 565820 是一个自我实现的状态 565820 567340 那像2007年的时候 567340 568320 6月底投资银行 568320 570280 他包销的杠杆就是突然卖不掉 570280 571740 光是美国就2500亿美元 571740 572560 卡在银行手上 572560 574120 然后就是被迫任列进 574120 575220 他自己的资产负债表 575220 576700 所以可以怎么做呢 576700 578480 就是有四个方式 578480 579360 第一个就是用决策 579360 580900 用条件决策 580900 582000 不要用时间点决策 582000 582940 就是你不要问说 582940 583820 就是我什么时候要买 583820 584360 而是问说 584360 585240 我看到什么时候 585240 585860 我减多少 585860 586900 这个事先写下来 586900 587760 就比如说你可能看到 587760 588860 某一条左侧讯号 588860 589480 减三分之一 589480 590920 看到两条左侧讯号 590920 591560 同时出现 591560 592380 可能减到剩一半 592380 594000 那右侧讯号 594000 595380 可能就出现了两次 595380 596140 你就把它清仓 596140 596820 就是你自己可以 596820 597800 设定一个条件 597800 598560 它的好处在哪 598560 599980 就是你不需要去预测它 599980 601520 你只要需要辨识它 601520 602340 有没有出现就好了 602340 604080 就是辨识比预测还要再简单嘛 604080 604860 对所以预测是 604860 606020 我觉得会发生什么 606020 607580 辨识是我看到了什么 607580 608440 它对或不对 608440 610220 所以你前者你不会有信心 610220 611480 你后者就是基本上 611480 613020 你只要肯做文科你一定做到 613020 614740 对那第二个方式就是分批啊 614740 616860 就是左右侧用不同的节奏 616860 618800 因为左侧通常比较多运判性质 618800 620860 所以你左侧可以允许自己多错一点 620860 621860 右侧出现 621860 623460 你就需要谨慎处理 623460 624280 这差别在这边 624280 625720 那这边篇幅不够 625720 627720 我在media里面会讲 627720 628780 左侧要看什么讯号 628780 629840 右侧要看什么讯号 629840 630900 这东西太多了真的 630900 632040 好然后第三个就是 632040 634660 就是按照谁靠债融资活着 634660 635380 去做分类 635380 636960 不是说谁涨最多来分类 636960 637900 因为他决定的不是说 637900 638720 你今天公司跌多超 638720 639660 是你跌下去之后 639660 640420 还涨不涨得回来 640420 642020 因为你好的公司跌五成会涨回来 642020 642840 你坏的公司跌五成 642840 643420 他会GG 643420 644300 那第四个就是 644300 645720 心态上要先接受 645720 646440 就我刚有说 646440 648780 你真的不太可能卖在最高点 648780 650520 所以你卖早这件事情的成本 650520 651740 你就要接受它是一个成本 651740 652880 不是你自己的判断失误 652880 654540 因为2000年真正跑掉的人 654540 655440 不是预测对的人 655440 656940 他是接受自己会踏空 656940 658220 或者是接受自己会卖肥 658220 659920 但是还是按照规则卖的人 659920 661540 再来就是我要讲的事情是 661540 663060 这种系统性风险 663060 664180 它的杀伤力 664180 665780 其实会有很多波 665780 667180 它不是只有第一波而已 667180 667960 因为像是Wordcom 667960 669300 它那时候的这间公司 669300 670080 它的会计违规 670080 671620 从1999年就开始出现 671620 673500 但是它是到2002年才被解发的 673500 674480 那为什么拖了三年 674480 675720 是因为你景气好的时候 675720 676820 你这件事情会被藏起来 676820 678600 就是2000年之后电信化二业 678600 679860 就是电信业恶化 679860 680740 然后我在讲什么 680740 681800 二业对 681800 683600 电信业恶化 683600 684660 对然后资本开始下降 684660 686680 然后你的获利的压力也开始加大 686680 689440 所以那些就是违规的部分就越滾越大 689440 690360 然後就被爆出來 690360 692960 所以你脫償這整個熊市的東西不是 692960 694960 通常不是我們說的那個吹哨者 694960 697160 就是不是那一根最一開始那根針 697160 699200 其實真正會爆的是後面的連鎖反應 699200 700560 其實真正會爆的是後面的連鎖反應 700560 702520 真的不好的時候大家就會放大進來看 702520 704200 對 該爆就一個月把它做爆了 704200 705240 對 因為通常會是這樣 705240 706760 就是你的估值會先跌 706760 709160 然後你的資本開始會大幅收縮 709160 711880 然後你的創業的融資可能就會被凍結 711880 714200 那你的相關企業就會出現現金流惡化 714200 715840 然後你的更多問題就被翻出來 715840 716700 然后就会再跌一轮 716700 717400 这可能是第一波 717400 718620 这次是第二波 718620 719160 讲错了 719160 719280 对 719280 721600 所以如果说这件事情真的发生了 721600 723860 就是第一轮跌完不代表就结束了 723860 726200 就是因为很多历史上长期的熊市 726200 727940 都是因为他后面还有第二次跟第三次 727940 728520 我会及出现 728520 729400 对着还在对着 729400 730380 股价的部分 730380 730860 好 730860 732920 那我们刚前面讲就是相似的地方 732920 735220 然后后面有不是那么相似的地方 735220 736420 第一个就是我刚前面有讲的 736420 738420 就是2000年那时候是股权融资的问题 738420 740960 那2020年是债券融资 740960 741960 债权融资的问题 741960 744720 那股权这个东西是一个可以慢慢等的钱 744720 746920 那债务是一个你今天时间一到 746920 747880 你就是要缴的钱 747880 748920 对就像你买房嘛 748920 750500 假如说你是全款买房的 750500 751180 全额付清的 751180 752300 跟你是贷款买房的 752300 753420 那你全款买房的人 753420 755040 你今天房价跌了30% 755040 756180 你会觉得很痛 756180 757940 但是不会有人来敲门跟你要钱 757940 759340 就是你有等待的权利 759340 761020 那如果说你今天是贷款买房的 761020 761880 房价跌30% 761880 763520 银行会来跟你说你要补不缴 763520 765160 你补不出来房子可能就不是你的 765160 767360 所以不管你多看好未来10年 767360 769740 你有的是你要交钱的这件事情的义务 769740 770900 那借钱给公司的人 770900 771840 公司通常赚翻了 771840 773380 他也只拿固定的股息 773380 775200 所以公司出事有可能会全配 775200 777380 所以债主这个生物 777380 779400 是全世界最悲观的一群人 779400 781300 对不要去挑战还有多悲观 781300 782980 就是他不会等到你真的出事了之后 782980 783600 他还跑掉 783600 785440 他说你看起来还没那么顺畅 785440 786440 哪里卡卡的时候 786440 787340 他就会开始出现 787340 788440 他我觉得我该跑了 788440 790640 那股票会这件事情会让你觉得痛很久 790640 793200 那债券会让你痛的很短 793200 794780 但是你甚至有可能来不及反应 794780 796940 所以如果说这是真的有泡沫要小跑 796940 797840 会来得很快 797840 798900 对 因为这个顺序 798900 800340 对 这个顺序是相反的 800340 802080 就是2000年那时候是先杀估值 802080 803960 那他从3月见顶 803960 805720 然后到4月是跌破年限 805720 808300 可是他的真正的起跌点是9月 808300 809260 所以虽然很惨 809260 810320 但是你有时间反应 810320 811960 这次的压力点其实在债市 811960 813660 因为债务这个东西没有所谓的中间值 813660 816060 你就只有融资成功或者是不成功 816060 818280 如果融资成功就看起来什么事情都没有发生 818280 819760 那如果说你今天债融资失败 819760 821980 你就是要面对你的资产查封啊 821980 823480 什么债券价格归零啊 823480 824280 这种事情发生 824280 826200 所以这次如果真的要盯的东西 826200 828400 反而是你要盯那些高收益债的殖利率 828400 830900 那你如果今天去盯大盘的股價 830900 832100 會比較晚 832100 833900 然後再來另外一個不一樣的地方就是 833900 835400 這一次的狀態比較像是 840700 842400 你腦袋中過了多少東西 842400 843400 什麼意思 843400 846400 你都把電影看完然後叹氣我 846400 847400 劇情是什麼 847400 849400 他剛剛已經想過3000多萬種可能 849400 852400 那是奇異伙是不是 852400 854400 好啦回來 854400 857600 這一次是科技的風險加上房地產的槓桿 857600 859000 好我們說科技工風險 859000 861400 通常是假如說你在發展一個科技 861400 863300 你做出來有可能會沒有人要的狀態 863300 865600 你頭100塊有可能全部都是歸零大水漂的 865600 866600 但是你成功了 866600 868340 你可能就是一個爆發性的成長 868340 871540 然後而且是一個別人可能很難有跨越的一個科技壁壘 871540 872800 那這種大部分會是 872800 874860 就是如果成功的話可能會超級賺的東西 874860 875600 比較適合股權 875600 877900 就是因為你股東通常就會做好一種心理準備 877900 880900 就是反正我投進去有可能會賠光的心理準備 880900 882400 對但是他要的東西是 882400 884600 你如果成功了我要你那個爆發 884600 886600 對那房地產的風險比較像是說 886600 888040 你今天还不出钱的风险 888040 889540 因为你土地不会发生消失嘛 889540 891140 你这个盖好的这栋大楼 891140 892400 它也不会就这样凭空消失 892400 895460 那你租金其实你也可以先预测它是多少 895460 897960 甚至你做写一个很长期的租院 897960 899620 你去锁定那个租金的价格 899620 901180 那这种东西就比较适合债权 901180 904400 因为银行它不需要跟你分你赚的暴利 904400 906580 它要你的是稳定按时交钱 906580 907560 对所以我想要问 907560 908740 就是其实刚前面爆雷 908740 911440 就是大家觉得AI数据松心应该是哪一种 911440 912560 要用股权还是用债权 912560 913860 只是觉得来讲它是债权 913860 915040 但它又会折旧 915040 915260 对 915260 916560 重点是在折旧一下 916560 917860 因为房地产 917860 919240 你50年折旧 919240 920600 你算宽一点可以算到50 920600 921780 你算辣一点可以到 921780 923200 算好一点可以到25年 923200 924320 而且如果以土地来讲 924320 924940 不一定会有折旧 924940 926520 土地可能甚至99年都可以 926520 927660 土地不会有折旧 927660 929020 但出于中心这很危险 929020 930160 所以我才说 930160 931900 就是这一次的状态 931900 933960 比较像是你用房贷的那个还款 933960 934660 去买一个 934660 936600 你可能一两年就迭代掉的东西 936600 938040 他就算还没折旧完 938040 939560 搞不好隔年就有更强的晶片 939560 939920 对 939920 941680 所以我才会说一两年 941680 943120 我不会说就是现在科技股 943120 946120 因為他新的技術這個東西就是推陳初心嘛 946120 949120 你也很難說他可能就是三年一更新或兩年一更新或一年一更新 949120 951120 像買iPhone分30年就這種感覺 951120 952120 對沒錯就是這個感覺 952120 956120 所以現在的狀況就是現在的角色一個是包租公 956120 957120 一個是二房東一個是大房客 957120 959120 我現在講就是包租公就是蓋這個 960000 965000 我現在講,包租公就是蓋這個樓的人嘛。其實跟台灣的建商一樣,就是他要先跟銀行借那個圖建榮。 965000 970000 土地建築榮資。就是他可以先跟銀行借一筆錢去買地。 970000 971920 就是他会先跟银行去借这笔钱 971920 973760 然后先把这个房子盖起来 973760 974940 然后等租客搬进来 974940 976640 租金稳定进账了之后 976640 977620 再去换一笔 977620 978760 就是长期低利的贷款 978760 979640 把土间融还掉 979640 981020 那这个方式比较像是接力 981020 982560 因为它不是一个叠加上去的东西 982560 984920 但是这次的规模很不一样 984920 986100 这次的规模很大 986100 988220 就是德州有一个园区 988220 989080 它的建设融资 989080 990500 就已经到了220亿美元 990500 990860 对 990860 993380 这跟我们盖楼的那个skill是不一样的 993380 994820 那后面那笔长期贷款 994820 996460 在这边叫做资产证捐化 996460 998140 就是你把未来收得到的租金 998140 999640 打包成债券把它卖掉 999640 1001380 那2025年全球发行量 1001380 1002500 偿过250亿美元 1002500 1004480 比前三年加起来还要来得多 1004480 1006500 这是所谓的包租工的角色 1006500 1007960 那第二个东西叫二房东 1007960 1009320 二房东是买GPU的人 1009320 1011260 他跟包租工租了这种楼 1011260 1013740 然后把买了一大批的GPU放进去 1013740 1016680 然后再切成一小份一小份租给租客去使用 1016680 1017780 那GPU太贵怎么办 1017780 1018520 他买不起怎么办 1018520 1020040 他就成立了一家新公司 1020040 1024880 然后把那批GPU跟客户签约的那个租约绑在一起 1024880 1027380 拿去跟私募基金抵押借錢 1027380 1029220 這個黃仁勳正在推動的事情 1029220 1030920 對這就是黃仁勳正在做事 1030920 1032120 那重點是我要先講 1032120 1034780 這邊有個關鍵的設計叫做無錐所全 1034780 1035880 錐所全是什麼東西 1035880 1038220 白話講就是這一間新的公司如果倒了 1038220 1040640 你債主只能把你的GPU搬走 1040640 1042480 你不可以來抄這個二房東的家 1042480 1044040 因為是算利證券化 1044040 1046240 對不是土地建築證券化 1046240 1047880 所以你能搬的只能把GPU搬走 1047880 1049580 對你的真的斷了 1049580 1051380 你只剩GPU的殘值 1051380 1052880 對你要自己去拆喔 1052880 1053880 然後你去拿那GPU 1053880 1055180 就搞不好被操爆了不知道 1055180 1057640 好我們先不講他賣不出去GPQ的問題 1057640 1058840 假設他都可以穩穩的賣 1058840 1061540 好那真正的風險其實是這一棟樓的租金 1061540 1064240 就是這棟樓的租金其實是80% 1064240 1066040 可能來自同一個大訪客 1066040 1067220 他的集中度非常的高 1067220 1069620 就是你包住公拿這份租約去跟銀行借錢 1069620 1071920 然後你的二房東拿著同一批客戶的合約 1071920 1072840 去借錢買設備 1072840 1075520 然後你的投資銀行再把這些租金打包成商品 1075520 1077220 賣給保險公司跟賣給退休基金 1077220 1079380 所以這一棟樓他其實沒有被抵押四次 1079380 1083120 但是這四群人就是全部依賴這個大租客 1083120 1084580 就是每個月來匯錢給他 1084580 1087000 那如果說這個大租客只要delay一次 1087000 1089460 那這四組人會很痛會失眠 1089460 1091760 因為這一次的合約裡面有寫他們玩法是 1091760 1093560 我不看你這個二房東 1093560 1096400 他看的是你二房東手上拿到的租約是租給誰 1096400 1098540 所以重點就是交通他都是租給Google 1098540 1100140 Microsoft這種他有評級 1100140 1101400 對評級非常好的公司 1101400 1102700 他就說OK我願意借你錢 1102700 1103940 因為你的租客非常好非常穩 1103940 1104880 我願意借你很多錢 1104880 1107180 所以其實所有的風險現在又全部回到 1107180 1107740 大租客 1107740 1108840 對這些頂級租客 1108840 1111220 所以他們只要開始有問題會連鎖的爆料 1111220 1111940 對會直接喘 1111940 1112980 因為大家是盯著他 1112980 1113740 给钱的 1113740 1114780 然后我现在要补充 1114780 1117540 出事的时候会更惨的两个细节 1117540 1118640 第一个就是所谓 1118640 1120280 他们有交叉违约条款 1120280 1121480 假设你今天有三张信用卡 1121480 1122360 来自同一间公司 1122360 1123400 其中一大涨不出来 1123400 1125180 你的另外两张也会直接锁掉 1125180 1125540 合理 1125540 1127340 那企业的债务合约 1127340 1128240 也是这样写的 1128240 1128980 就是联动的 1128980 1129820 那第二个就是 1129820 1132300 很多的钱不是凭这个租约去放 1132300 1133760 不是凭租金去放款的 1133760 1135760 就是有专案融资的律师有说 1135760 1137720 就是你很多现在的资料中心的 1137720 1138740 这些贷款是按照 1138740 1139540 就是已经签约 1139540 1141240 但是还没有开始抽钱的 1141240 1142680 这些租客的现金流去承诺 1142680 1143560 白话说就是 1143560 1145400 Maggie答应要给我钱 1145400 1146440 她可能两年后要给我 1146440 1147400 我现在先找别人说 1147400 1149560 你看Maggie要给我钱 1149560 1149960 对 1149960 1150480 然后我就说 1150480 1151520 对Maggie是好客户 1151520 1152120 我给你钱 1152120 1154840 对就是你银行看的那一份租约 1154840 1155760 你拨了款 1155760 1157600 但是你的租客还没有搬进来 1157600 1159840 他也还没有付过一次的房租 1159840 1161000 所以你的签约日 1161000 1162800 不等于说你的收钱日 1162800 1164720 所以这个防火墙的质量 1164720 1165800 我觉得大家要想一下 1165800 1166560 哈有墙吗 1166560 1166960 有啦 1166960 1167720 这样吧 1167720 1169000 那我要讲更危险的 1169000 1170120 哈哈哈 1170120 1170960 还有 1171240 1174780 對 就是我前面有說就是你有無罪所權 1174780 1176580 所以你的債主不能來抄家 1176580 1177940 就是聽起來比較安全 1177940 1179940 就是雖然他那個牆很薄 1179940 1181080 但還是有牆 1181080 1182480 但這邊不是這樣 1182480 1183280 因為你要想 1183280 1185180 如果說今天這招防火牆真的有效 1185180 1187580 那為什麼還要有別人來幫你簽這個保證書 1187580 1188200 就為什麼 1188200 1190300 為什麼還要再找大哥 1190300 1191500 對啊 好 我先講 1191500 1193700 就是現在的真實情況比較傾向這樣 1193700 1195000 就是有四種情況 1195000 1196500 第一種就是很多的案子 1196500 1198400 他附了一張所謂的產值保證書 1198400 1200540 就是這一批資產如果將來不值錢 1200540 1204040 我保證會以多少的殘值殘餘價值買回 1204040 1206340 但是像是Meta的HyperM 1206340 1208540 這個資料中心專案上面提供殘值保證 1208540 1211440 涵蓋了前16年規模281美元 1211440 1212240 很大的一個數字 1212240 1213240 然後也保證很久 1213240 1214740 我不知道他為什麼敢開這種支票 1214740 1216240 保證殘值 1216240 1218240 為了去消弭所謂的那個 1218240 1219240 折舊的風險 1219240 1220540 告訴你我保證會買 1220540 1222040 老師我跟不到 1222040 1223540 殘值保證在哪一段 1223540 1224540 誰跟誰 1224540 1225440 你看Meta在哪 1225440 1226840 Meta是蓋樓的那個包住公 1226840 1228140 所以是蓋樓的那個人 1228140 1229140 他跟二房東講 1229140 1230680 在二手上有個殘值保證 1230680 1232080 對 然後還有另外一個 1232080 1234640 就是從今年開始NVR開幹這一次 1234640 1236480 就是他對部分客戶提供了 1236480 1237940 六年的最低應收保證 1237940 1240780 然後跟他在自己最新的融資平台裡面 1240780 1243720 就是提供最高25%的殘值保證 1243720 1245700 就是你賣GPU的那間公司 1245700 1248360 自己下場替GPU這個東西的殘值倍數 1248360 1250460 就是有點像我賣賓士 1250460 1252140 你跟他說我二手回收 1252140 1253100 二手回收多少錢 1253100 1254600 就是特斯拉幹過一樣的事情 1254600 1257040 這特斯拉的那個舊車換新車啦 1257040 1257540 對 1257540 1259480 特斯拉舊車換新車可能還有50% 1259480 1260300 這個是25% 1260300 1260980 剩25% 1260980 1261340 嗯 1261340 1261840 那特斯拉很簡單 1261840 1262980 殘值25% 1262980 1264240 我真的覺得他最近有點 1264240 1265040 Bad bad 1265040 1265680 You bad bad 1265680 1266040 好 1266040 1267140 現在的狀況還有第二種 1267140 1270080 就是你的母公司通常是你唯一的房客 1270080 1272080 就是他承諾長期租下來 1272080 1273780 然後也承諾會照付不易 1273780 1275800 甚至還提供所謂的信用擔保 1275800 1276960 但是這個東西 1276960 1278520 就是法律上他只是股東 1278520 1281540 經濟上他是那一棟房子唯一的收入來源 1281540 1283540 這個集中度有點太風險了 1283540 1284440 第三個狀況就是 1284440 1286000 呃如果他真的出事了 1286000 1287040 法院不一定會買單 1287040 1287500 什么意思 1287500 1288580 就是因为现在有一些 1288580 1290060 律师事务所已经有看到 1290060 1291160 如果说你的母公司 1291160 1292400 透过保证租约 1292400 1293580 跟营印控制 1293580 1294420 实质主导的 1294420 1295680 这间新的公司的 1295680 1296340 说一切 1296340 1297900 你的债权人可能会主张说 1297900 1299200 这根本就是同一间公司 1299200 1300080 所以他会要求 1300080 1300900 所谓的穿透赔偿 1300900 1301440 把他说就是 1301440 1302960 你把公司明面上 1302960 1303820 看起来是分开的 1303820 1305040 但是这个防火墙 1305040 1306340 就是我刚刚我们刚说的 1306340 1307400 就是指门 1307400 1308200 所以他可能会这样 1308200 1308820 穿透过去的 1308820 1310040 这个风险没有消失 1310040 1311000 他只是换了一个 1311000 1312400 现在看起来不太起眼的地方 1312400 1312940 先待着而已 1312940 1313820 好 再来就是 1313820 1314720 GPU折旧 1314720 1316820 这个东西我们讲好几次了 1316820 1317880 它算是整个估算里面 1317880 1319320 就是牵引法动全身的东西 1319320 1320100 所以我要讲 1320100 1321720 这是跟房地产那是区别在哪 1321720 1323400 如果说你今天的抵押品是土地 1323400 1323980 你没有问题 1323980 1324880 因为土地不会坏掉 1324880 1326420 但如果说你今天的抵押品是GPU 1326420 1328640 现在各大云端巨头的 1328640 1331200 这些韧列的使用年薪相差很大 1331200 1332000 Amazon的话是 1332000 1332680 现在是5年 1332680 1333860 Meta的话是5.5年 1333860 1335300 微软和Google的话是维持6年 1335300 1337460 现场工程估算应该是3年 1337460 1337860 这是一个 1337860 1338640 还有再来就是 1338640 1339700 现在的租金数据 1339700 1340560 其实也是打架的 1340560 1342620 就是H100的租金從2024年初 1342620 1344060 是每小時7到10美元 1344060 1346200 跌到2025年底是2到4美元 1346200 1347600 那2026年又回升了 1347600 1349760 現在的價格是2美元到3美元之間 1349760 1352000 所以這個回升現在算是利多啦 1352000 1352800 我覺得還算利多 1352800 1355300 那目前的評級機構也是吵得非常兇 1355300 1357400 就是標普是拒絕給AAA 1357400 1359280 那其他什麼目的啊 惠譽啊 1359280 1360320 直接是給AAA的 1360320 1362120 所以我覺得看標普比較準一點 1362120 1363040 他上次給他 1363040 1363680 對就他 1363680 1364760 所以他這是乖一點嗎 1364760 1365560 而且還比較嚴格啊 1365560 1366220 哈哈哈哈 1366220 1367380 那這是乖一點嗎 拜託 1367380 1369520 可是這也是其他人還給到AAA 1369520 1370300 對 我不能理解 1370300 1372240 我不等为什么Moodie可以给到AA 1372240 1373620 还有还没讲完 1373620 1374920 风险还没讲完 1374920 1375840 心好痛 1375840 1377800 我们场外飘出一句心好痛 1377800 1378740 没有 先等等 1378740 1379360 先等等 1379360 1380140 先等等 1380140 1381180 先听完 1381180 1383400 然后再一个就是现在债务这件事情 1383400 1385020 开始往下蔓延了 1385020 1387480 2000年这个债主要是压在电信商 1387480 1389280 他自己本身的制裁负债表上面 1389280 1390980 所以你基本上只要看了财报 1390980 1391980 你就会看得到他的债 1391980 1394240 那现在这个债正在往外搬 1394240 1396700 就是搬到了资料中心的开发商 1396700 1398380 私募基金里面 1398380 1400240 电力专案融资里面 1400240 1402500 算地租印这些业者身上 1402500 1403640 所以它蔓延出去了 1403640 1404840 它不会只留在他身上 1404840 1406780 所以你看这五大巨头的财报 1406780 1408940 你会低估了整个系统的杠杆 1408940 1410000 因为现在的规模有多大 1410000 1411500 就是META的那个资料中心 1411500 1413840 它有跟Bluol的合资公司 1413840 1416880 发行了一个272亿美元的优先担保债券 1416880 1418100 票息是6.5% 1418100 1418940 6.58% 1418940 1420980 然后2049年才到期 1420980 1422040 标普给A家 1422040 1426040 他很有自信我可以撑到2049年 1426040 1427500 然后目的有算过 1427500 1428640 就是现在五大云厂商 1428640 1430900 已经签约到还没起租的租赁合约 1430900 1432880 大概合计是6620亿美元 1432880 1435740 所以等于是他们调整后的债务的113% 1435740 1438140 还记得开头我说NVIDIA的那个新闻 1438140 1439980 就是他开始要主旧了 1450200 1451960 就是 不能只有你們玩我也要玩 1451960 1454200 對 所以他把私募信貸的巨頭也拉進來了 1454200 1456900 所以他這是開的是五千億美元的第三方資本引進 1456900 1458000 客觀事實就是 1458000 1459900 這套玩法從最頂尖的這五家 1459900 1462400 蔓延到了體質跟這五家有落差的 1462400 1464400 中小溪其他的算力的業者 1464400 1467600 因為這幾家他這次拉進來這幾家私募信貸的巨頭 1467600 1469100 他們就是放貸很靈活嘛 1469100 1470000 速度很快嘛 1470000 1472500 然後也比較支持創新的產業嘛 1472500 1474800 但是他就是透明度低槓桿也高 1474800 1477800 然後也沒有銀行必須要做壓力設施的這個條件 1477800 1479200 對 這是銀行的放款哦 1479200 1480440 對所以就是沒有人知道 1480440 1481700 這裡面到底有多少雷包 1481700 1484040 可是好消息是現在這六大巨頭 1484040 1485340 是木星代的這六大巨頭 1485340 1486140 錢是很多啦 1486140 1487640 只是他們沒有足夠好的產品 1487640 1488840 去吸引別人來買他的東西 1488840 1491040 欸對但是他2025年報過 1491040 1492240 也是這幾家喔 1492240 1494040 回過頭來就是講完風險 1494040 1494980 我們要回來看嘛 1494980 1497980 就是那這些收入到底有多少是真的 1497980 1499060 就是Google跟Amazon 1499060 1500460 現在自由現金都是轉付了 1500460 1503120 然後之前的AI的基礎建設 1503120 1505460 主要是靠著他現在主業的現金來撐 1505460 1506300 就是所謂的廣告 1506300 1507760 雲端軟體跟電商的抽成 1507760 1509760 那从今年开始会越来越像 1509760 1511360 就是靠融资去驱动的 1511360 1512360 所以这件事情的麻烦 1512360 1513960 不是说他的杠杆这件事情而已 1513960 1516520 而是他牵扯他自己收入的真实性 1516520 1518360 就是因为如果说你的收入不真实 1518360 1520360 你会反过头来增加你杠杆的风险 1520360 1521960 对 这边的钱很多时候 1521960 1523360 其实没有真的付出去 1523360 1525260 因为现在这些顶尖的AI模型公司 1525260 1526860 如果说他真的只靠股权融资 1526860 1529160 他恐怕连他的训练费都付不出来 1529160 1531460 所以现实中他们付给云端厂商的钱 1531460 1533560 很大一部分不是现金是记账 1533560 1534160 我收的 1534160 1534760 记墙上 1534760 1535320 用抵消 1535320 1535860 什么意思呢 1535860 1537020 就是它抵銷方式有兩個 1537020 1539600 就是一部分是雲廠商的投資款 1539600 1541400 但是所謂的投資也不是給真錢 1541400 1543560 而是把算力折就折成投資 1543560 1545700 那一部分是用所謂的算力抵用券 1545700 1547800 就是雲廠商他自己也是AI的使用大戶 1547800 1549640 所以他付給這個模型公司的分層 1549640 1551180 用抵用券去對銷完了 1551180 1553720 所以剩下的才是我們現在看到的所謂的AR 1553720 1555220 好聽下一個複雜度為我解釋 1555220 1556580 台灣人已經聽懂我下一張 1556580 1557520 哈囉我是Maggie 1557520 1559320 每週的公開會員一小時直播 1559320 1560720 覺得聽得不夠過癮嗎? 1560720 1561260 沒問題 1561260 1563160 我們在每週四的公開直播後 1563160 1564920 還會有一個小時的會員直播 1564920 1565960 在會員直播裡面 1565960 1567400 我們會有更深入的解析喔 1567400 1568660 每週直播結束後 1568660 1569760 還會有水堂卡 1569760 1571560 那會有機會解鎖小獎勵喔 1571560 1572360 會員直播裡面 1572360 1574000 我們會講到更深入的個股分析 1574000 1575140 我們近期的配置更新 1575140 1576700 或是新進出場的股票 1576700 1579080 我轉倉的其中一個標的是這個 1579080 1579680 喔你直接講喔 1579680 1580740 我本來講說我要問你 1580740 1582580 團隊最近觀察的公司或加密貨幣 1582580 1584740 甚至是一些對外不可告人的市場秘辛 1584740 1585640 就點開盤之後呢 1585640 1587560 還會做一個很噁心的抖動 1587560 1588560 然後在那個抖動期間呢 1588560 1589220 其實就是 1589220 1593220 這些分析我相信市場上大多數是找不到的 1593220 1595620 而我們也有信心會員的內容一定是很完整的 1595620 1597320 如果遇到內容害過健身怎麼辦 1597320 1600220 沒關係我們還有主持人會幫忙白話或是新手翻譯 1600220 1601520 大家知道CPI是什麼吧? 1601520 1602220 不知道 1602220 1603720 消費者物價指數就是 1603720 1605420 你平常買的這個 1605420 1607320 而且會員直播的提問我們都會記錄下來 1607320 1609020 日後會給大家詳細的回覆 1609020 1611120 如果還沒有訂閱的朋友可以直接點擊下方 1611120 1612320 加入我們的YouTube會員 1612320 1614620 每個月只要450台幣大約15美金 1614620 1616820 稍後就可以跟我們一起參與後續的會員直播啦 1616820 1619020 大家有進什麼蛋塔工廠嗎? 1619020 1620020 蛋挞狂热 1620020 1620980 就年轻一点可能不知道 1620980 1623260 但是我用手摇引来加盟 1623260 1624300 这个事情你应该就可以懂 1624300 1626220 这个状况就有点像是你今年一年 1626220 1628300 开200家手摇引料店的品牌 1628300 1629780 你的总部财报会非常的漂亮 1629780 1630060 对不对 1630060 1630940 因为你的加盟金 1630940 1632220 你的机器设备你的原物料 1632220 1633100 你每开一家新店 1633100 1634380 基本上都是一笔新的营收 1634380 1634700 对 1634700 1636100 所以你的开店 1636100 1637980 开店数的那个曲线是一路往上 1637980 1639260 但是如果你今天去问一句 1639260 1640980 你这200家店的钱是哪里来的 1640980 1643940 有一部分是总部直接借给加盟组的 1643940 1645580 那一部分是用所谓的 1645580 1649040 设备折抵加盟金的方式去做掉 1649040 1651180 所以根本没有现金真实的往来 1651180 1652640 所以加盟组他一旦签了约 1652640 1654340 你的原料就只能跟总部进 1654340 1655940 所以总部的营收会一直漂亮下去 1655940 1657380 因为只要他愿意借钱出去 1657380 1659180 愿意有人继续开新店 1659180 1660520 他就会一直营收漂亮 1660520 1662040 那所以真正该问题就是一个 1662040 1663040 你这200家店 1663040 1664720 真正卖给客人的杯数 1664720 1665740 有没有跟着成长 1665740 1666600 这就是所谓的 1666600 1668780 用融资来创造需求的方式 1668780 1670540 所以你从外面来看 1670540 1671440 就是你这条链 1671440 1673180 看起来就是大家歌舞平生 1673180 1674000 非常的繁荣 1674000 1676000 就是你的雲端廠商增加資本開支 1676000 1677080 買GPU蓋記憶法 1677080 1678600 然後產生AI的服務收入 1678600 1680140 然後AI公司在買雲服務 1680140 1681040 然後形成新的收入 1681040 1682000 然後墨型廠再從 1682000 1683680 墨型廠到雲端廠 1683680 1687060 然後從資料中心到第三方算力租借的業者 1687060 1688840 然後從晶片廠到上游供應鏈 1688840 1690580 這些訂單看起來都非常的熱鬧 1690580 1692220 但是實際上就是你欠我的 1692220 1693320 我欠他的 他欠你的 1693320 1694560 大家可以稍微去看 1694560 1695820 就是我假如在NVIDIA 1695820 1698660 我借錢給我底下的廠商來買我的晶片 1698660 1700060 所以看起來大家的財報都很好 1700060 1701260 我有買到東西 1701260 1702560 然後我有收入我有賺錢 1702560 1704400 但是这个钱其实是最上人的借给下面 1704400 1705760 然后在中间的再借给下面的 1705760 1707100 然后大概签一签就这样绕一圈 1707100 1708400 所以刚刚Meggy讲的整个重点就是 1708400 1709160 好你们这样绕 1709160 1710060 没关系你们这样绕 1710060 1712660 但外面到底有没有真的花钱来买你们的产品 1712660 1713220 买你们的服务 1713220 1714300 那才是真正的重点 1714300 1716200 如果没有的话这个绕到最后就会 1716200 1716960 台湾蛋挞嘛 1716960 1717660 对下场 1717660 1719720 对这个东西其实这样的商业模式 1719720 1721760 我们生活中就有了 1721760 1722360 台湾就有案例 1722360 1723560 对就是有案例 1723560 1724460 就是可以看出来吗 1724460 1726360 所以讲白就是现在的AI的收入 1726360 1727720 缺乏所谓的独立性 1727720 1729440 就是他不是从他AI的生态里面 1729440 1730220 自己长出来的钱 1730220 1732440 那到底什么才叫做真实的需求 1732440 1733620 就是投资AI产业链 1733620 1735100 这个东西你其实不能只看订单 1735100 1735620 因为关键是 1735620 1736600 就是这些需求 1736600 1738080 有多少是来自最终用户吗 1738080 1740280 你有多少是来自产业内部的钱 1740280 1741120 去转出来的 1741120 1741760 那后者 1741760 1743240 我不会说它是一个假的需求 1743240 1744500 但是这个需求要打折 1744500 1745560 甚至打对折 1745560 1747260 那真正的独立需求是 1747260 1749080 你要扣除云端厂商的质件啊 1749080 1749800 一些投资啊 1749800 1750720 算低预付款啊 1750720 1752060 算低抵用券这些之后 1752060 1752800 阿里亚达之后 1752800 1755260 那些纯粹用现金流理付出来的钱收入啦 1755260 1757740 这些人才是真正愿意长期付钱的人 1757740 1758900 那现在问题就是 1758900 1760940 这个数字现在目前没有人可以统计出来 1760940 1762340 因为他真的太乱了 1762340 1763540 所以有一个替代指标 1763540 1764840 就是我前面讲那个加速度 1764840 1766400 就是现在因为现在资本快支 1766400 1767340 你不管怎么砸嘛 1767340 1769700 你最多你只能推动的是速度 1769700 1771840 那你这个加速度要继续往上 1771840 1772960 一定是我刚说的 1772960 1776340 你这个内循环外面有多了新的力量进来 1776340 1777960 有额外的新增需求进来 1777960 1779700 有增增的进来加速度才上 1779700 1781500 对所以一定要新进来才会有加速度 1781500 1782960 现在唯一能看的就是加速度 1782960 1783460 好来啦 1783460 1785900 最后最后谁要扛债呢 1785900 1787940 如果真的发生了系统性风险 1787940 1788800 谁要还钱呢 1788800 1791140 如果说你把AI的基础建设的债务 1791140 1792680 你一层一层往下传导 1792680 1794080 你会发现最后扛的人 1794080 1795640 跟我们一开始想的会不太一样 1795640 1796720 因为一开始我们一定想说 1796720 1798920 那一定就是那五大云服务厂商嘛 1798920 1799560 但不是 1799560 1801360 因为第一层表面上的承担者 1801360 1803120 就是所谓的AI模型跟云厂商 1803120 1803980 因为这些都是巨无吧 1803980 1804820 就很多人认为说 1804820 1805960 AI债务风险不大的原因 1805960 1807600 也是因为他们之间有所谓的长期合约 1807600 1809840 他承諾未來10年可能會採購多少算力 1809840 1811740 那會計上這個東西不會顯示為債務 1811740 1814260 實際上就是拿未來的現金流去做擔保 1814260 1816840 那第二層就是越來越多的實際借款人 1816840 1818600 其實是資料中心的專案的公司 1818600 1820740 就是他會成立一家特殊目的公司 1820740 1822900 負責買地、負責建設、負責承擔債務 1822900 1825840 那收入主要來自這些模型公司的長期租金費 1825840 1827160 法律上債在這家公司 1827160 1828360 但是雲場上看不到 1828360 1830640 我們其實在Google財報那集解析的時候說 1830640 1833800 還有他的債其實藏在他額外的一個小公司上面 1833800 1834960 其實就Mate剛剛前面講的 1834960 1835920 他母公司Google 1835920 1838020 當然開錢他子公司去做這些借貸 1838020 1838800 跟這些操作 1838800 1839700 你們兩個要併在一起 1839700 1841700 對 就是你可以從Google那一集 1841700 1842960 再看到這一集 1842960 1844100 你應該懂我在講什麼 1844100 1845200 好 那第三層 1845200 1847500 就是早期的債權在銀行裡面 1847500 1850700 就是很多人從銀行的財務去判狀況去判斷 1850700 1853220 AI的融資有沒有在大規模的金融風險 1853220 1856780 對 但是銀行他通常不會長期持有全部風險 1856780 1858680 他會打包成證券化商品賣出去 1858680 1859860 就跟其實08年一樣 1859860 1861860 就是你傳統銀行的財務看起來很安全 1861860 1863960 不代表說社會上沒有所謂的金融險 1863960 1866960 第四层就是所谓的真正的最终的债权人 1866960 1868040 是机构投资者 1868040 1869340 就是你证券化商品 1869340 1871900 其实是卖给所谓的退休金和保险公司 1871900 1874420 因为他们对于这种长期现金流的投资基债券 1874420 1875700 他们的配置需求非常的高 1875700 1878060 那当然还有中央公司在后面就是帮他们背数 1878060 1880700 所以最后实际承担人其实是一般的投资人 1880700 1882520 因为是我们去买的这些商品 1882520 1884380 因为是你的退休金去买的这些商品 1884380 1886600 是你的保险公司帮你去买的这些商品 1886600 1888800 所以你的保单跟你的退休金可能已经在里面 1888800 1889560 只是你不知道而已 1889560 1893660 好 那我们就来看就是现在最脆弱的地方在哪 1893660 1895160 就我刚刚其实对外的时候有讲到 1895160 1897260 就是谁会先最早感受到压力 1897260 1898520 跟谁出事真的会最惨 1898520 1900580 其实最早承压的应该会是AI的应用 1900580 1901780 跟一些小型的心算公司 1901780 1903380 因为算力会越来越来越贵 1903380 1905100 那再来是他竞争激烈 1905100 1906620 那收入可能会低于成本 1906620 1907600 虽然他成长很快 1907600 1910720 但是基本上他的客户只要砍掉他的AI运算 1910720 1912660 或者是他的token去打他价格战 1912660 1913860 那这些公司会死得最快 1913860 1916520 那再来是资料中心的营运商 1916520 1917760 因为他的资产非常的重 1917760 1918660 他负债率很高 1918660 1920000 他收入会依赖少数大人 1920000 1932000 那再來是資料中心的營運商。因為他的資產非常的重,他負債率很高,他收入會依賴少數大客戶。然後同時GPU會加速折舊。那這些大客戶開始減少採購啊,或者是他空置率一旦上升的話,這些新一輪的融資可能會拿不到錢。那他就會開始陷入債務危機的這個循環裡面。 1932000 1935140 他这个会比较接近就是所谓的房地产开发商的那个状态 1935140 1937400 但是最危险的其实还不是这两个 1937400 1938600 最危险的就是像 1938600 1939200 我点名了 1939200 1940600 就是Corewith这样的公司 1940600 1943900 就是他是高杠杆的第三方GPU租赁的公司 1943900 1946100 就是有我们之前讲过二房东的角色 1946100 1948000 对因为你技术包装再好 1948000 1949900 或者是你的核心商业的模式 1949900 1952100 就是大量买GPU去做出租嘛 1952100 1954200 那他现在赚的钱就不是价差 1954200 1956100 还有所谓的算力的溢价 1956100 1957600 那但是他的杠杆非常的高 1957600 1960400 就是他现在的债务股本比是13.8 1960400 1960700 对 1960700 1963840 然后它的调整后的营业利润率是指引给的是8% 1963840 1966040 然后原低于长期目标25%到30% 1966040 1968640 而且它的合约基本上已经全部抵出去了 1968640 1970900 所以一旦它的收入成长低于预期 1970900 1973000 或者是低于GPU折旧的速度 1973000 1975460 它的资产减值的这个压力会很快的 1975460 1977460 把它的资产负载代表给压垮 1977460 1980300 对那反而像是无大的云厂商跟NVIDIA 1980300 1983400 它反而是这条链上面比较有承重能力的公司 1983400 1984860 因为它的资产负载表比较强 1984860 1985740 它的客户也比较多 1985740 1988000 AI只是它是现在云业务的一部分 1988000 1990080 囤人GPU就算AI需求下降 1990080 1991460 它也还是可以拿回去 1991460 1993580 跑它自己本身的运的运算 1993580 1994860 所以他们这些公司 1994860 1996720 反而比较容易做的事情是 1996720 1998100 它的估值会重复 1998100 2000020 可是这一次如果说是从债务上 2000020 2001740 这边爆发的估值重复 2001740 2003920 应该折个三成到五成 2003920 2005660 我觉得也是有概率会发生 2005660 2008580 那有一支要另外单独拎出来讲 2008580 2009180 就是Oracle 2009180 2010700 因为它是这一轮扩张里面 2010700 2011920 相对激进的公司 2011920 2014560 它现在还本复习率是48% 2014560 2015340 所以它的体质 2015340 2016900 比较接近重资产的地产公司 2016900 2018940 所以他也是要稍微注意一下 2018940 2021040 那再来就是最上层的 2021040 2022120 就是所谓的AI模型公司 2022120 2023420 就是OpenAI跟Enthropic 2023420 2025640 就是他们的融资是以股权为主 2025640 2026940 还没有到硬性的 2026940 2029100 就是硬性到齐的债务的方式融资 2029100 2030620 如果说他没有上市 2030620 2031840 反而相对是安全的 2031840 2033640 因为Enthropic现在的收入有80% 2033640 2034540 是来自企业客户 2034540 2035840 这些客户的黏作性比较强 2035840 2036560 收入也比较稳定 2036560 2037580 相比之下 2037580 2039180 OpenAI就比较脆弱 2039180 2040280 那波动性也比较大 2040280 2041600 因为他的收入有60% 2041600 2042640 是来自个人消费者 2042640 2043880 那讲不好听一点 2043880 2046640 就是個人消費者就是一種另類的牆頭槽 2046640 2048640 就是誰好用我就用哪個 2048640 2049120 對 2049120 2051420 所以再加上他的現金消耗率非常高 2051420 2054520 他說在2027年之前都會維持在57%左右 2054520 2057120 所以兩個一比你就知道誰比較安全一點 2057120 2057320 對 2057320 2059820 好最後你覺得現在到了轉折點了嗎 2059820 2060540 我先講嗎 2060540 2061420 我覺得是這樣 2061420 2063440 我覺得他黃南訓算看起來 2063440 2065220 這個操作有非常多的風險在裡面 2065220 2066180 但不得不說 2066180 2069680 他也等於是解救這一群AI公司短期的客 2069680 2070740 因為他們現在缺錢 2070740 2071680 他們需要更多資金 2071680 2073980 那傳統方法其實已經都不夠用 2073980 2076420 他接下來要借錢值會成本越來越大 2076420 2078280 他利息必須付出越來越高的意義 2078280 2078840 才會辦法借到 2078840 2081180 黃金群找這六大巨頭來做這件事情 2081180 2082520 我覺得短期會幫到他們 2082520 2085220 所以我覺得雖然我們要注重風險 2085220 2086720 但我還是會再玩一下 2086720 2088720 但只要加速度開始減緩 2088720 2089620 我一定會跑一批 2089620 2091140 我一定先跑 我沒有要客氣的 2091140 2092220 因為我們剛才有講到 2092220 2093380 這一次的結構 2093380 2095020 如果未來真的要炸的話會瞬間 2095020 2095740 那個速度很快 2095740 2097680 所以我只要有苗頭不對就開始減 2097680 2099180 Megi其實把這一次的 2099180 2100920 交易的策略講得非常清楚 2100920 2102360 我沒有預料到他會講那麼清楚 2102360 2103080 所以我覺得 2103080 2103980 省慎樂觀吧 2103980 2104860 我會繼續跟他玩 2104860 2106360 但有任何的蛛絲馬跡 2106360 2107720 我應該跑的比大家還快啦 2107720 2108020 對 2110020 2110660 記得講 2110660 2114560 因為他們如果有把那個正循環做起來 2114560 2116460 再往上衝的機率是有 2116460 2119380 他往上衝那個漲幅也會蠻可觀的 2119380 2122680 那老實講我現在還沒覺得到反轉的那個點 2122680 2124620 我覺得短期之內也還不會到 2124620 2125780 第一個原因就是 2125780 2127280 他們的財務長都有出來說 2127280 2128180 現在才能不夠 2128180 2129920 就是微軟亞馬遜跟Alphabet 2129920 2132020 这三家公司的财务长都有出来说 2132020 2134700 就是我们现在还是供给受限的状况下 2134700 2136340 对 第二个就是它的积压订单 2136340 2138080 已经是签约的现金了 2138080 2140580 那四家合计是2.33兆美元 2140580 2141600 单季增量是 2141600 2143200 AWS是1320亿 2143200 2144940 Oracle是加了850亿 2144940 2146220 Google Cloud是加了510亿 2146220 2148440 但是我觉得这个东西还是要看所有的品质 2148440 2152560 因为像微软的商用位履约订单的成长总额是84% 2152560 2155000 那排除OpenAI之后只剩25% 2155000 2156040 所以你的每一家公司 2156040 2157720 你还是要去看它的品质好不好 2157720 2158900 对 第三个就是 2158900 2160880 这个东西是以年纪的瓶颈 2160880 2163580 先进封装就是现在已经紧张到 2163580 2164800 就是台积电财务长有说嘛 2164800 2166740 就是正在限制我的客户的成长 2166740 2169540 所以HBN2026年已经完全卖完了 2169540 2171460 那你的就是我们之前有说过的 2171460 2172020 蓝气波轮G 2172020 2174480 这个东西的等候名单是等了三到四年 2174480 2176500 等于是定单是排到2028到2029 2176500 2179780 那你的变压器的交付的年限也是很久 2179780 2181160 那还有就是很多 2181160 2184680 我之前有说的就是并往排队的这个年限 2184680 2185800 也是超过五年以上 2185800 2188160 所以这些瓶颈解除的时间 2188160 2189840 不是以季来计算的 2189840 2190800 是以年来计算 2190800 2192480 所以这个工需在物理上 2192480 2194740 很难在2026跟2027年反转 2194740 2196440 所以我觉得现在短期先不要担心 2196440 2198600 那现在需求其实还是在放大的啦 2198600 2200140 就是因为Google之前有说嘛 2200140 2201440 就是它每个月Token的处理量 2201440 2203200 就是两年成长了330倍 2203200 2205240 Agentic AI的单次任务的消耗量 2205240 2206900 是传统对话的100到1000倍 2206900 2208720 所以这个需求曲线的这个邪率 2208720 2209560 还是有在变斗 2209560 2210160 不是变幻 2210160 2210540 对 2210540 2212040 所以目前的状况下比较像是 2212040 2214140 现在这两个始终是不同步的 2214140 2216960 因为债务累积是一个线性的过程 2216960 2219280 那技术革命是一个非线性的过程 2219280 2220760 线性的过程的意思是说 2220760 2222440 你的债务每年就是量累积嘛 2222440 2222980 你也知道 2222980 2224440 就是它一直可以可预测 2224440 2225880 有时间表有到期日 2225880 2227220 有白纸黑字的合约 2227220 2227540 对 2227540 2229320 所以它就是按照时间表来做事 2229320 2230540 那非线性的意思是说 2230540 2232180 你今天的技术有可能出现的 2232180 2233020 哪一个奇异点 2233020 2234640 或者它技术可能会突然加速 2234640 2235780 也有可能突然停滞 2235780 2237640 就是它是一个没有明确时间表的东西 2237640 2238920 所以危险不会在于说 2238920 2240100 就是这个技术会不会成功 2240100 2241280 而是说今天这两个 2241280 2242540 时钟是不同步的 2242540 2243860 它会有点像是龟兔出来跑 2243860 2246620 就是你一只可随时可能睡着的兔子 2246620 2248700 去追一只永远不会休息的乌龟 2248700 2249960 就是你不是在赌说 2249960 2251820 这只兔子会不会跑得比乌龟快 2251820 2253440 你在赌他说这段路上面 2253440 2254180 他会不会突然睡着 2254180 2255280 他的主业很强 2255280 2258380 只代表说他危机爆发之前的时间会更长 2258380 2259240 不代表他不会爆 2259240 2260840 所以我们可以看什么 2260840 2261420 第一个就是 2261420 2262720 现在我很在意这个东西 2262720 2265260 就是现在token的单价下跌的速度 2265260 2267020 是快于用量成长 2267020 2267880 我不知道大家有没有观察到 2267880 2269260 就是企业的token使用量 2269260 2272540 从20025年初到2026年4月成长10倍 2272540 2274140 但是支出值成长的5倍 2274140 2274560 什么意思 2274560 2275780 就是你的用量爆炸 2275780 2277380 跟你的营收爆炸是在脱钩 2277380 2278360 那换句话说 2278360 2279320 就代表说你的单位 2279320 2280520 Token的价格是在跌的 2280520 2281380 跌的可凶 2281380 2281680 对 2281680 2282620 那第二个就是看 2282620 2283460 计价订单的品质 2283460 2284080 不是规模 2284080 2284660 刚才没有讲 2284660 2285480 然后第三个就是看 2285480 2286860 供给延误造成的时间差 2286860 2288080 因为现在有报道指出 2288080 2288840 就是2026年 2288840 2290160 美国规划数据中心 2290160 2292320 有1 3到1 2是延误或取消的 2292320 2294640 它预计规划容量是12到16GW 2294640 2296080 实际在建的只有5GW 2296080 2297060 所以延迟的原因 2297060 2298920 主要是因为电力跟供应链不是需求 2298920 2301400 所以现在还是供不应求的证据摆在这 2301400 2302400 但你要想一个问题 2302400 2304940 如果说他把产能同时推迟到 2304940 2306440 2027到2028年间 2306440 2309280 如果延误的产能同时在2027年集中上线 2309280 2311300 但那个时候单价因为价格在 2311300 2312420 已经跌了一大截 2312420 2314060 然后再加上产能一次到位 2314060 2315020 跌加低单价 2315020 2316440 这是一个不好的组合 2316440 2318540 我觉得可以用一个简单的分类去分 2318540 2321040 这是在做债务评级的分类 2321040 2322200 第一类就是所谓的 2322200 2324320 你的薪水本金加上利息都付得起 2324320 2326300 那第二类就是说你只付得起利息 2326300 2327100 本金会一直拖 2327100 2328000 然后第三类就是 2328000 2329580 你连利息都还要再借钱来缴 2329580 2331100 这就是我们说的庞氏骗局 2331100 2332300 第二类的人 2332300 2334120 平常看起来会跟第一类的人一样 2334120 2335340 差别就是他在说 2335340 2336280 就是哪一天银行 2336280 2337820 会不会不再和你续约 2337820 2339140 所以银行会不会续约 2339140 2341100 跟你房子好不好的关系不大 2341100 2343620 跟当时的市场的景气有关 2343620 2344420 这就是为什么刚说 2344420 2345080 就是主业很强 2345080 2345920 不等于他不会出事 2345920 2347480 那我们一样把加速度的概念 2347480 2348320 拿过来这边看 2348320 2350840 就是你需求成长的加速度开始下滑 2350840 2352640 那第一类就有可能会变成第二类 2352640 2354180 那你的加速度跌破成零 2354180 2355780 也就是說你的成長停滯了之後 2355780 2357040 就會完全變成第二類 2357040 2358640 而且很難靠自己再走回去 2358640 2360240 所以盯加速度的重點在於說 2360240 2361840 你要盯這家公司什麼時候從 2361840 2363940 會從就是不用看銀行臉色 2363940 2365680 變成你今天要看銀行臉色的公司 2365680 2366660 因為像是Google跟MZ 2366660 2368160 他們現在已經是先進流轉附了嘛 2368160 2370100 就是剛跨進第二類的門檻 2370100 2371900 那WRN跟META現在還在第一類 2371900 2373500 那資本開支不控制 2373500 2374600 可能也會去第二類 2374600 2376400 那Oracle是早就已經在第二類 2376400 2378300 那為什麼剛剛就像講的美在 2378300 2379540 看起來像第一發的 2379540 2382100 這是一個世界上最大的社會實驗 2382640 2385040 然後好我這次做最後總結 2385040 2387340 就是你不要把股票的 2387340 2389180 風險跟債券的風險 2389280 2390280 把它混為一談啊 2390280 2392140 就是因為股東今天問的東西是說 2392140 2393680 你的AI這個技術有沒有價值 2393680 2394680 你未來可以賺多少錢 2394680 2395980 那你的債主問的是說 2395980 2398540 我今天這幾千億砸下去的固定資產 2398540 2399740 未來可以產生多少現金流 2399740 2400000 他 2400000 2402040 它夠不夠付我資本的這些成本。 2402040 2403680 所以兩個其實是完全不一樣的問題。 2403680 2407280 那過去兩年這些股價只回答第一個問題,就只回答一個了。 2407280 2410760 對,所以就是AI的長期風險是需求量不夠。 2410760 2412240 但是目前這個東西其實我不擔心。 2412240 2414960 因為需求取卷我們剛剛有說它還在繼續變抖。 2414960 2416500 那它的渗透率其实也还在上升 2416500 2417460 那技术也还在进步 2417460 2418600 所以这个东西我先不担心 2418600 2420040 那短中期累积的风险是 2420040 2421200 你的资本开支的速度 2421200 2423060 会超过你真实现金流产生的速度 2423060 2425200 那这个问题其实也要好几年才会有答案 2425200 2426840 然后可是你资本开支的速度 2426840 2428520 有没有超过你真实现金流产生的速度 2428520 2430560 这个东西其实每一季财报都会给答案 2430560 2431680 所以财报要看 2431680 2432680 那我们现在其实看到 2432680 2435040 就是现在消泡这个时间节点还没有到 2435040 2437860 但是融资开始往下渗透跟蔓延的 2437860 2439080 这件事情已经开始发生 2439080 2440180 确实已经开始发生 2440180 2442780 那从9%到32%这件事情是已经发生的 2442780 2444480 他不会因为说今天需求很好 2444480 2446580 就把我借来的钱全部还给银行 2446580 2447180 这不合理 2447180 2448720 因为这些公司的运作逻辑不是会 2448720 2449380 我要去还钱 2449380 2450280 而是我要去想着 2450280 2451940 我怎么借更多钱来把他钱生钱 2451940 2454180 所以这个比例大概率是不会压回去的 2454180 2456880 那大部分的问题其实都集中在源头的 2456880 2458180 OpenAgenthropic身上 2458180 2459840 就是你下一个爆发的新需求 2459840 2460620 到底什么时候出现 2460620 2461520 我相信一定会有 2461520 2462820 但是关键是那个时间点 2462820 2463340 要成了过去 2463340 2463580 对 2463580 2466420 他不能比就是全部集中在2027年 2466420 2468280 完全上线一起集中上线的时候 2468280 2469780 之后他才兑现说 2469780 2470420 就是有需求 2470420 2471460 这件事情就不太OK 2471460 2472880 所以关键是那个时间点 2472880 2474900 所以如果今天走了一个最坏的状况 2474900 2475980 我觉得剧本大概是这样 2475980 2478760 就是最前面的融资条件开始出现裂缝 2478760 2480940 就是你的融资某一轮的估值上不去了 2480940 2481980 然后接着是模型公司 2481980 2483200 还会开始保留现金 2483200 2484920 然后会缩减对算帝的承诺 2484920 2486880 那这等于是你的合约会违约 2486880 2489000 那你的性质源像是房地产泡沫那时候的 2489000 2489960 第一批浪尾楼出现 2489960 2491760 那你的违约就会打击到 2491760 2493780 你的高杠杆的那些恶房东 2493780 2496440 那买GPU和出租GPU的这些利差 2496440 2497480 会开始怎么讲 2497480 2498060 支不抵债 2498060 2498460 对 2498460 2501320 那最后会是整个AI体系的信用 2501320 2502740 都崩坏冻结 2502740 2504120 所以你的未履约的义务 2504120 2505480 会被重新定价成 2505480 2506760 就是交易的风险 2506760 2509100 那以GPU担保的这些票券 2509100 2510300 是没有办法攒期的 2510300 2511560 那你的上游的供应链 2511560 2513020 有可能会就开始大面积 2513020 2514220 以资产会减值 2514220 2515200 所以这个地方有一个 2515200 2516540 跟房地产最大的不同 2516540 2518200 就是你的技术其实有在进步的 2518200 2519440 你渗透率其实有在上升的 2519440 2520460 需求也是有在成长 2520460 2522500 只是现在的基础设施的 2522500 2524180 时间配置没配好 2524180 2525120 所以到最后 2525120 2527220 有可能反而那些资本最雄厚的 2527220 2529360 在这一轮投入最谨慎的 2529360 2532020 那你的风险场口最小的参与者 2532020 2534960 有机会用极低的价格买到 2534960 2536880 买下来那些被烂尾的 2536880 2539960 Apple就静静的看着你们借钱 2539960 2541760 你要记得历史上的每次泡沫都是这样 2541760 2542960 就是你泡沫破掉的时候 2542960 2544180 这些钱没有消失 2544180 2545980 只是换了一个人拿这些钱 2545980 2546560 对 2546560 2549580 那通常换到那个人在很狂热的时候 2549580 2551520 是很理智在算报酬率的人 2551520 2552880 好棒棒BRK 2552880 2555540 好啦耶我終於結束了 2555540 2558120 帥 有要問問題沒 2558120 2559020 有人問啊 2559020 2561580 舉手二手GPU沒有定價模型嗎 2561580 2562720 不是二手飛機啊 2562720 2564720 到時候怎麼定義二手價值 2564720 2566320 應該會是集合金甲 2566320 2568420 就是用撮合的方式定價 2568420 2569840 有期貨就會有定價 2569840 2570940 對 2570940 2572340 事情都是一樣的 2572340 2573460 這樣看起來其實對比 2573460 2574800 八年跟00年是一樣的 2574800 2577440 大家只是把上次兩次教訓學起來 2577440 2579040 兩個融災一起再玩一次 2579040 2579480 對啊 2579480 2580580 應該就是兩次 2580580 2582540 兩個事件的問題點在發生 2582540 2583380 就是熊在一起 2583380 2584540 然後告訴你這次不一樣 2584540 2585740 對確實不一樣 2585740 2586740 對但特別啦 2586740 2588380 兩個然後尬奏會這樣 2588380 2590540 然後把兩邊的好的不學學壞的這樣 2590540 2591080 全部學壞的 2591080 2591980 對全部學壞 2591980 2593580 我先講一下我自己的論點 2593580 2594680 包含那個美債啊 2594680 2596380 其實很早之前我們就有探討過 2596380 2597580 美債是不是一扛四片 2597580 2598880 但你其實仔細想想 2598880 2600200 它就是一個資金的回圈 2600200 2601100 就是這個回圈要轉動 2601100 2601800 就跟Milkia講一樣 2601800 2603000 你要找到新的球 2603000 2603900 不是說真的有人買單 2603900 2605700 其實有人買單就代表有繞出去 2605700 2606840 就是你要讓這個 2606840 2608200 你不要只是一個內循環 2608200 2609640 你的內循環有在接收一點 2609640 2610800 外面的力量進來 2610800 2613300 就是这个球是有互相抛来抛去 2613300 2614920 然后不能只在同一小圈玩 2614920 2616500 要把这球抛出去 2616500 2618340 美国人就是最会抛来抛去 2618340 2619960 那事实也证明 2619960 2621240 当美国人抛不动的时候 2621240 2622320 他就会找别人报 2622320 2624080 他就会报别人 2624080 2624940 要报的时候 2624940 2626020 他就丢给某一个人 2626020 2627420 那现在看起来 2627420 2629260 美债也是比较压力比较有 2629260 2630760 那谁可以被牺牲 2630760 2631980 就是一个好人议题 2631980 2633620 因为我觉得事情没有那么单纯 2633620 2635040 就是说都是杠杆 2635040 2635720 都是债务 2635720 2636860 那谁会被牺牲 2636860 2638480 是可以被考量的点 2638480 2640040 所以我觉得这一次事件 2640040 2641400 我自己判断的结尾 2641400 2642360 也会是这样的点 2642360 2643680 就是看牺牲谁 2643680 2644540 然后范围多大 2644540 2645460 那我觉得这些东西 2645460 2647000 在过程当中都会有蛛丝码 2647000 2648120 只是那个时机点还没到 2648120 2649680 但是我也要讲就是 2649680 2651480 我们明现在讲出来 2651480 2652500 就是因为我希望 2652500 2653540 他对这件事情 2653540 2655040 对你们而言是个灰犀牛 2655040 2656000 不是个黑天鹅 2656000 2656760 如果你们知道 2656760 2657420 他是个灰犀牛 2657420 2658040 就是你知道 2658040 2659500 他总有一天会发生这件事情 2659500 2660460 只是你不知道什么时候发生 2660460 2661640 那你就可以先做好准备 2661640 2662540 有人问灰犀牛 2662540 2663640 跟黑天鹅差别在哪 2663640 2664900 黑天鹅就是你完全 2664900 2666060 突如其来 2666060 2667600 意料之外发生事情 2667600 2668360 但如果这件事 2668360 2670200 灰溪铭就是你知道它存在在那 2670200 2671720 只是你不知道它什么时候朝你冲过来 2671720 2673920 我觉得这就套用回投资的那个逻辑 2673920 2675220 就是说在这个情况下 2675220 2677260 你真的就是半上车半上 2677260 2679320 除非你的你投入的资金真的太旁 2679320 2680040 大到会影响 2680040 2681400 那你可能上的比例就要再恐 2681400 2682420 因为你看像巴菲特的逻辑 2682420 2684180 就是因为它现金放在那边也没差 2684180 2684880 那就放 2684880 2686560 但是如果你这个成长率来讲 2686560 2687820 还是有称的必要 2687820 2688460 还是要对啊 2688460 2689560 不能完全下跌 2689560 2693160 我觉得这个是很好的议题 2693160 2695220 而且坦白讲啦 2695220 2695980 看他们这样搞 2695980 2697500 这没有不报的理由啦 2697500 2698000 对啊 2698000 2698560 整天早晚 2698560 2699360 我在套用 2699360 2700540 他还出来主揪 2700540 2701140 真的觉得真的是 2701140 2702140 You bet bet 2702140 2702740 呃 2702740 2704700 我给大家一个数字啦 2704700 2705600 就是我刚才 2705600 2707300 之所以一直用电脑就这样 2707300 2709240 我查了五大 2709240 2710540 就是前五大巨头 2710540 2711700 前七大 前八大 2711700 2712840 我所有我想得到的 2712840 2713700 四个英文字母 2713700 2715560 能抽出来的公司 2715560 2716300 过去三年 2716300 2717600 真的没有人买股票啦 2717600 2718400 公司内部人 2718400 2719600 没有人买股票 2719600 2720860 只有马斯克象征意义的 2720860 2722700 带着食物充了一次 2722700 2723200 有的没有 2723200 2723900 他买满多的 2723900 2725100 那个特斯拉 2725100 2725400 对 2725400 2726500 其他没有 2726500 2726740 对 2726740 2727740 他那個象徵意義比較重 2727740 2728580 還有一堆 2728580 2729300 行銷費 2729300 2729780 行銷費 2729780 2730840 還有一堆 2730840 2731840 台系列的股東 2731840 2734180 不知道為什麼要10萬10萬台幣買 2734180 2734940 嗯 2734940 2736080 我不懂 2736080 2736780 有時候的毛病 2736780 2737440 那天 2737440 2739980 這中高階管理層他投月薪嗎 2739980 2741680 你知道那個報表超長的你知道嗎 2741680 2742680 哈哈哈 2742680 2743680 對除此之外 2743680 2744880 所有管理層沒有人在買 2744880 2746100 全部是賣股票 2746100 2746380 對 2746380 2748140 Google Microsoft Amazon 2748140 2749700 我那時候跟John一起查 2749700 2750200 真的都沒有 2750200 2751300 上年內沒有人買 2751300 2752900 只要是大科技的 2752900 2753940 你如果是傳統股 2753940 2755380 可能還有一點 2755380 2756180 比如說可能Disney 2756180 2756940 可能還有人買 2756940 2759080 但是這些大科技商一點都沒有 2759080 2760920 但是你如果說要重倉 2760920 2761720 可以想一下 2761720 2762580 還不是時候 2762580 2764780 不是除非你功課做得很足 2764780 2766180 你覺得這就是你的戰略 2766180 2768820 你就是Fuck所有AI公司 2768820 2771320 那也是沒有不行 2771720 2773440 我覺得不適宜一個計測 2773440 2774240 我覺得就這樣 2774240 2776440 你有你的策略就去執行 2776440 2777040 對不對 2777040 2778140 不論Maggie多專業 2778140 2779440 Erik多厲害 2779440 2781080 你有你的想法你就去做 2781080 2781640 對 2781640 2783180 你最後賺到錢就好了 2783180 2784480 你不用跟別人比 2784480 2786180 最怕就這樣就要比 2786180 2788180 請歡迎收聽我們的 2788180 2789680 今朝月有節 2789680 2791180 對嘛其實這個不用比 2791180 2792680 我反而覺得喔 2792680 2794180 你有一個自己很篤定的看法 2794180 2795180 然後你執行了 2795180 2796180 你賺到錢 2796180 2797180 那真的 2797180 2798180 舒服 2798180 2799180 自己感覺是最好的 2799180 2799680 對 2799680 2802180 我個人的跟單經驗都不好啦 2802180 2804180 因為哪怕我跟下去了 2804180 2805180 他真的漲上去了 2805180 2807180 那我對他這間公司這個標誌 2807180 2808180 質量不足 2808180 2810180 那最後他正在漲 2810180 2811180 我想說那是放著 2811180 2813180 什麼時候賣不知道 2813180 2814180 等到注意到的時候 2814180 2815180 他都是跌回成本價 2815180 2816180 或是開始賠錢 2816180 2816820 才會注意到 2816820 2817240 或是想要 2817240 2818820 才想要開始要處理它 2819240 2820180 所以我跟他經驗不好 2820180 2820980 是來自於這樣子 2821580 2822880 所以我如果沒有做過功課 2822880 2823680 我不懂的 2824320 2824980 都會有問題 2824980 2826020 但自己做功課就爽 2826020 2827620 對 所以後來就是疑慮不更 2827820 2829620 但是你們覺得有研究 2829620 2831320 會報在哪裡這件事情重要嗎 2831320 2832120 應該不重要 2832120 2832720 重要啊 2832720 2834140 我這個研究是指 2834140 2834640 就是 2834640 2835440 MAY這個研究 2835440 2836540 但我意思是很在意 2836540 2838040 或是說很關注 2838040 2839080 報在哪這件事情 2839080 2840640 就是說你要追蹤這件事情 2840640 2841580 你覺得重要嗎 2842340 2843540 我這意我們專業投資人 2843540 2844580 一定是重要的 2845240 2845680 對啊 2845680 2847980 我們的獲利不就是來自於 2847980 2849580 比別人更快反應 2849580 2852280 然後轉到更多中間的波動 2852280 2853020 波動差嘛 2853020 2854520 不管做空還做多 2854520 2856720 所以這對我們一定是重要的 2856720 2858920 對一般人可能就 2858920 2859920 不一定 2859920 2861520 還好 要這麼近 2861520 2863540 我會覺得有答案給我看的地方 2863540 2864840 我就想看啊 2864840 2865300 對啊 2865300 2867740 至少我們可以死定的那個地方 2867740 2869980 就是每一次財報我會想追啊 2869980 2870540 那你 2870540 2872740 那我還是畫450罪財經動向 2872740 2874240 欸 2874240 2875440 講話說真的喔 2875440 2876740 對啊 2876740 2877440 都愛演員 2877440 2879280 有個這麼熱情的人幫你 2879280 2880740 對啊 都很厲害