WEBVTT
Kind: captions
Language: zh-TW

00:00:16.249 --> 00:00:17.517
其實這個議題很大

00:00:17.517 --> 00:00:19.386
因為我們要聊的是債

00:00:19.386 --> 00:00:20.954
跟所謂的股權

00:00:21.388 --> 00:00:21.788
沒錯

00:00:21.788 --> 00:00:24.024
對 這是大家很常忽略掉的

00:00:24.024 --> 00:00:25.225
就是說公司可以借錢

00:00:25.225 --> 00:00:26.159
然後你是股東

00:00:26.159 --> 00:00:27.694
然後我先講我理解的

00:00:27.694 --> 00:00:29.496
你一個公司如果要倒的話

00:00:30.563 --> 00:00:32.365
是先還債再給股東

00:00:32.365 --> 00:00:33.466
對 這個

00:00:33.466 --> 00:00:36.236
在最根本上有很大的不一樣

00:00:36.236 --> 00:00:37.137
就例如說Oracle

00:00:37.737 --> 00:00:38.138
沒錯

00:00:38.738 --> 00:00:40.874
那可是我們現在都是股東

00:00:40.874 --> 00:00:41.174
好

00:00:41.174 --> 00:00:43.076
所以我才說最後會回到散戶身上

00:00:43.076 --> 00:00:43.643
我不知道

00:00:43.643 --> 00:00:46.246
大家有沒有注意到這則新聞

00:00:46.246 --> 00:00:47.080
就是這則新聞

00:00:47.080 --> 00:00:48.515
對我也是一件很大的事情

00:00:48.515 --> 00:00:49.582
就是今年的六月

00:00:49.582 --> 00:00:50.784
NVIDIA宣佈了一件事情

00:00:50.784 --> 00:00:51.751
就是它要跟Apollo

00:00:51.751 --> 00:00:52.652
然後BlackRock

00:00:52.652 --> 00:00:53.653
還有高盛

00:00:53.653 --> 00:00:55.922
還有KKR這幾家頂尖的私募

00:00:55.922 --> 00:00:57.424
還有資產管理的巨頭合作

00:00:57.424 --> 00:00:59.559
就是它透過一個金融平臺

00:00:59.559 --> 00:01:03.229
去槓出五千億美元的第三方資本

00:01:03.229 --> 00:01:05.231
要去蓋AI的運算的基礎設施

00:01:05.231 --> 00:01:07.133
五千億美元是一個很大

00:01:07.133 --> 00:01:08.601
很大很大的數字

00:01:08.601 --> 00:01:09.536
你要想NVIDIA

00:01:09.536 --> 00:01:11.337
這間公司是一個賣鏟子的人

00:01:11.337 --> 00:01:14.340
他親自出來幫買鏟子的人找錢

00:01:14.340 --> 00:01:15.108
短期來說

00:01:15.275 --> 00:01:16.576
照理說它是一個很大的利好

00:01:16.576 --> 00:01:18.211
因為你需求有了 資金有了

00:01:18.211 --> 00:01:19.979
那你擴張的瓶頸也打通了

00:01:19.979 --> 00:01:21.848
但是這則新聞出來的那一天

00:01:21.848 --> 00:01:23.683
我記得NVIDIA股價是跌了3%

00:01:23.683 --> 00:01:24.984
因為我覺得這個反應

00:01:24.984 --> 00:01:26.519
會讓我開始想一個問題

00:01:26.519 --> 00:01:29.422
就是說這一輪AI的資本開支

00:01:29.422 --> 00:01:30.890
的這個金融槓桿

00:01:30.890 --> 00:01:32.625
是不是有點加太高了

00:01:32.625 --> 00:01:33.693
因為同一個季度

00:01:33.693 --> 00:01:35.161
Google上市以來的自由現金流

00:01:35.161 --> 00:01:36.496
我那次有分析嘛

00:01:36.496 --> 00:01:37.697
就是它第一次轉負

00:01:37.697 --> 00:01:39.833
那它負58.31億美元

00:01:39.833 --> 00:01:40.900
那過去兩年

00:01:40.900 --> 00:01:42.669
五大雲端的巨頭的資本開支裡面

00:01:42.669 --> 00:01:44.504
用借來的錢的支付的比重

00:01:44.504 --> 00:01:46.239
從9%跳到32%

00:01:46.239 --> 00:01:47.841
是差不多快4倍

00:01:48.508 --> 00:01:49.943
對 所以這幾家公司

00:01:49.943 --> 00:01:51.978
它開始在往房地產公

00:01:51.978 --> 00:01:52.979
司的樣子去轉

00:01:52.979 --> 00:01:55.315
就是我們這應該講好幾次了

00:01:55.315 --> 00:01:56.983
等於是說它一次要砸下去

00:01:56.983 --> 00:01:59.652
好多年才能回本的資本密集度

00:01:59.652 --> 00:02:00.954
然後再加上半導體那種

00:02:00.954 --> 00:02:02.889
兩三年就得換一輪的快速折舊

00:02:02.889 --> 00:02:03.556
它等

00:02:03.556 --> 00:02:06.259
於是它同時吃下了兩邊的負擔

00:02:06.259 --> 00:02:06.993
它都要吃

00:02:07.460 --> 00:02:08.895
所以市場給它的估值

00:02:08.895 --> 00:02:10.430
還是科技股的估值

00:02:10.430 --> 00:02:11.865
對 所以我想要做一件事情就是

00:02:11.865 --> 00:02:13.900
我想要把2000年的那些

00:02:13.900 --> 00:02:15.235
Dotcom的劇本

00:02:15.235 --> 00:02:15.935
也不能說劇本

00:02:15.935 --> 00:02:18.104
過往的歷史翻出來對照

00:02:18.104 --> 00:02:19.939
比對一下它這一次哪裡不一樣

00:02:19.939 --> 00:02:20.440
哪裡一樣

00:02:20.440 --> 00:02:22.876
然後跟應該要看什麼關鍵數據

00:02:22.876 --> 00:02:25.078
好 所以我先講就是相似的部分

00:02:25.078 --> 00:02:27.213
第一個就是Azure它成長是45%

00:02:27.213 --> 00:02:28.982
AWS成長是37%

00:02:28.982 --> 00:02:30.283
是18幾來的最快

00:02:30.283 --> 00:02:31.784
Google Cloud成長是82%

00:02:31.784 --> 00:02:32.986
那其他部分的一些

00:02:32.986 --> 00:02:34.787
雲端基礎設施的單機成長是93%

00:02:34.787 --> 00:02:36.322
四家公司的財務長在法說

00:02:36.322 --> 00:02:37.223
會上面都講了一句話

00:02:37.223 --> 00:02:39.225
就是現在的需求是遠遠超過

00:02:39.225 --> 00:02:40.527
我們可以供給出來的產能

00:02:40.527 --> 00:02:42.662
然後再加上資料中心空置率

00:02:42.662 --> 00:02:44.464
沒有運轉的地方的部位

00:02:44.464 --> 00:02:45.698
就是連續兩年只有1%

00:02:45.698 --> 00:02:47.433
新建的產能有92%是在

00:02:47.433 --> 00:02:49.002
蓋好之前就已經先租出去了

00:02:49.002 --> 00:02:50.537
等於是它已經找好買家才蓋的

00:02:50.537 --> 00:02:52.505
所以現在其實還不是所謂的投入

00:02:52.505 --> 00:02:53.907
傳輸比在惡化的一個狀態

00:02:53.907 --> 00:02:54.807
我要先講我的立場

00:02:54.807 --> 00:02:55.842
我沒有看空 現在

00:02:55.842 --> 00:02:57.377
那2026年的上半年

00:02:57.377 --> 00:02:59.445
沒有任何的一家雲廠商是下修

00:02:59.445 --> 00:03:00.947
它的資本還是全部都上修了

00:03:00.947 --> 00:03:02.715
那為什麼我要講就是它跟

00:03:02.715 --> 00:03:04.517
2022 2000年有像的地方

00:03:04.517 --> 00:03:06.186
其實就是一個很類似一個囚徒

00:03:06.186 --> 00:03:06.886
困境的狀態

00:03:06.886 --> 00:03:07.620
因為像的地方

00:03:07.620 --> 00:03:09.122
其實不在於現在當下的狀態

00:03:09.122 --> 00:03:10.356
比較像是它的決策機制

00:03:10.356 --> 00:03:10.990
就是如果說

00:03:10.990 --> 00:03:12.759
我們現在可以回到2000年

00:03:12.759 --> 00:03:13.359
那時候不是

00:03:13.359 --> 00:03:15.662
電信商會瘋狂的鋪光線嗎？

00:03:15.662 --> 00:03:16.729
那網路的流量

00:03:16.729 --> 00:03:18.097
那時候確實也是在爆炸

00:03:18.097 --> 00:03:19.566
所以需求不是假的

00:03:19.566 --> 00:03:20.867
但是你事後看就是這些

00:03:20.867 --> 00:03:22.402
長期預設方向其實也是對的

00:03:22.402 --> 00:03:23.269
所以問題出在哪

00:03:23.269 --> 00:03:23.636
問題出

00:03:23.636 --> 00:03:25.305
在說它的建設週期要兩到三年

00:03:25.305 --> 00:03:26.272
但是所有人

00:03:26.272 --> 00:03:28.508
同時對同一個需求去下訂單

00:03:28.508 --> 00:03:29.642
那我們今天看到的缺貨

00:03:29.642 --> 00:03:31.844
其實是我三年前的決定造成的

00:03:31.844 --> 00:03:32.979
那你今天下的訂單

00:03:32.979 --> 00:03:34.280
三年後才會變成產能？

00:03:34.280 --> 00:03:35.915
所以比較精準的說法是說

00:03:35.915 --> 00:03:37.517
囚徒困境不是說你明明知道

00:03:37.517 --> 00:03:38.618
它不划算還加碼

00:03:38.618 --> 00:03:41.354
而是明明就是明知大家都在加碼

00:03:41.354 --> 00:03:42.188
你也不能停

00:03:42.188 --> 00:03:44.123
它比較像是一個軍備競賽的概念

00:03:44.123 --> 00:03:45.325
就是因為你誰先停了

00:03:45.325 --> 00:03:46.960
誰會在產能到位的那一天

00:03:46.960 --> 00:03:47.894
失去他的參賽資格？

00:03:47.894 --> 00:03:50.129
所以當初的光線其實沒有蓋錯

00:03:50.129 --> 00:03:52.231
它只是同一個時間點蓋太多

00:03:52.231 --> 00:03:54.300
那其實今天的GPU其實也是一樣

00:03:54.300 --> 00:03:56.035
就問題不是說AI沒有人用

00:03:56.035 --> 00:03:57.503
而是這個產能

00:03:57.503 --> 00:03:59.739
有可能會在同一年集中上線

00:03:59.739 --> 00:04:00.974
那一樣的地方還有第二個

00:04:00.974 --> 00:04:02.408
就是所謂的左腳踩右腳

00:04:02.408 --> 00:04:04.444
2000年它的引擎是所謂的股市

00:04:04.444 --> 00:04:06.713
就是你的網路公司靠你股市募資

00:04:06.713 --> 00:04:08.514
募資來的錢去買通訊設備

00:04:08.514 --> 00:04:09.983
設備商財報比較漂亮

00:04:09.983 --> 00:04:10.950
那股價就開始大漲

00:04:10.950 --> 00:04:12.552
那整個產業的估值也就往上拉

00:04:12.552 --> 00:04:14.153
那網路公司就可以更容易

00:04:14.153 --> 00:04:16.122
募到下一輪的股權融資

00:04:16.122 --> 00:04:19.158
那2026年的引擎是在債市上面

00:04:19.158 --> 00:04:20.526
就是AI模型巨頭籤

00:04:20.526 --> 00:04:22.128
下長期的算力合約

00:04:22.128 --> 00:04:22.996
然後運營廠商

00:04:22.996 --> 00:04:24.797
拿著這份合約去抵押借錢

00:04:24.797 --> 00:04:27.100
然後把這筆錢借到之後去蓋機房

00:04:27.100 --> 00:04:27.800
那未履約

00:04:27.800 --> 00:04:29.202
訂單的數字就會變得比較漂亮

00:04:29.202 --> 00:04:30.303
那估值就會撐得住

00:04:30.303 --> 00:04:31.437
信用評級也守得住

00:04:31.437 --> 00:04:33.139
然後就更容易發下一筆債

00:04:33.139 --> 00:04:34.574
那一樣的閉環

00:04:34.574 --> 00:04:36.542
就是你一樣的 每一步都步驟

00:04:36.542 --> 00:04:38.378
都是在為下一步步驟準備

00:04:38.378 --> 00:04:40.280
那差別就是差在這個燃料

00:04:40.280 --> 00:04:41.314
一個是股一個是債

00:04:41.314 --> 00:04:43.016
那當年燒的是散戶的錢

00:04:43.016 --> 00:04:44.584
這次燒的是債券市場的錢

00:04:44.584 --> 00:04:45.985
那再來看就是這個裂縫

00:04:45.985 --> 00:04:46.719
怎麼出現的

00:04:46.719 --> 00:04:47.353
就是這個泡泡

00:04:47.353 --> 00:04:48.921
總會有一個裂縫出現

00:04:48.921 --> 00:04:49.522
先講一件事情

00:04:49.522 --> 00:04:51.290
就是你用開車來做想像

00:04:51.290 --> 00:04:51.991
第一個就是速度

00:04:51.991 --> 00:04:53.626
速度其實就是你現在跑多快

00:04:53.626 --> 00:04:54.160
對應到公司

00:04:54.160 --> 00:04:56.195
就是說你今年的營收成長有多高？

00:04:56.195 --> 00:04:57.764
那另外一個東西叫加速度

00:04:57.764 --> 00:04:58.731
就是你在踩油門

00:04:58.731 --> 00:05:00.199
還是你把油門放掉了？

00:05:00.199 --> 00:05:01.901
對應到公司就是說去年成長68

00:05:01.901 --> 00:05:03.002
你今年成長48

00:05:03.002 --> 00:05:04.604
成長其實速度還在

00:05:04.604 --> 00:05:05.938
但是你的加速度在減

00:05:05.938 --> 00:05:07.573
對 那股價我要講

00:05:07.573 --> 00:05:09.142
它反映的東西不是速度

00:05:09.142 --> 00:05:09.876
是加速度

00:05:09.876 --> 00:05:11.377
在微積分裡面這好像叫什麼

00:05:11.377 --> 00:05:11.978
二階倒數？

00:05:11.978 --> 00:05:12.612
好

00:05:14.414 --> 00:05:15.682
這個我可以打斷了

00:05:16.582 --> 00:05:17.950
還是我要翻譯白話文

00:05:17.950 --> 00:05:19.419
翻譯翻譯

00:05:19.419 --> 00:05:21.621
就是以成長來講

00:05:21.621 --> 00:05:23.790
你從60到40的加速度

00:05:23.790 --> 00:05:25.324
你股價還是你還是在成長

00:05:25.324 --> 00:05:25.992
你還是在變好

00:05:25.992 --> 00:05:28.061
但你的變好的效率在變差

00:05:28.061 --> 00:05:29.028
那所以你還在好

00:05:29.028 --> 00:05:29.896
但你效率變差

00:05:29.896 --> 00:05:30.763
你的速度變慢

00:05:30.763 --> 00:05:32.565
那就其實對於股價而言

00:05:32.565 --> 00:05:33.866
對市場而言就是一個不好

00:05:33.866 --> 00:05:34.467
好你就想

00:05:34.467 --> 00:05:37.003
假如說你今天這輛車還在往前開

00:05:37.003 --> 00:05:38.171
你速度還是正的

00:05:38.171 --> 00:05:40.239
可是你腳從油門上鬆掉

00:05:40.239 --> 00:05:41.574
你坐在後座的那個人

00:05:41.574 --> 00:05:42.742
是不是覺得你減速了？

00:05:42.742 --> 00:05:43.476
是不是覺得你停

00:05:43.476 --> 00:05:44.610
甚至覺得你停滯了

00:05:44.610 --> 00:05:44.977
對

00:05:44.977 --> 00:05:47.113
所以市場就是你的那個後座乘客

00:05:47.113 --> 00:05:47.847
就突然往前

00:05:47.847 --> 00:05:48.981
他是這樣頓一下嘛

00:05:48.981 --> 00:05:49.215
對不對

00:05:49.215 --> 00:05:49.816
就會被罵

00:05:49.816 --> 00:05:52.151
對所以就是資本開支砸下去

00:05:52.151 --> 00:05:54.220
最多他只能推動的是速度

00:05:54.220 --> 00:05:56.055
那你推不動加速度這件事情

00:05:56.055 --> 00:05:57.857
所以你今天多蓋一座機房

00:05:57.857 --> 00:05:59.292
你收入當然會多一塊錢

00:05:59.292 --> 00:06:01.160
但是那是你自己花錢買來的

00:06:01.160 --> 00:06:02.862
不是新的人跑來跟你買

00:06:02.862 --> 00:06:04.864
加速度要持續再往上一定是

00:06:04.864 --> 00:06:06.132
這個內循環系統

00:06:06.132 --> 00:06:08.101
而外面多了一個新的需求進來

00:06:08.101 --> 00:06:08.601
這個系統

00:06:08.601 --> 00:06:10.136
所以今年上半年的加速度

00:06:10.136 --> 00:06:12.004
其實還是往上的原因是因為靠

00:06:12.004 --> 00:06:13.172
AI agent 跟 coding

00:06:13.172 --> 00:06:15.541
這兩塊真實的新的需求進來

00:06:15.541 --> 00:06:16.142
所以反過來說

00:06:16.142 --> 00:06:17.710
只要這個加速度開始下滑

00:06:17.710 --> 00:06:18.578
代表新增的收入

00:06:18.578 --> 00:06:20.279
已經對應不上新增的資本開支

00:06:20.279 --> 00:06:21.914
那那個時候要繼續蓋

00:06:21.914 --> 00:06:22.715
就只剩一條路

00:06:22.715 --> 00:06:23.516
就是再融資

00:06:23.516 --> 00:06:25.017
我這邊可以舉幾個例子

00:06:25.017 --> 00:06:26.419
第一個是2000年那時候

00:06:26.419 --> 00:06:27.754
還記得思科這間公司

00:06:27.754 --> 00:06:28.654
就是很慘的那間

00:06:28.654 --> 00:06:29.856
也是光纖網路的

00:06:29.856 --> 00:06:32.425
所以那時候企業採購的 CEO

00:06:32.425 --> 00:06:33.292
有出來說一句話

00:06:33.292 --> 00:06:35.027
就是說我們正在迴歸正常

00:06:35.027 --> 00:06:36.195
那時候思科的訂單

00:06:36.195 --> 00:06:37.497
還成長了40%

00:06:37.497 --> 00:06:38.631
就是隻是沒有以前那麼快

00:06:38.631 --> 00:06:39.499
但還是有成長

00:06:39.499 --> 00:06:41.567
那2006年房價還在漲

00:06:41.567 --> 00:06:44.237
但是次貸違約率有繼續往上

00:06:44.237 --> 00:06:44.537
怎麼講

00:06:44.537 --> 00:06:45.905
不是因為那時候房價跌

00:06:45.905 --> 00:06:47.573
是因為它漲得不夠快

00:06:47.573 --> 00:06:49.375
所以那些希望說三年後

00:06:49.375 --> 00:06:50.343
房子就可以漲價

00:06:50.343 --> 00:06:51.677
漲完價之後可以再融資

00:06:51.677 --> 00:06:53.146
換更低的利率的人

00:06:53.146 --> 00:06:54.981
就突然發現說他換不了了

00:06:54.981 --> 00:06:56.048
所以就開始違約了

00:06:56.048 --> 00:06:57.517
其實2026年

00:06:57.517 --> 00:06:59.252
就是今年Meta其實也說

00:06:59.252 --> 00:07:00.953
他要出售多餘的GPU

00:07:00.953 --> 00:07:02.622
這一則就是新聞

00:07:02.622 --> 00:07:04.056
那時候我們也有討論到

00:07:04.056 --> 00:07:05.725
那時候Meta其實我有分析過

00:07:05.725 --> 00:07:07.693
我覺得它比較像是產能錯配

00:07:07.693 --> 00:07:09.228
所以我暫時先不把它當成

00:07:09.228 --> 00:07:10.396
是一個很紅燈的訊號

00:07:10.396 --> 00:07:11.297
但是我要先講

00:07:11.297 --> 00:07:13.099
就是崩盤前的第一個訊號

00:07:13.099 --> 00:07:14.200
不是一個壞消息

00:07:14.200 --> 00:07:15.868
反而是一個沒那麼好的消息

00:07:15.868 --> 00:07:17.403
就是它的加速度開始減緩

00:07:17.403 --> 00:07:18.805
那假如說我今天抓不準

00:07:18.805 --> 00:07:20.139
抓不準它回頭的時間

00:07:20.139 --> 00:07:22.108
我也抓不準它就是回測的空間

00:07:22.108 --> 00:07:22.842
那我要怎麼辦

00:07:22.842 --> 00:07:23.476
就是加速度

00:07:23.476 --> 00:07:24.644
這個東西很討厭的地方

00:07:24.644 --> 00:07:25.945
就在於說它會演

00:07:25.945 --> 00:07:26.779
就是演一下

00:07:26.779 --> 00:07:27.747
就是假摔

00:07:27.747 --> 00:07:28.781
你以為減速了

00:07:28.781 --> 00:07:29.015
沒有

00:07:29.015 --> 00:07:29.882
我只是在迴游

00:07:29.882 --> 00:07:30.516
我在踩一次

00:07:30.516 --> 00:07:30.716
對

00:07:30.716 --> 00:07:31.717
迴游這個詞很好

00:07:31.717 --> 00:07:31.918
對

00:07:31.918 --> 00:07:33.753
所以就是2000年1月那時候

00:07:33.753 --> 00:07:35.421
NAS是連續兩週是下跌

00:07:35.421 --> 00:07:36.956
那跌幅將近10%到15%

00:07:36.956 --> 00:07:37.824
很多人就覺得說

00:07:37.824 --> 00:07:39.058
這個泡沫開始破了

00:07:39.058 --> 00:07:40.893
可是它接下來兩個月又漲了30%

00:07:40.893 --> 00:07:42.662
3月10號才真的見頂

00:07:42.662 --> 00:07:45.131
那你左側頭頂的代價是踏空

00:07:45.131 --> 00:07:46.799
你右側頭頂的代價是回測

00:07:46.799 --> 00:07:47.133
好

00:07:47.133 --> 00:07:47.900
左側頭頂

00:07:47.900 --> 00:07:49.235
你看那個人現在如果往上

00:07:49.235 --> 00:07:50.236
那你把它賣掉

00:07:50.236 --> 00:07:51.237
那股價還繼續往上

00:07:51.237 --> 00:07:51.971
你就是吃不到

00:07:51.971 --> 00:07:53.139
繼續往上那一段漲幅

00:07:53.139 --> 00:07:53.639
那如果說

00:07:53.639 --> 00:07:54.974
賣太早

00:07:54.974 --> 00:07:55.141
對

00:07:55.141 --> 00:07:55.975
那右邊回測

00:07:55.975 --> 00:07:57.176
右側頭頂的狀態下

00:07:57.176 --> 00:07:57.443
就是說

00:07:57.443 --> 00:07:57.710
好

00:07:57.710 --> 00:08:00.213
你在右邊確定已經回跌的狀態下

00:08:00.213 --> 00:08:01.147
你就已經先賣掉

00:08:01.147 --> 00:08:02.181
然後它就反彈了

00:08:02.181 --> 00:08:02.715
就繼續漲

00:08:02.715 --> 00:08:04.317
那你也是吃不到上面那一段漲幅

00:08:04.317 --> 00:08:05.585
那我要講這個原因是因為

00:08:05.585 --> 00:08:07.553
就是不論你是左側還是右側

00:08:07.553 --> 00:08:09.222
你一定要付出一種代價

00:08:09.222 --> 00:08:10.990
因為你不可能出在高點

00:08:10.990 --> 00:08:11.891
那個是老天保佑

00:08:11.891 --> 00:08:13.192
所以如果你抓不準

00:08:13.192 --> 00:08:14.160
就不要去抓

00:08:14.160 --> 00:08:14.494
對

00:08:14.494 --> 00:08:16.062
所以我覺得就是先分清楚

00:08:16.062 --> 00:08:17.163
你今天看的東西是什麼

00:08:17.163 --> 00:08:18.998
第一個就是假如說你看的是產業

00:08:18.998 --> 00:08:19.799
還是看的是金融

00:08:19.799 --> 00:08:20.900
看產業這件事情就是說

00:08:20.900 --> 00:08:21.534
你看這個

00:08:21.534 --> 00:08:22.401
這一個生意

00:08:22.401 --> 00:08:23.703
它本身發生是什麼事情？

00:08:23.703 --> 00:08:24.637
你貨賣不賣得掉

00:08:24.637 --> 00:08:25.438
你產能夠不夠

00:08:25.438 --> 00:08:26.772
你的價格是漲還是在跌

00:08:26.772 --> 00:08:27.874
你的老闆是在說

00:08:27.874 --> 00:08:29.408
我今天GP來不及做

00:08:29.408 --> 00:08:30.276
就是我做不出來

00:08:30.276 --> 00:08:31.410
我供給沒辦法跟上

00:08:31.410 --> 00:08:32.612
還是說我今天就是一個

00:08:32.612 --> 00:08:33.880
貨量回歸正常

00:08:33.880 --> 00:08:34.013
對

00:08:34.013 --> 00:08:34.881
這是看產業

00:08:34.881 --> 00:08:36.115
那看金融比較像是說

00:08:36.115 --> 00:08:38.217
你看借錢給這個做生意的人

00:08:38.217 --> 00:08:38.818
他在想什麼

00:08:38.818 --> 00:08:39.952
就是他還借得到錢嗎

00:08:39.952 --> 00:08:41.520
他利率跟半年錢是變貴

00:08:41.520 --> 00:08:42.088
還是變便宜？

00:08:42.088 --> 00:08:43.089
那發債有沒有人買

00:08:43.089 --> 00:08:43.956
所以一個是看你的

00:08:43.956 --> 00:08:44.657
生意做得好不好

00:08:44.657 --> 00:08:46.025
一個是看你錢還借不借得到

00:08:46.025 --> 00:08:49.328
那這兩個訊號的容錯率會差很多

00:08:49.328 --> 00:08:50.062
因為產業

00:08:50.062 --> 00:08:52.532
訊號有機會會做自我修復

00:08:52.532 --> 00:08:54.800
但金融訊號它會做自我實現

00:08:54.800 --> 00:08:55.301
好聽不懂

00:08:55.301 --> 00:08:56.135
一連問號

00:08:56.135 --> 00:08:56.435
好

00:08:56.903 --> 00:08:58.938
就是比如說你這一季度的訂單

00:08:58.938 --> 00:09:00.172
它表現不好

00:09:00.172 --> 00:09:01.274
那它可能客戶

00:09:01.274 --> 00:09:03.042
他只是把訂單遞延到下一季

00:09:03.042 --> 00:09:04.343
他可能積壓到下一季而已

00:09:04.343 --> 00:09:05.311
那你價格跌了

00:09:05.311 --> 00:09:06.212
你供給就會減少

00:09:06.212 --> 00:09:07.480
那你價格可能又會回來

00:09:07.480 --> 00:09:08.881
它有天然的供需的價

00:09:08.881 --> 00:09:09.682
格的回彈機制

00:09:09.682 --> 00:09:11.117
那你金融訊號剛好相反

00:09:11.117 --> 00:09:12.518
就是說市場覺得你有風險

00:09:12.518 --> 00:09:13.586
你的借貸成本就會上升

00:09:13.586 --> 00:09:15.054
你的現金流就真的變差

00:09:15.054 --> 00:09:16.656
你的市場就覺得你真的有風險

00:09:16.656 --> 00:09:18.024
所以它不會自己好回來

00:09:18.024 --> 00:09:19.358
就是這個東西只要一起動

00:09:19.358 --> 00:09:21.093
它就會自己坐實這個市場的猜測

00:09:21.093 --> 00:09:21.294
對

00:09:21.294 --> 00:09:22.028
所以就是我說的

00:09:22.028 --> 00:09:23.362
就是金融訊號

00:09:23.362 --> 00:09:25.798
會變成是一個自我實現的狀態

00:09:25.798 --> 00:09:27.767
那像2007年那時候6月底

00:09:27.767 --> 00:09:28.301
投資銀行

00:09:28.301 --> 00:09:30.236
它包銷的槓桿就是突然賣不掉

00:09:30.236 --> 00:09:31.704
光是美國就有2500億美元

00:09:31.704 --> 00:09:32.538
卡在銀行手上

00:09:32.538 --> 00:09:32.905
然後就是

00:09:32.905 --> 00:09:35.174
被迫認列進它自己的資產負債表

00:09:35.174 --> 00:09:36.642
所以可以怎麼做咧

00:09:36.642 --> 00:09:38.444
就是有四個方式

00:09:38.444 --> 00:09:40.846
第一個就是用條件決策

00:09:40.846 --> 00:09:41.981
不要用時間點決策

00:09:41.981 --> 00:09:42.882
就是你不要問說

00:09:42.882 --> 00:09:43.783
就是我什麼時候要賣

00:09:43.783 --> 00:09:45.217
而是問說我看到什麼時候

00:09:45.217 --> 00:09:45.851
我減多少？

00:09:45.851 --> 00:09:46.819
這個是先寫下來

00:09:46.819 --> 00:09:47.253
就比如說

00:09:47.253 --> 00:09:48.821
你可能看到某一條左側訊號

00:09:48.821 --> 00:09:49.455
減三分之一

00:09:49.455 --> 00:09:51.524
看到兩條左側訊號同時出現

00:09:51.524 --> 00:09:52.325
可能減到剩一半

00:09:52.325 --> 00:09:55.361
那右側訊號可能就出現了兩次

00:09:55.361 --> 00:09:56.128
你就把它清倉

00:09:56.128 --> 00:09:57.797
就是你自己可以設定一個條件

00:09:57.797 --> 00:09:58.564
它的好處在哪裡

00:09:58.564 --> 00:09:59.966
就是你不需要去預測它

00:09:59.966 --> 00:10:01.500
你只要需要辨識它

00:10:01.500 --> 00:10:02.301
有沒有出現就好了

00:10:02.301 --> 00:10:04.036
就是辨識比預測還要再簡單嘛

00:10:04.036 --> 00:10:04.136
對

00:10:04.136 --> 00:10:06.005
所以預測是我覺得會發生什麼

00:10:06.005 --> 00:10:07.540
辨識是我看到了什麼

00:10:07.540 --> 00:10:08.374
它對或不對

00:10:08.374 --> 00:10:10.176
所以你前者你不會有信心

00:10:10.176 --> 00:10:11.043
你後者就是

00:10:11.043 --> 00:10:12.178
基本上你只要肯做功課

00:10:12.178 --> 00:10:12.979
你一定做到

00:10:12.979 --> 00:10:13.145
對

00:10:13.145 --> 00:10:14.513
那第二個方式就是分批

00:10:14.513 --> 00:10:16.816
就是左右側用不同的節奏

00:10:16.816 --> 00:10:18.784
因為左側通常比較多預判性質

00:10:18.784 --> 00:10:19.118
所以你

00:10:19.118 --> 00:10:20.820
左側可以允許自己多戳一點

00:10:20.820 --> 00:10:23.456
右側出現你就需要謹慎處理

00:10:23.456 --> 00:10:24.256
這差別在這邊

00:10:24.256 --> 00:10:25.691
那這邊篇幅不夠

00:10:25.691 --> 00:10:27.693
我在Medium裡面會講

00:10:27.693 --> 00:10:28.761
左側要看什麼訊號

00:10:28.761 --> 00:10:29.795
右側要看什麼訊號

00:10:29.795 --> 00:10:30.896
這東西太多了真的

00:10:30.896 --> 00:10:31.097
好

00:10:31.097 --> 00:10:31.998
然後第三個就是

00:10:31.998 --> 00:10:34.166
就是按照誰靠再融資

00:10:34.166 --> 00:10:35.334
活著去做分類

00:10:35.334 --> 00:10:36.936
不是說誰漲最多來分類

00:10:36.936 --> 00:10:37.970
因為它決定的不是說你

00:10:37.970 --> 00:10:38.638
今天公司跌多少

00:10:38.638 --> 00:10:40.339
是你跌下去之後還漲不漲得回來

00:10:40.339 --> 00:10:41.941
因為你好的公司跌五成會漲回來

00:10:41.941 --> 00:10:43.342
你壞的公司跌五成它會GG

00:10:43.342 --> 00:10:45.678
那第四個就是心態上要先接受

00:10:45.678 --> 00:10:46.545
就我剛剛有說了

00:10:46.545 --> 00:10:48.748
你真的不太可能賣在最高點

00:10:48.748 --> 00:10:50.483
所以你賣早這件事情的成本

00:10:50.483 --> 00:10:51.717
你就要接受它是一個成本

00:10:51.717 --> 00:10:52.818
不是你自己的判斷失誤

00:10:52.818 --> 00:10:54.520
因為2000年真正跑掉的人

00:10:54.520 --> 00:10:55.421
不是預測對的人

00:10:55.421 --> 00:10:56.922
他是接受自己會踏空

00:10:56.922 --> 00:10:58.157
或者是接受自己會賣飛

00:10:58.157 --> 00:10:59.892
但是還是按照規則賣的人

00:10:59.892 --> 00:11:01.527
再來就是我要講的事情是

00:11:01.527 --> 00:11:04.163
這種系統性風險它的殺傷力

00:11:04.163 --> 00:11:05.765
其實會有很多波

00:11:05.765 --> 00:11:07.166
它不是隻有第一波而已

00:11:07.166 --> 00:11:07.933
因為像是WorldCom

00:11:07.933 --> 00:11:09.268
它那時候的這間公司

00:11:09.268 --> 00:11:10.236
它的會計違規從

00:11:10.236 --> 00:11:11.604
1999年就開始出現

00:11:11.604 --> 00:11:13.439
但是它是到2002年才被揭發的

00:11:13.439 --> 00:11:14.440
那為什麼拖了三年

00:11:14.440 --> 00:11:15.675
是因為你景氣好的時候

00:11:15.675 --> 00:11:16.776
你這件事情會被藏起來

00:11:16.776 --> 00:11:18.577
就是2000年之後電信化惡業

00:11:18.577 --> 00:11:19.845
就是電信業惡化

00:11:19.845 --> 00:11:20.713
然後我在講什麼

00:11:20.713 --> 00:11:21.781
惡業 對

00:11:21.781 --> 00:11:23.749
電信業惡化 對

00:11:23.749 --> 00:11:24.617
然後資本開始下降

00:11:24.617 --> 00:11:26.652
然後你的獲利的壓力也開始加大

00:11:26.652 --> 00:11:28.554
所以那些就是違規的部分

00:11:28.554 --> 00:11:29.355
就越滾越大

00:11:29.355 --> 00:11:30.289
然後就被爆出來

00:11:30.289 --> 00:11:31.724
所以你拖長這整個

00:11:31.724 --> 00:11:32.858
熊市的東西不是？

00:11:32.858 --> 00:11:34.894
通常不是我們說的那個吹哨者

00:11:34.894 --> 00:11:35.895
就是不是那一根

00:11:35.895 --> 00:11:37.096
最一開始那一根針

00:11:37.096 --> 00:11:37.363
其實

00:11:37.363 --> 00:11:39.198
真正會爆的是後面的連鎖反應

00:11:39.198 --> 00:11:40.700
錢可以爭一隻眼逼一隻眼的

00:11:40.700 --> 00:11:41.300
真的不好的時候

00:11:41.300 --> 00:11:42.501
大家就會放大鏡來看

00:11:42.501 --> 00:11:44.103
對 該爆就一個一個把它戳爆

00:11:44.103 --> 00:11:45.137
對 因為通常會是這樣

00:11:45.137 --> 00:11:46.739
就是你的估值會先跌

00:11:46.739 --> 00:11:49.075
然後你的資本開支會大幅收縮

00:11:49.075 --> 00:11:49.341
然後

00:11:49.341 --> 00:11:51.811
你的創業的融資可能就會被凍結

00:11:51.811 --> 00:11:53.279
那你的相關企業就會出現

00:11:53.279 --> 00:11:54.080
現金流惡化

00:11:54.080 --> 00:11:55.815
然後你的更多問題就被翻出來

00:11:55.815 --> 00:11:56.682
然後就會再跌一輪

00:11:56.682 --> 00:11:57.349
這可能是第一波

00:11:57.349 --> 00:11:57.716
這才是第一波

00:11:57.716 --> 00:11:59.118
這次是第二波 講錯了

00:11:59.118 --> 00:11:59.485
對 所以

00:11:59.485 --> 00:12:01.587
如果說這件事情真的發生了

00:12:01.587 --> 00:12:03.823
其實第一輪跌完不代表就結束了

00:12:03.823 --> 00:12:06.158
就是因為很多歷史上長期的熊市

00:12:06.158 --> 00:12:06.959
都是因為它後面

00:12:06.959 --> 00:12:08.494
還有第二次跟第三次的危機出現

00:12:08.494 --> 00:12:09.361
對摺還要再對摺

00:12:09.361 --> 00:12:10.296
股價的部分

00:12:10.696 --> 00:12:11.230
好 那我們剛

00:12:11.230 --> 00:12:13.099
前面講就是相似的地方嘛？

00:12:13.099 --> 00:12:15.201
然後後面有不是那麼相似的地方

00:12:15.201 --> 00:12:16.402
第一個就是我剛前面有講的

00:12:16.402 --> 00:12:17.236
就是2000年那

00:12:17.236 --> 00:12:18.404
時候是股權融資的問題

00:12:18.404 --> 00:12:20.906
那2020 26年是債券融資

00:12:20.906 --> 00:12:21.941
債權融資的問題

00:12:21.941 --> 00:12:22.475
那股權

00:12:22.475 --> 00:12:24.677
這個東西是一個可以慢慢等的錢

00:12:24.677 --> 00:12:26.879
那債務是一個你今天時間一到

00:12:26.879 --> 00:12:27.813
你就是要繳的錢

00:12:27.813 --> 00:12:28.881
對 就像你買房嘛

00:12:28.881 --> 00:12:30.483
假如說你是全款買房的

00:12:30.483 --> 00:12:32.284
全額付清的 跟你是貸款買房的

00:12:32.284 --> 00:12:33.419
那你全款買房的人

00:12:33.419 --> 00:12:35.020
你今天房價跌了30%

00:12:35.020 --> 00:12:36.122
你會覺得很痛

00:12:36.122 --> 00:12:37.923
但是不會有人來敲門跟你要錢

00:12:37.923 --> 00:12:39.325
就是你有等待的權利

00:12:39.325 --> 00:12:40.993
那如果說你今天是貸款買房的

00:12:40.993 --> 00:12:41.861
房價跌30%

00:12:41.861 --> 00:12:43.462
銀行會來跟你說你要補繳

00:12:43.462 --> 00:12:45.097
你補不出來房子可能就不是你的

00:12:45.097 --> 00:12:47.333
所以不管你多看好未來十年

00:12:47.333 --> 00:12:48.033
你有的是

00:12:48.033 --> 00:12:49.702
你要交錢的這件事情的義務

00:12:49.702 --> 00:12:50.870
那借錢給公司的人

00:12:50.870 --> 00:12:51.804
公司通常賺翻了

00:12:51.804 --> 00:12:53.305
他也只拿固定的股息

00:12:53.305 --> 00:12:55.141
所以公司出事了有可能會全賠

00:12:55.141 --> 00:12:56.942
所以債主這個生物

00:12:56.942 --> 00:12:59.378
是全世界最悲觀的一群人

00:12:59.378 --> 00:13:00.880
對 不要去挑戰他有多悲觀

00:13:00.880 --> 00:13:02.848
就是他不會等到你真的出事了

00:13:02.848 --> 00:13:03.549
之後他才跑掉

00:13:03.549 --> 00:13:05.351
他說你看起來還沒那麼順暢

00:13:05.351 --> 00:13:07.286
哪裡卡卡的時候他就開始出現

00:13:07.286 --> 00:13:08.420
他覺得我該跑了

00:13:08.420 --> 00:13:08.954
那股票

00:13:08.954 --> 00:13:10.623
這件事情會讓你覺得痛很久

00:13:10.623 --> 00:13:13.125
那債券會讓你痛得很短

00:13:13.125 --> 00:13:14.760
但是你甚至有可能來不及反應

00:13:14.760 --> 00:13:15.828
所以如果說這次真的

00:13:15.828 --> 00:13:16.896
有泡沫要消泡

00:13:16.896 --> 00:13:17.797
會來得很快

00:13:17.797 --> 00:13:20.332
因為這個順序是相反的

00:13:20.332 --> 00:13:22.034
就是2000年那時候是先殺估值

00:13:22.034 --> 00:13:23.936
那他從3月見頂

00:13:23.936 --> 00:13:25.671
然後到4月是跌破年限

00:13:25.671 --> 00:13:28.240
可是他的真正的起跌點是9月

00:13:28.240 --> 00:13:29.241
所以雖然很慘

00:13:29.241 --> 00:13:30.276
但是你也有時間反應

00:13:30.276 --> 00:13:31.911
這次的壓力點其實在債市

00:13:31.911 --> 00:13:32.378
因為債務

00:13:32.378 --> 00:13:33.646
這個東西沒有所謂的中間值

00:13:33.646 --> 00:13:36.015
你就只有融資成功或者是不成功

00:13:36.015 --> 00:13:37.082
如果融資成功

00:13:37.082 --> 00:13:38.217
就看起來什麼事情都沒有發生

00:13:38.217 --> 00:13:39.718
那如果說你今天債融資失敗

00:13:39.718 --> 00:13:41.654
你就是要面對你的資產查封

00:13:41.654 --> 00:13:44.256
什麼債券價格歸零這種事情發生

00:13:44.256 --> 00:13:46.125
所以這一次如果真的要盯的東西

00:13:46.125 --> 00:13:46.659
反而是

00:13:46.659 --> 00:13:48.360
你要盯那些高收益債的殖利率

00:13:48.360 --> 00:13:49.929
那你如果今天去盯

00:13:49.929 --> 00:13:51.764
大盤的股價會比較晚？

00:13:51.764 --> 00:13:52.665
然後再來

00:13:52.665 --> 00:13:53.799
另外一個不一樣的地方就是

00:13:53.799 --> 00:13:55.367
這一次的狀態比較像是

00:13:57.937 --> 00:13:58.337
唉

00:14:00.105 --> 00:14:02.107
那你腦袋中過了多少東西

00:14:02.107 --> 00:14:03.175
這是什麼意思

00:14:03.642 --> 00:14:06.011
你都把影片看完然後嘆氣我

00:14:06.011 --> 00:14:07.213
劇情是什麼

00:14:07.213 --> 00:14:08.380
他剛剛已經想過

00:14:08.380 --> 00:14:09.381
3000多萬怎麼可能？

00:14:09.381 --> 00:14:11.350
你說奇異果是不是

00:14:13.485 --> 00:14:14.153
好啦回來

00:14:14.153 --> 00:14:14.820
這一次

00:14:14.820 --> 00:14:17.656
是科技的風險加上房地產的槓桿

00:14:17.656 --> 00:14:17.756
好

00:14:17.756 --> 00:14:19.959
我們說科技工風險通常是假如說

00:14:19.959 --> 00:14:21.360
你在發展一個科技

00:14:21.360 --> 00:14:21.961
你做出來

00:14:21.961 --> 00:14:23.262
有可能會沒有人要的狀態

00:14:23.262 --> 00:14:24.096
你投100塊有

00:14:24.096 --> 00:14:25.598
可能全部都是歸零打水漂的

00:14:25.598 --> 00:14:26.532
但是你成功了

00:14:26.532 --> 00:14:28.334
你可能就是一個爆發性的成長

00:14:28.334 --> 00:14:29.335
然後而且是一個別人

00:14:29.335 --> 00:14:31.503
可能很難有跨越的一個科技壁壘

00:14:31.503 --> 00:14:32.805
那這種大部分會是

00:14:32.805 --> 00:14:33.639
就是如果成功的話

00:14:33.639 --> 00:14:34.773
可能會超級賺的東西

00:14:34.773 --> 00:14:35.574
比較適合股權？

00:14:35.574 --> 00:14:36.108
就是因為你

00:14:36.108 --> 00:14:37.877
股東通常就會做好一種心理準備

00:14:37.877 --> 00:14:39.378
就是反正我投進去

00:14:39.378 --> 00:14:40.713
有可能會賠光的心理準備

00:14:40.713 --> 00:14:42.581
但是他要的東西是你

00:14:42.581 --> 00:14:44.583
如果成功了我要你那個爆發

00:14:44.583 --> 00:14:46.685
那房地產的風險比較像是說你

00:14:46.685 --> 00:14:47.953
今天還不出錢的風險

00:14:47.953 --> 00:14:49.321
因為你土地不會消失

00:14:49.321 --> 00:14:51.056
你這個蓋好的這棟大樓

00:14:51.056 --> 00:14:52.358
他也不會就這樣憑空消失

00:14:52.358 --> 00:14:53.459
那你租金

00:14:53.459 --> 00:14:55.394
其實你也可以先預測他是多少

00:14:55.394 --> 00:14:57.930
甚至你做寫一個很長期的租約

00:14:57.930 --> 00:14:59.598
你去鎖定那個租金的價格

00:14:59.598 --> 00:15:01.133
那這種東西就會比較適合債權

00:15:01.133 --> 00:15:01.834
因為銀行

00:15:01.834 --> 00:15:04.336
他不需要跟你分你賺的暴利

00:15:04.336 --> 00:15:06.605
他要你的是穩定按時交錢

00:15:06.605 --> 00:15:07.473
所以我想要問

00:15:07.473 --> 00:15:08.674
就是其實我剛前面爆了

00:15:08.674 --> 00:15:09.475
就是大家覺得

00:15:09.475 --> 00:15:11.410
AI數據中心應該是哪一種？

00:15:11.410 --> 00:15:12.544
要用股權還是用債權

00:15:12.544 --> 00:15:13.812
只是覺得來講它是債權

00:15:13.812 --> 00:15:14.980
但它又會折舊

00:15:14.980 --> 00:15:15.247
對

00:15:15.247 --> 00:15:16.515
重點是在折舊一下

00:15:16.515 --> 00:15:19.184
因為房地產你50年折舊

00:15:19.184 --> 00:15:20.653
你算快一點可以算到50年

00:15:20.653 --> 00:15:21.720
你算爛一點可以到

00:15:21.720 --> 00:15:23.155
算好一點可以到25年

00:15:23.155 --> 00:15:24.290
而且如果以土地來講

00:15:24.290 --> 00:15:24.923
不一定會有折舊

00:15:24.923 --> 00:15:26.458
土地可能甚至99年都可能

00:15:26.458 --> 00:15:27.626
土地不會有折舊

00:15:27.626 --> 00:15:28.994
但數據中心真的很危險

00:15:28.994 --> 00:15:29.295
對啊

00:15:29.295 --> 00:15:31.864
所以我才說就是這一次的狀態

00:15:31.864 --> 00:15:32.298
比較像是

00:15:32.298 --> 00:15:34.633
你用房貸的那個還款去買一個

00:15:34.633 --> 00:15:36.502
你可能一兩年就迭代掉的東西

00:15:36.502 --> 00:15:38.003
他就算還沒折舊完

00:15:38.003 --> 00:15:39.738
搞不好隔年就有更強的晶片出來

00:15:39.738 --> 00:15:39.938
對

00:15:39.938 --> 00:15:41.640
所以我才會說一兩年

00:15:41.640 --> 00:15:42.441
我不會說就是

00:15:42.441 --> 00:15:43.842
現在科技股顧了三四年

00:15:43.842 --> 00:15:44.944
因為他新的技術

00:15:44.944 --> 00:15:46.645
這個東西就是推陳出新嘛

00:15:46.645 --> 00:15:47.313
你也很難說

00:15:47.313 --> 00:15:48.347
他可能就是三年一更新

00:15:48.347 --> 00:15:49.882
或兩年一更新或一年一更新這樣

00:15:49.882 --> 00:15:50.049
對

00:15:50.049 --> 00:15:51.417
很像買iPhone分三四年

00:15:51.417 --> 00:15:51.984
就是這種感覺

00:15:51.984 --> 00:15:53.018
對沒錯就是這個感覺

00:15:53.018 --> 00:15:55.321
所以現在的狀況就是現在的角色

00:15:55.321 --> 00:15:56.488
一個是包租公

00:15:56.488 --> 00:15:57.156
一個是二房東

00:15:57.156 --> 00:15:57.856
一個是大房客

00:15:57.856 --> 00:15:58.991
我現在講就是包租

00:15:58.991 --> 00:16:00.659
公就是蓋這個樓的人嘛

00:16:00.659 --> 00:16:01.727
其實跟臺灣的建商一樣

00:16:01.727 --> 00:16:03.662
就是他要先跟銀行界那個

00:16:03.662 --> 00:16:04.496
土建龍

00:16:04.496 --> 00:16:05.297
土建龍大家知道嗎

00:16:05.297 --> 00:16:06.665
土地建築融資

00:16:06.665 --> 00:16:07.599
就是他

00:16:07.599 --> 00:16:09.435
可以先跟銀行借一筆去買地

00:16:09.435 --> 00:16:10.002
對

00:16:10.002 --> 00:16:11.870
就是他會先跟銀行去借這筆錢

00:16:11.870 --> 00:16:13.706
然後把先把這個房子蓋起來

00:16:13.706 --> 00:16:14.907
然後等租客搬進來

00:16:14.907 --> 00:16:16.508
租金穩定進帳了之後

00:16:16.508 --> 00:16:18.744
再去換一筆就是長期低利的貸款

00:16:18.744 --> 00:16:19.578
把土建龍還掉

00:16:19.578 --> 00:16:20.980
那這個方式比較像是接力

00:16:20.980 --> 00:16:22.514
因為他不是一個疊加上去的東西

00:16:22.514 --> 00:16:24.883
但是這次的規模很不一樣

00:16:24.883 --> 00:16:26.051
這次的規模很大

00:16:26.051 --> 00:16:28.153
就是德州有個園區

00:16:28.153 --> 00:16:28.754
他的建設

00:16:28.754 --> 00:16:30.456
融資就已經到了220億美元

00:16:30.456 --> 00:16:30.856
對

00:16:30.856 --> 00:16:32.324
這跟我們蓋樓的那個

00:16:32.324 --> 00:16:33.325
skill是不一樣的

00:16:33.325 --> 00:16:34.760
那後面那一筆長期貸款

00:16:34.760 --> 00:16:36.395
在這邊叫做資產證券化

00:16:36.395 --> 00:16:38.097
就是你把未來收得到的租金

00:16:38.097 --> 00:16:39.598
打包成債券把它賣掉

00:16:39.598 --> 00:16:41.200
那2025年全球發行

00:16:41.200 --> 00:16:42.468
量超過250億美元

00:16:42.468 --> 00:16:44.436
比前三年加起來還要來得多

00:16:44.436 --> 00:16:46.438
這是所謂的包租公的角色

00:16:46.438 --> 00:16:47.940
那第二個東西叫二房東

00:16:47.940 --> 00:16:49.274
二房東是買GPU的人

00:16:49.274 --> 00:16:51.210
他跟包租公租了這棟樓

00:16:51.210 --> 00:16:53.679
然後把買了一大批的GPU放進去

00:16:53.679 --> 00:16:55.314
然後再切成一小份一小份

00:16:55.314 --> 00:16:56.615
租給租客去使用

00:16:56.615 --> 00:16:57.716
那GPU太貴怎麼辦

00:16:57.716 --> 00:16:58.417
他買不起怎麼辦

00:16:58.417 --> 00:16:59.985
他就成立了一家新公司

00:16:59.985 --> 00:17:03.155
然後 把那一批GPU跟客戶籤

00:17:03.155 --> 00:17:04.857
約的租約綁在一起

00:17:04.857 --> 00:17:07.359
拿去跟私募基金抵押借錢

00:17:07.359 --> 00:17:09.194
這是黃仁勳正在推動的事情

00:17:09.194 --> 00:17:10.863
對這就是黃仁勳正在做的事

00:17:10.863 --> 00:17:12.030
那重點是我要先講

00:17:12.030 --> 00:17:13.565
這邊有個關鍵的設計

00:17:13.565 --> 00:17:14.733
叫做無追索權

00:17:14.733 --> 00:17:15.834
追索權是什麼東西

00:17:15.834 --> 00:17:16.435
白話講就是

00:17:16.435 --> 00:17:18.203
這一間新的公司如果倒了

00:17:18.203 --> 00:17:20.539
你債主只能把你的GPU搬走

00:17:20.539 --> 00:17:22.374
你不可以來抄這個二房東的家

00:17:22.374 --> 00:17:24.043
因為是算力證券化

00:17:24.043 --> 00:17:26.111
對不是土地建築證券化

00:17:26.111 --> 00:17:27.880
所以你能搬的只能把GPU搬走

00:17:27.880 --> 00:17:29.515
對你的真的斷了

00:17:29.515 --> 00:17:31.316
你只剩GPU的殘值

00:17:31.316 --> 00:17:31.850
對

00:17:31.850 --> 00:17:32.618
你要自己去拆

00:17:32.618 --> 00:17:33.819
然後你去拿那GPU

00:17:33.819 --> 00:17:35.054
搞不好被超爆都不知道

00:17:35.054 --> 00:17:36.855
好 我們先不講他賣不出去

00:17:36.855 --> 00:17:37.489
GPU的問題

00:17:37.489 --> 00:17:38.757
假設他都可以穩穩的賣

00:17:38.757 --> 00:17:39.925
好 那真正的風險

00:17:39.925 --> 00:17:41.360
其實是這一棟樓的租金？

00:17:41.360 --> 00:17:44.063
就是這棟樓的租金其實是80%

00:17:44.063 --> 00:17:45.697
可能來自同一個大房客

00:17:45.697 --> 00:17:47.166
他的集中度非常的高

00:17:47.166 --> 00:17:47.866
就是你包租

00:17:47.866 --> 00:17:49.535
公拿這份租約去跟銀行借錢？

00:17:49.535 --> 00:17:51.570
然後你的二房東拿著同一批客戶的

00:17:51.570 --> 00:17:52.771
合約去借錢買設備

00:17:52.771 --> 00:17:53.739
然後你的投資銀行

00:17:53.739 --> 00:17:55.474
再把這些租金打包成商品

00:17:55.474 --> 00:17:57.176
賣給保險公司跟賣給退休基金

00:17:57.176 --> 00:17:58.410
所以這一棟樓他其實

00:17:58.410 --> 00:17:59.311
沒有被抵押四次

00:17:59.311 --> 00:18:01.280
但是這一次群人就是全部

00:18:01.280 --> 00:18:02.981
依賴這個大租客

00:18:02.981 --> 00:18:04.483
就是每個月來匯錢給他

00:18:04.483 --> 00:18:05.684
那如果說這個大租客

00:18:05.684 --> 00:18:06.785
只要delay一次？

00:18:06.785 --> 00:18:09.021
那這四組人會很痛會失眠

00:18:09.021 --> 00:18:10.656
因為這一次的合約裡面

00:18:10.656 --> 00:18:11.657
有寫他們玩法是

00:18:11.657 --> 00:18:13.492
我不看你這個二房東

00:18:13.492 --> 00:18:14.593
他看的是你二房東

00:18:14.593 --> 00:18:16.328
手上拿到的租約是租給誰？

00:18:16.328 --> 00:18:17.296
所以 重點就是 假如說

00:18:17.296 --> 00:18:18.497
他都是租給Google啊

00:18:18.497 --> 00:18:19.198
Microsoft這種

00:18:19.198 --> 00:18:19.898
他有評級

00:18:19.898 --> 00:18:21.300
對評級非常好的公司

00:18:21.300 --> 00:18:22.634
他就說ok我願意借你錢

00:18:22.634 --> 00:18:23.869
因為你的租客非常好非常穩

00:18:23.869 --> 00:18:24.837
我願意借你很多錢

00:18:24.837 --> 00:18:25.671
所以其實所有的風險

00:18:25.671 --> 00:18:27.105
現在又全部回到

00:18:27.105 --> 00:18:27.639
大租客

00:18:27.639 --> 00:18:28.774
對這些頂級租客

00:18:28.774 --> 00:18:30.042
所以他們只要開始有問題

00:18:30.042 --> 00:18:31.110
會連鎖的報掉

00:18:31.110 --> 00:18:31.844
對會直接傳

00:18:31.844 --> 00:18:33.679
因為大家是盯著他給錢的

00:18:33.679 --> 00:18:35.481
然後我現在要補充更就是

00:18:35.481 --> 00:18:37.516
出事的時候會更慘的兩個細節

00:18:37.516 --> 00:18:38.617
第一個就是所謂

00:18:38.617 --> 00:18:40.252
他們有交叉違約條款

00:18:40.252 --> 00:18:41.453
假設你今天有三張信用卡

00:18:41.453 --> 00:18:42.454
來自同一間公司

00:18:42.454 --> 00:18:43.355
其中一張長不出來

00:18:43.355 --> 00:18:45.124
你的另外兩張也會直接鎖掉

00:18:45.124 --> 00:18:45.524
合理

00:18:45.524 --> 00:18:48.227
對那企業債務合約也是這樣寫的

00:18:48.227 --> 00:18:48.794
就是連動

00:18:48.794 --> 00:18:50.796
那第二個就是很多的錢

00:18:50.796 --> 00:18:52.264
不是憑這個租約去放？

00:18:52.264 --> 00:18:53.732
不是憑租金去放款的

00:18:53.732 --> 00:18:55.701
就是有專案融資的律師有說

00:18:55.701 --> 00:18:57.102
就是你很多現在的

00:18:57.102 --> 00:18:58.237
資料中心的這些貸款

00:18:58.237 --> 00:18:59.505
是按照就是已經簽約

00:18:59.505 --> 00:19:01.206
但是還沒有開始抽錢的

00:19:01.206 --> 00:19:02.641
這些租客的現金有去承諾

00:19:02.641 --> 00:19:03.475
白話說就是

00:19:03.475 --> 00:19:05.244
Maggie答應要給我錢

00:19:05.244 --> 00:19:06.378
他可能兩年後要給我

00:19:06.378 --> 00:19:07.346
我現在先找別人說

00:19:07.346 --> 00:19:09.081
你看Maggie又給我錢的

00:19:09.448 --> 00:19:09.815
對

00:19:09.815 --> 00:19:11.483
然後我就說對Maggie是好客戶

00:19:11.483 --> 00:19:12.084
我給你錢

00:19:12.084 --> 00:19:14.753
對就是你銀行看的那一份租約

00:19:14.753 --> 00:19:15.654
你撥了款

00:19:15.654 --> 00:19:17.523
但是你的租客還沒有搬進來

00:19:17.523 --> 00:19:19.525
他也還沒有付過一次的房租

00:19:19.525 --> 00:19:21.527
所以你的簽約日不等於說

00:19:21.527 --> 00:19:22.561
你的收錢日

00:19:22.561 --> 00:19:24.630
所以這個防火牆的質量

00:19:24.630 --> 00:19:25.697
我覺得大家要想一下

00:19:25.697 --> 00:19:26.498
他有牆嗎

00:19:26.498 --> 00:19:26.865
有啦

00:19:26.865 --> 00:19:27.699
這樣吧

00:19:27.699 --> 00:19:28.867
那我要講更危險的

00:19:29.801 --> 00:19:30.702
他有

00:19:31.236 --> 00:19:33.138
對 就是我前面有說

00:19:33.138 --> 00:19:34.706
就是你有無追索權？

00:19:34.706 --> 00:19:36.475
所以你的債主不能來抄家

00:19:36.475 --> 00:19:37.843
就聽起來比較安全

00:19:37.843 --> 00:19:39.978
就是雖然他那個牆很薄

00:19:39.978 --> 00:19:40.946
但還是有牆

00:19:40.946 --> 00:19:42.247
但這邊不是這樣

00:19:42.247 --> 00:19:43.215
因為你要想

00:19:43.215 --> 00:19:45.284
如果說今天這套防火牆真的有效

00:19:45.284 --> 00:19:45.651
那為什麼

00:19:45.651 --> 00:19:47.519
還要有別人來幫你籤這個保證書？

00:19:47.519 --> 00:19:48.153
就為什麼

00:19:48.954 --> 00:19:50.322
為什麼還要再找大哥

00:19:50.322 --> 00:19:50.722
對啊

00:19:50.722 --> 00:19:51.557
好我先講

00:19:51.557 --> 00:19:52.858
就是現在的真實情況

00:19:52.858 --> 00:19:53.759
比較傾向這樣

00:19:53.759 --> 00:19:54.793
就是有四種情況

00:19:54.793 --> 00:19:56.528
第一種就是很多的案子

00:19:56.528 --> 00:19:58.497
他附了一張所謂的殘值保證書

00:19:58.497 --> 00:20:00.599
就是這一批資產如果將來不值錢

00:20:00.599 --> 00:20:04.069
我保證會以多少的殘餘價買回

00:20:04.670 --> 00:20:06.371
但是像是Meta的Hyperion

00:20:06.371 --> 00:20:07.306
這個資料中心

00:20:07.306 --> 00:20:08.540
專案上面提供的殘值保證

00:20:08.540 --> 00:20:10.242
涵蓋了前16年

00:20:10.242 --> 00:20:11.443
規模281美元

00:20:11.443 --> 00:20:12.277
很大的一個數字

00:20:12.277 --> 00:20:13.245
然後也保證很久

00:20:13.245 --> 00:20:14.813
我不知道他為什麼敢開這種支票

00:20:14.813 --> 00:20:15.914
保證殘值

00:20:15.914 --> 00:20:18.183
為了去消滅所謂的那個

00:20:18.183 --> 00:20:19.284
折舊的風險

00:20:19.284 --> 00:20:20.519
他告訴你我保證會買

00:20:20.519 --> 00:20:21.920
我跟不到

00:20:21.920 --> 00:20:23.488
等一下殘值保證在哪一段

00:20:23.488 --> 00:20:24.489
誰跟誰有

00:20:24.489 --> 00:20:25.424
你看Meta在哪

00:20:25.424 --> 00:20:26.792
Meta是蓋樓的那個保主共

00:20:26.792 --> 00:20:28.327
所以是蓋樓的那個人跟

00:20:28.327 --> 00:20:29.161
他跟二房東講

00:20:29.161 --> 00:20:30.629
他跟二房東有個殘值保證

00:20:30.629 --> 00:20:30.862
對

00:20:30.862 --> 00:20:31.797
然後還有另外一個

00:20:31.797 --> 00:20:33.532
就是從今年開始

00:20:33.532 --> 00:20:34.533
NVDA還幹這件事

00:20:34.533 --> 00:20:36.501
就是他對部分客戶提供了

00:20:36.501 --> 00:20:37.869
6年的最低營收保證

00:20:37.869 --> 00:20:39.037
然後跟他在自己

00:20:39.037 --> 00:20:40.706
最新的融資平臺裡面

00:20:40.706 --> 00:20:43.642
就是提供最高25%的殘值保證

00:20:43.642 --> 00:20:45.577
就是你賣GPU的那一間公司

00:20:45.577 --> 00:20:46.511
自己下場

00:20:46.511 --> 00:20:48.313
替GPU這個東西的殘值背書

00:20:48.313 --> 00:20:50.282
就是有點像我賣賓士

00:20:50.282 --> 00:20:52.017
你跟他說我二手回收

00:20:52.017 --> 00:20:53.085
二手回收多少錢

00:20:53.085 --> 00:20:54.553
就是特斯拉幹過一樣的事情

00:20:54.553 --> 00:20:56.788
就是特斯拉的那個舊車換新車

00:20:56.788 --> 00:20:57.222
對

00:20:57.222 --> 00:20:59.424
特斯拉舊車換新車可能還有50%

00:20:59.424 --> 00:21:00.225
這個是25%

00:21:00.225 --> 00:21:01.026
剩25%

00:21:01.026 --> 00:21:01.159
嗯

00:21:01.159 --> 00:21:01.793
特斯拉很賤

00:21:01.793 --> 00:21:02.961
殘值25%

00:21:02.961 --> 00:21:04.830
我真的覺得他最近有點白白的

00:21:04.830 --> 00:21:05.564
又白白

00:21:05.564 --> 00:21:05.897
好

00:21:05.897 --> 00:21:07.099
現在的狀況還有第二種

00:21:07.099 --> 00:21:08.267
就是你的母公司

00:21:08.267 --> 00:21:09.935
通常是你唯一的房客

00:21:09.935 --> 00:21:11.970
就是他承諾長期租下來

00:21:11.970 --> 00:21:13.639
然後也承諾會照付不議

00:21:13.639 --> 00:21:15.741
甚至還提供所謂的信用擔保

00:21:15.741 --> 00:21:16.775
但是這一個東西

00:21:16.775 --> 00:21:18.443
就是法律上他只是股東

00:21:18.443 --> 00:21:19.044
經濟上

00:21:19.044 --> 00:21:21.513
他是那棟房子唯一的收入來源

00:21:21.513 --> 00:21:23.281
這個集中度有點太風險了

00:21:23.281 --> 00:21:24.383
第三個狀況就是

00:21:24.383 --> 00:21:26.018
如果他真的出事了

00:21:26.018 --> 00:21:26.985
法院不一定會買單

00:21:26.985 --> 00:21:27.419
什麼意思

00:21:27.419 --> 00:21:28.520
就是因為現在有一些

00:21:28.520 --> 00:21:30.022
律師事務所已經有看到

00:21:30.022 --> 00:21:32.424
如果說你的母公司透過保證租約

00:21:32.424 --> 00:21:33.825
跟營運控制 實質

00:21:33.825 --> 00:21:36.295
主導了這間新的公司的所有一切

00:21:36.295 --> 00:21:37.863
你的債權人可能會主張說

00:21:37.863 --> 00:21:39.164
這根本就是同一間公司

00:21:39.164 --> 00:21:40.866
所以他會要求所謂的穿透賠償

00:21:40.866 --> 00:21:41.400
法道說就是

00:21:41.400 --> 00:21:43.802
你把公司明面上看起來是分開的

00:21:43.802 --> 00:21:45.003
但是這個防火牆

00:21:45.003 --> 00:21:46.305
就是我們剛剛說的

00:21:46.305 --> 00:21:47.372
就是紫門

00:21:47.372 --> 00:21:48.774
所以他可能會這樣穿透過去的

00:21:48.774 --> 00:21:49.975
這個風險沒有消失

00:21:49.975 --> 00:21:50.976
他只是換了一個

00:21:50.976 --> 00:21:52.077
現在看起來不太吸引

00:21:52.077 --> 00:21:52.844
人的地方先待著

00:21:52.844 --> 00:21:54.680
好再來就是GPU折舊

00:21:54.680 --> 00:21:56.782
這個東西我們講好幾次了

00:21:56.782 --> 00:21:57.616
他算是整個估算

00:21:57.616 --> 00:21:59.251
裡面就是牽一髮動全身的東西

00:21:59.251 --> 00:22:00.786
所以我要講這是跟房地產

00:22:00.786 --> 00:22:01.653
那次的區別在哪？

00:22:01.653 --> 00:22:03.355
如果說你今天的抵押品是土地

00:22:03.355 --> 00:22:03.955
你沒有問題

00:22:03.955 --> 00:22:04.856
因為土地不會壞掉

00:22:04.856 --> 00:22:06.391
但如果說你今天的抵押品是GPU

00:22:06.391 --> 00:22:08.593
現在各大雲端巨頭的

00:22:08.593 --> 00:22:11.196
這些認列的使用年限相差很大

00:22:11.196 --> 00:22:12.631
Amazon的話是現在是5年

00:22:12.631 --> 00:22:13.832
Meta的話是5.5年

00:22:13.832 --> 00:22:15.233
微軟和Google的話是維持6年

00:22:15.233 --> 00:22:17.402
現場工程估算應該是3年

00:22:17.402 --> 00:22:17.803
這是一個

00:22:17.803 --> 00:22:19.137
那還有再來就是現在的

00:22:19.137 --> 00:22:20.539
租金數據其實也是打架的

00:22:20.539 --> 00:22:21.506
就是 H100的租金

00:22:21.506 --> 00:22:23.909
從2024年初是每小時7到10美元

00:22:23.909 --> 00:22:26.078
跌到2025年底是2到4美元

00:22:26.078 --> 00:22:27.579
那2026年又回升了

00:22:27.579 --> 00:22:28.980
現在的價格是2美元到

00:22:28.980 --> 00:22:29.681
3美元之間

00:22:29.681 --> 00:22:31.917
所以這個回升現在算是利多了

00:22:31.917 --> 00:22:32.784
我覺得還算利多了

00:22:32.784 --> 00:22:34.319
那目前的評級機構也是

00:22:34.319 --> 00:22:35.220
吵得非常兇

00:22:35.220 --> 00:22:37.322
就是標普是拒絕給AAA

00:22:37.322 --> 00:22:38.724
那其他什麼穆迪啊

00:22:38.724 --> 00:22:39.224
慧玉啊

00:22:39.224 --> 00:22:40.225
這些是給AAA的

00:22:40.225 --> 00:22:41.960
所以我覺得看標普比較準一點

00:22:41.960 --> 00:22:43.495
他上次對的就他

00:22:43.495 --> 00:22:44.696
所以他就是乖一點嘛

00:22:44.696 --> 00:22:45.597
他現在比較嚴格啊

00:22:46.064 --> 00:22:47.299
他就是乖一點嘛拜託

00:22:47.299 --> 00:22:49.201
可是重點是其他人還給到AAA

00:22:49.201 --> 00:22:50.202
對我不能理解

00:22:50.202 --> 00:22:52.137
我不懂為什麼穆迪可以給到AAA

00:22:52.137 --> 00:22:53.505
然後還有還沒講完

00:22:53.505 --> 00:22:54.306
風情還沒講完

00:22:54.306 --> 00:22:55.474
心好痛

00:22:55.474 --> 00:22:57.409
我們場外飄出一句心好痛

00:22:57.409 --> 00:22:58.610
沒有先等等

00:22:58.610 --> 00:22:59.878
先等等先等等

00:22:59.878 --> 00:23:01.079
先聽完先聽完

00:23:01.079 --> 00:23:02.881
然後再來一個就是現在債務

00:23:02.881 --> 00:23:04.916
這件事情開始往下蔓延了

00:23:04.916 --> 00:23:07.385
2000年這個債主要是壓在電信商

00:23:07.385 --> 00:23:09.054
他自己本身的制裁負債表上面

00:23:09.054 --> 00:23:10.856
所以你基本上只要看了財報

00:23:10.856 --> 00:23:11.857
你就會看得到他的債

00:23:11.857 --> 00:23:14.059
那現在這個債正在往外搬

00:23:14.059 --> 00:23:16.561
就是搬到了資料中心的開發商啊

00:23:16.561 --> 00:23:18.263
私募基金裡面啊

00:23:18.263 --> 00:23:20.132
電力專案融資裡面啊

00:23:20.132 --> 00:23:22.467
租賃就是算力租賃這些業者身上

00:23:22.467 --> 00:23:23.568
所以他蔓延出去了

00:23:23.568 --> 00:23:24.803
他不會只留在他身上

00:23:24.803 --> 00:23:26.738
所以你看我這五大巨頭的財報

00:23:26.738 --> 00:23:28.874
你會低估了整個系統的槓桿

00:23:28.874 --> 00:23:29.941
因為現在的規模有多大

00:23:29.941 --> 00:23:31.443
就是Meta的那個資料中心

00:23:31.443 --> 00:23:33.812
他有跟Blue Owl的合資 公司

00:23:33.812 --> 00:23:34.713
發行了一個

00:23:34.713 --> 00:23:36.815
272億美元的優先擔保債券

00:23:36.815 --> 00:23:38.016
票息是6.5%

00:23:38.016 --> 00:23:38.917
6.58%

00:23:38.917 --> 00:23:40.919
然後2049年才到期

00:23:40.919 --> 00:23:42.020
標普給A家

00:23:42.487 --> 00:23:43.522
呵呵呵

00:23:43.522 --> 00:23:46.158
他很有自信我可以撐到2049年欸

00:23:46.158 --> 00:23:47.459
然後目的有算過

00:23:47.459 --> 00:23:49.161
就是現在五大雲廠商已經簽約

00:23:49.161 --> 00:23:50.796
但還沒起訴的租賃合約

00:23:50.796 --> 00:23:52.764
大概合計是6620億美元

00:23:52.764 --> 00:23:53.265
所以等

00:23:53.265 --> 00:23:55.634
於是他們調整後的債務的113%

00:23:55.634 --> 00:23:56.401
還記得開頭

00:23:56.401 --> 00:23:58.036
我說NVIDIA的那個新聞

00:23:58.036 --> 00:23:59.738
就是他開始要組揪了

00:23:59.738 --> 00:24:01.006
那這個就是這件事情的

00:24:01.006 --> 00:24:01.473
下一個階段

00:24:01.473 --> 00:24:02.007
就會長這樣

00:24:02.007 --> 00:24:03.508
因為以前玩得起這種所

00:24:03.508 --> 00:24:04.376
謂的表外接待的

00:24:04.376 --> 00:24:05.277
就這五家嘛

00:24:05.277 --> 00:24:05.977
其他人沒有嘛

00:24:05.977 --> 00:24:07.712
因為第三方業者沒有這種信用嘛

00:24:07.712 --> 00:24:09.448
那現在NVIDIA出來揪團

00:24:09.448 --> 00:24:10.015
團購

00:24:10.015 --> 00:24:10.282
就是

00:24:10.282 --> 00:24:11.850
對啊不能只有你們玩我也要玩

00:24:11.850 --> 00:24:13.318
對 所以他把私募信貸的

00:24:13.318 --> 00:24:14.119
巨頭也拉進來了

00:24:14.119 --> 00:24:15.754
所以他這次開的是5000億美元

00:24:15.754 --> 00:24:16.755
的第三方資本引進

00:24:16.755 --> 00:24:17.722
客觀事實就是

00:24:17.722 --> 00:24:19.724
這一套玩法從最頂尖的這五家

00:24:19.724 --> 00:24:22.294
蔓延到了體質跟這五家有落差的

00:24:22.294 --> 00:24:24.262
中小型其他的算力的業者

00:24:24.262 --> 00:24:26.164
因為這幾家他這次拉進來

00:24:26.164 --> 00:24:27.466
這幾家私募信貸的巨頭

00:24:27.466 --> 00:24:29.000
他們就是放貸很靈活嘛

00:24:29.000 --> 00:24:29.901
速度很快嘛

00:24:29.901 --> 00:24:32.304
然後也比較支持創新的產業嘛

00:24:32.304 --> 00:24:34.673
但是他就是透明度低槓桿也高

00:24:34.673 --> 00:24:35.907
然後也沒有銀行

00:24:35.907 --> 00:24:37.742
必須要做壓力設施的這個條件

00:24:37.742 --> 00:24:39.177
而且這次銀行還放款哦

00:24:39.177 --> 00:24:39.344
對

00:24:39.344 --> 00:24:40.212
所以就是沒有人

00:24:40.212 --> 00:24:41.580
知道這裡面到底有多少雷包

00:24:41.580 --> 00:24:43.915
可是好消息是現在這六大巨頭

00:24:43.915 --> 00:24:46.117
私募信貸這六大巨頭錢是很多啦

00:24:46.117 --> 00:24:47.586
只是他們沒有足夠好的產品

00:24:47.586 --> 00:24:48.820
去吸引別人來買他們的東西

00:24:48.820 --> 00:24:49.154
對

00:24:49.154 --> 00:24:50.822
但是他2025年爆過

00:24:50.822 --> 00:24:51.957
也是這幾家哦

00:24:51.957 --> 00:24:52.991
好回過頭來

00:24:52.991 --> 00:24:53.925
就是講完風險

00:24:53.925 --> 00:24:54.960
我們要回來看嘛

00:24:54.960 --> 00:24:56.728
就是那這些收入到底

00:24:56.728 --> 00:24:57.863
有多少是真的？

00:24:57.863 --> 00:24:58.964
就是Google跟Amazon

00:24:58.964 --> 00:25:00.465
現在自由現金都是轉付了

00:25:00.465 --> 00:25:03.068
然後之前的AI的基礎建設

00:25:03.068 --> 00:25:03.802
主要是靠著他

00:25:03.802 --> 00:25:05.437
現在主業的現金來撐嘛

00:25:05.437 --> 00:25:06.838
就是所謂廣告雲端軟體

00:25:06.838 --> 00:25:07.672
跟電商的抽成

00:25:07.672 --> 00:25:09.641
那從今年開始會越來越像

00:25:09.641 --> 00:25:11.276
就是靠融資去驅動的

00:25:11.276 --> 00:25:12.277
所以這件事情的麻煩

00:25:12.277 --> 00:25:13.879
不是說他的槓桿這件事情而已

00:25:13.879 --> 00:25:15.380
而是他牽扯到他自己

00:25:15.380 --> 00:25:16.448
收入的真實性

00:25:16.448 --> 00:25:18.250
就是因為如果說你的收入不真實

00:25:18.250 --> 00:25:20.185
你會反過頭來增加你槓桿的風險

00:25:20.185 --> 00:25:20.519
對

00:25:20.519 --> 00:25:21.286
這邊的錢

00:25:21.286 --> 00:25:23.221
很多時候其實沒有真的付出去

00:25:23.221 --> 00:25:25.223
因為現在這些頂尖的AI模型公司

00:25:25.223 --> 00:25:26.658
如果說他真的只靠股權融資

00:25:26.658 --> 00:25:29.060
他恐怕連他的訓練費都付不出來

00:25:29.060 --> 00:25:29.261
所以

00:25:29.261 --> 00:25:31.296
現實中他們付給雲端廠商的錢

00:25:31.296 --> 00:25:33.498
很大一部分不是現金是記帳

00:25:33.498 --> 00:25:33.999
我捨得

00:25:33.999 --> 00:25:34.633
立牆上

00:25:34.633 --> 00:25:35.200
用抵銷

00:25:35.200 --> 00:25:35.800
什麼意思呢

00:25:35.800 --> 00:25:36.902
就是他抵銷方式有兩個

00:25:36.902 --> 00:25:37.536
就是一部分

00:25:37.536 --> 00:25:39.538
是這些雲廠商的投資款

00:25:39.538 --> 00:25:41.373
但是所謂的投資也不是給真錢

00:25:41.373 --> 00:25:43.475
而是把算力折就折成投資

00:25:43.475 --> 00:25:45.577
那一部分是用所謂的算力抵用券

00:25:45.577 --> 00:25:46.278
就是雲廠商

00:25:46.278 --> 00:25:47.746
他自己也是AI的使用大戶嘛

00:25:47.746 --> 00:25:49.548
所以他付給這個模型公司的分成

00:25:49.548 --> 00:25:51.016
用抵用券去對銷完了

00:25:51.016 --> 00:25:52.317
所以 剩下的才是我們

00:25:52.317 --> 00:25:53.718
現在大家看到所謂的ARR

00:25:53.718 --> 00:25:54.920
聽起來有點複雜對我解釋

00:25:54.920 --> 00:25:56.621
臺灣人一定聽得懂下一張

00:26:56.848 --> 00:26:58.850
大家有聽什麼蛋塔工廠嗎

00:26:58.850 --> 00:26:59.884
蛋塔狂熱

00:26:59.884 --> 00:27:00.852
就年輕一點可能不知道

00:27:00.852 --> 00:27:03.188
但是我用手搖飲來加盟

00:27:03.188 --> 00:27:04.189
這件事情應該就可以懂

00:27:04.189 --> 00:27:06.124
這個狀況就有點像是你今年一年

00:27:06.124 --> 00:27:08.259
開200家手搖飲料店的品牌

00:27:08.259 --> 00:27:09.961
你的總部財報會非常漂亮對不對

00:27:09.961 --> 00:27:10.829
因為你的加盟金

00:27:10.829 --> 00:27:11.596
你的機器設備

00:27:11.596 --> 00:27:12.163
你的原物料

00:27:12.163 --> 00:27:13.031
你每開一家新店

00:27:13.031 --> 00:27:14.232
基本上都是一筆新的營收

00:27:14.232 --> 00:27:14.633
對

00:27:14.633 --> 00:27:16.768
所以你的開店數的

00:27:16.768 --> 00:27:17.936
那個曲線是一路往上

00:27:17.936 --> 00:27:19.237
但是如果你今天去問一句啊

00:27:19.237 --> 00:27:20.972
你這200家店的錢是哪裡來的

00:27:20.972 --> 00:27:22.707
有一部分是總部直接

00:27:22.707 --> 00:27:23.842
借給加盟主的

00:27:23.842 --> 00:27:26.845
那一部分是用所謂的設備

00:27:26.845 --> 00:27:28.980
折抵加盟金的方式去做掉

00:27:28.980 --> 00:27:31.149
所以根本沒有現金真實的往來

00:27:31.149 --> 00:27:32.584
所以加盟主他一旦簽了約

00:27:32.584 --> 00:27:34.285
你的原料就只能跟總部進

00:27:34.285 --> 00:27:35.887
所以總部的營收會一直漂亮下去

00:27:35.887 --> 00:27:37.322
因為只要他願意借錢出去

00:27:37.322 --> 00:27:39.124
願意有人繼續開新店

00:27:39.124 --> 00:27:40.492
他就會一直營收漂亮

00:27:40.492 --> 00:27:42.027
那所以真正該問的問題就是一個

00:27:42.027 --> 00:27:42.994
你這200家店

00:27:42.994 --> 00:27:44.663
真正賣給客人的杯數

00:27:44.663 --> 00:27:45.730
有沒有跟著成長

00:27:45.730 --> 00:27:46.564
這就是所謂的

00:27:46.564 --> 00:27:48.733
用融資來創造需求的方式

00:27:48.733 --> 00:27:50.502
所以你從外面來看

00:27:50.502 --> 00:27:51.403
就是你這一條鏈

00:27:51.403 --> 00:27:53.104
看起來就是大家歌舞平生

00:27:53.104 --> 00:27:53.938
非常的繁榮

00:27:53.938 --> 00:27:55.940
就是你的雲端廠商增加資本開支

00:27:55.940 --> 00:27:57.008
買GPU蓋技法

00:27:57.008 --> 00:27:58.510
然後產生AI的服務收入

00:27:58.510 --> 00:28:00.111
然後AI公司再買雲服務

00:28:00.111 --> 00:28:00.979
然後形成新的收入

00:28:00.979 --> 00:28:03.615
然後模型廠再從雲端廠到雲端廠

00:28:03.615 --> 00:28:04.983
然後從資料中心到第三方

00:28:04.983 --> 00:28:06.985
算力租借業者

00:28:06.985 --> 00:28:08.753
然後從晶片廠到上游供應鏈

00:28:08.753 --> 00:28:10.522
這些訂單看起來都非常的熱鬧

00:28:10.522 --> 00:28:12.123
但是實際上就是你欠我的

00:28:12.123 --> 00:28:13.458
我欠他的他欠你的這樣

00:28:13.458 --> 00:28:14.759
大家可以稍微去看就是

00:28:14.759 --> 00:28:15.693
我假如是在NVIDIA

00:28:15.693 --> 00:28:16.895
我借錢給我

00:28:16.895 --> 00:28:18.596
底下的廠商來買我的晶片

00:28:18.596 --> 00:28:19.964
所以看起來大家的財報都很好

00:28:19.964 --> 00:28:21.166
我有買到東西

00:28:21.166 --> 00:28:22.500
然後我有收入我有賺錢

00:28:22.500 --> 00:28:23.535
但是這個錢其實是最

00:28:23.535 --> 00:28:24.302
上層的借給下面

00:28:24.302 --> 00:28:25.770
然後在中間的再借給下面的

00:28:25.770 --> 00:28:27.005
然後大家就牽一牽就這樣繞一圈

00:28:27.005 --> 00:28:27.205
所以

00:28:27.205 --> 00:28:28.306
剛剛Maggie講的整個重點就是

00:28:28.306 --> 00:28:29.941
好你們這樣繞沒關係你們儘量繞

00:28:29.941 --> 00:28:31.443
但外面到底有沒有真的人

00:28:31.443 --> 00:28:32.610
花錢來買你們的產品

00:28:32.610 --> 00:28:36.948
或買你們的服務

00:28:36.948 --> 00:28:38.583
對這個東西其實

00:28:38.583 --> 00:28:39.684
這樣的商業模式

00:28:39.684 --> 00:28:41.619
我們生活中就有了

00:28:41.619 --> 00:28:42.320
臺灣就有案例

00:28:42.320 --> 00:28:44.289
對就是有案例就是可以看得出來

00:28:44.289 --> 00:28:46.324
所以講白就是現在的AI的收入

00:28:46.324 --> 00:28:47.692
缺乏所謂的獨立性

00:28:47.692 --> 00:28:49.360
就是他不是從他AI的生態裡面

00:28:49.360 --> 00:28:50.195
自己長出來的錢

00:28:50.195 --> 00:28:52.430
那到底什麼才叫做真實的需求

00:28:52.430 --> 00:28:54.132
就是投資AI產業鏈這個東西

00:28:54.132 --> 00:28:55.066
你其實不能只看訂單

00:28:55.066 --> 00:28:56.568
因為關鍵是就是這些需求

00:28:56.568 --> 00:28:57.902
有多少是來自最終用戶

00:28:57.902 --> 00:29:00.238
你有多少是來自產業內部的錢

00:29:00.238 --> 00:29:01.072
去轉出來的

00:29:01.072 --> 00:29:02.240
那後者我不會說

00:29:02.240 --> 00:29:03.208
它是一個假的需求

00:29:03.208 --> 00:29:04.442
但是這個需求要打折

00:29:04.442 --> 00:29:05.510
甚至打對摺

00:29:05.510 --> 00:29:07.212
那真正獨立需求是

00:29:07.212 --> 00:29:08.880
你要扣除雲端廠商的資金

00:29:08.880 --> 00:29:09.781
一些投資啊

00:29:09.781 --> 00:29:10.682
算力率付款啊

00:29:10.682 --> 00:29:11.983
算力抵用券這些之後

00:29:11.983 --> 00:29:12.684
阿里阿搭之後

00:29:12.684 --> 00:29:14.686
那些純粹用現金流付出來的錢

00:29:14.686 --> 00:29:15.220
收入啦

00:29:15.220 --> 00:29:16.688
這些人才是真正願意

00:29:16.688 --> 00:29:17.689
長期付錢的人

00:29:17.689 --> 00:29:18.623
那現在問題就是

00:29:18.623 --> 00:29:19.424
這個數字是

00:29:19.424 --> 00:29:20.825
現在目前沒有人可以統計出來

00:29:20.825 --> 00:29:22.360
因為它真的太亂了

00:29:22.360 --> 00:29:23.461
所以有一個替代指標

00:29:23.461 --> 00:29:24.829
就是我前面講那個加速度

00:29:24.829 --> 00:29:26.331
就是現在因為現在資本開支

00:29:26.331 --> 00:29:27.265
你不管怎麼砸嘛

00:29:27.265 --> 00:29:29.634
你對最多你只能推動的是速度

00:29:29.634 --> 00:29:31.803
那你這個加速度要繼續往上

00:29:31.803 --> 00:29:32.971
一定是我剛剛說的

00:29:32.971 --> 00:29:34.506
你這個內循環外面

00:29:34.506 --> 00:29:35.974
有多了新的力量進來

00:29:35.974 --> 00:29:37.976
有額外的新的需求進來

00:29:37.976 --> 00:29:39.677
有新的進來加速度才會上

00:29:39.677 --> 00:29:40.912
對所以一定要有新進來

00:29:40.912 --> 00:29:41.446
才會有加速度

00:29:41.446 --> 00:29:42.914
現在唯一能看的就是加速度

00:29:42.914 --> 00:29:43.448
好來啦

00:29:43.448 --> 00:29:45.717
最後最後誰要扛債呢

00:29:45.717 --> 00:29:47.852
如果真的發生了系統性風險

00:29:47.852 --> 00:29:48.787
誰要還錢呢

00:29:48.787 --> 00:29:51.022
如果說你把AI的基礎建設的債務

00:29:51.022 --> 00:29:52.590
你一層一層往下傳導

00:29:52.590 --> 00:29:53.925
你會發現最後扛的人

00:29:53.925 --> 00:29:55.560
跟我們一開始想的會不太一樣

00:29:55.560 --> 00:29:56.661
因為一開始我們一定想說

00:29:56.661 --> 00:29:58.863
那一定就是那五大雲服務廠商嘛

00:29:58.863 --> 00:29:59.330
但不是

00:29:59.330 --> 00:30:01.266
因為第一層表面上的承擔者

00:30:01.266 --> 00:30:03.001
就是所謂的AI模型跟運營廠商

00:30:03.001 --> 00:30:03.935
因為這些都是局吧

00:30:03.935 --> 00:30:04.803
就很多人認為說

00:30:04.803 --> 00:30:05.870
AI債務風險不大的原因

00:30:05.870 --> 00:30:06.204
也是因為

00:30:06.204 --> 00:30:07.539
他們之間有所謂的長期合約

00:30:07.539 --> 00:30:08.006
他承諾

00:30:08.006 --> 00:30:09.774
未來十年可能會採購多少專利

00:30:09.774 --> 00:30:10.942
那會計上這個東西不會

00:30:10.942 --> 00:30:11.743
顯示為債務？

00:30:11.743 --> 00:30:12.143
實質上

00:30:12.143 --> 00:30:14.112
就是拿未來的現金流去做擔保

00:30:14.112 --> 00:30:15.980
那第二層就是越來越多的

00:30:15.980 --> 00:30:16.781
實際借款人

00:30:16.781 --> 00:30:18.550
其實是資料中心的專案的公司

00:30:18.550 --> 00:30:20.652
就是他會成立一家特殊目的公司

00:30:20.652 --> 00:30:22.821
負責買地負責建設負責承擔債務

00:30:22.821 --> 00:30:24.589
那收入主要來自這些模型

00:30:24.589 --> 00:30:25.790
公司的長期租賃費

00:30:25.790 --> 00:30:26.991
法律上債在這家公司

00:30:26.991 --> 00:30:28.293
但是運營廠商看不到

00:30:28.293 --> 00:30:29.527
我們其實在Google財報

00:30:29.527 --> 00:30:30.562
那一集解析的時候有說

00:30:30.562 --> 00:30:32.130
還有他的債其實藏

00:30:32.130 --> 00:30:33.765
在他額外的一個小公司上面

00:30:33.765 --> 00:30:34.899
其實就妹剛剛前面講的

00:30:34.899 --> 00:30:36.067
他母公司Google當然

00:30:36.067 --> 00:30:37.068
會開其他子公司

00:30:37.068 --> 00:30:38.770
去做這些借貸跟這些操作

00:30:38.770 --> 00:30:39.671
所以你們兩個要並在一起

00:30:39.671 --> 00:30:41.639
對 就是 你可以從Google那一集

00:30:41.639 --> 00:30:42.774
再看到這一集

00:30:42.774 --> 00:30:44.075
你應該懂我在講什麼

00:30:44.075 --> 00:30:46.544
好 那第三層就是早期的債權

00:30:46.544 --> 00:30:47.378
在銀行裡面

00:30:47.378 --> 00:30:48.213
就是很多人

00:30:48.213 --> 00:30:50.782
從銀行的財務狀況去判斷說

00:30:50.782 --> 00:30:51.382
AI的融資

00:30:51.382 --> 00:30:53.218
有沒有在大規模的金融風險？

00:30:53.218 --> 00:30:53.985
對 但是銀行

00:30:53.985 --> 00:30:56.688
他通常不會長期持有全部風險

00:30:56.688 --> 00:30:58.590
他會打包成證券化商品賣出去

00:30:58.590 --> 00:30:59.791
就跟其實08年一樣

00:30:59.791 --> 00:31:00.992
就是你傳統銀行的

00:31:00.992 --> 00:31:01.726
財務看起來很安全

00:31:01.726 --> 00:31:02.827
不代表說社會

00:31:02.827 --> 00:31:03.928
上面有所謂的金融險

00:31:03.928 --> 00:31:04.662
對 第四層

00:31:04.662 --> 00:31:06.931
就是所謂的真正的最終的債權人

00:31:06.931 --> 00:31:08.233
是機構投資者

00:31:08.233 --> 00:31:09.867
就是你證券化商品其實是賣

00:31:09.867 --> 00:31:11.836
給所謂的退休金和保險公司？

00:31:11.836 --> 00:31:13.605
因為他們對於這種長期現金流的

00:31:13.605 --> 00:31:14.405
投資基債券

00:31:14.405 --> 00:31:15.640
他們的配置需求非常的高

00:31:15.640 --> 00:31:16.774
那當然還有中央公司在

00:31:16.774 --> 00:31:18.009
後面就是幫他們背書

00:31:18.009 --> 00:31:18.576
所以最後

00:31:18.576 --> 00:31:20.678
實際承擔人其實是一般的投資人

00:31:20.678 --> 00:31:22.480
因為是我們去買了這些商品

00:31:22.480 --> 00:31:23.514
因為是你的退休金

00:31:23.514 --> 00:31:24.349
去買了這些商品

00:31:24.349 --> 00:31:25.316
是你的保險公司

00:31:25.316 --> 00:31:26.584
幫你去買了這些商品

00:31:26.584 --> 00:31:28.052
所以你的保單跟你的退休金

00:31:28.052 --> 00:31:28.820
可能已經在裡面了

00:31:28.820 --> 00:31:29.520
只是你不知道而已

00:31:29.520 --> 00:31:30.488
好 那我們就來看

00:31:30.488 --> 00:31:33.625
就是現在最脆弱的地方在哪？

00:31:33.625 --> 00:31:35.126
就我剛剛其實對外的時候有講到

00:31:35.126 --> 00:31:37.228
就是誰會先最早感受到壓力

00:31:37.228 --> 00:31:38.463
跟誰出事真的會最慘

00:31:38.463 --> 00:31:38.730
其實

00:31:38.730 --> 00:31:40.565
最早的成壓的應該會是AI的應用

00:31:40.565 --> 00:31:41.733
跟一些小型的新創公司

00:31:41.733 --> 00:31:43.501
因為算力會越來越 算力貴嘛

00:31:43.501 --> 00:31:45.069
那再來是他競爭激烈

00:31:45.069 --> 00:31:46.571
那收入可能會低於成本

00:31:46.571 --> 00:31:47.538
雖然他成長很快

00:31:47.538 --> 00:31:48.506
但是 基本上

00:31:48.506 --> 00:31:50.708
他的客戶只要砍掉他的AI運算

00:31:50.708 --> 00:31:52.644
或者是他的Token去打他價格戰

00:31:52.644 --> 00:31:53.778
那這些公司會死得最快

00:31:53.778 --> 00:31:56.447
那再來是資料中心的營運商

00:31:56.447 --> 00:31:57.682
因為他的資產非常的重

00:31:57.682 --> 00:31:58.616
他負債率很高

00:31:58.616 --> 00:32:00.451
他收入會依賴少數大客戶

00:32:00.451 --> 00:32:02.520
然後同時GPU會加速折舊

00:32:02.520 --> 00:32:04.622
那這些大客戶開始減少採購啊

00:32:04.622 --> 00:32:06.324
或者是他空置率一旦上升的話

00:32:06.324 --> 00:32:08.426
這些新一輪的融資可能拿不到錢

00:32:08.426 --> 00:32:10.061
那他就會陷入開始陷入債務

00:32:10.061 --> 00:32:11.562
危機的這個循環裡面

00:32:11.562 --> 00:32:13.564
所以他這個會比較接近就是所謂的

00:32:13.564 --> 00:32:15.066
房地產開發商的那個狀態

00:32:15.066 --> 00:32:17.201
但是最危險的其實還不是這兩個

00:32:17.201 --> 00:32:19.170
最危險的就是像 我點名了

00:32:19.170 --> 00:32:20.505
就是CoreWeave這樣的公司

00:32:20.505 --> 00:32:22.340
就是他是高槓杆的第三方

00:32:22.340 --> 00:32:23.741
GPU租賃的公司

00:32:23.741 --> 00:32:25.977
就是我們之前講過二房東的角色

00:32:25.977 --> 00:32:27.879
對 因為你技術包裝再好

00:32:27.879 --> 00:32:29.781
或者是你的核心商業的模式

00:32:29.781 --> 00:32:31.983
就是大量買GPU去做出租嘛

00:32:31.983 --> 00:32:34.052
那他現在賺的錢就不是價差

00:32:34.052 --> 00:32:35.920
還有所謂的算力的溢價

00:32:35.920 --> 00:32:37.455
那但是他的槓桿非常的高

00:32:37.455 --> 00:32:40.258
就是他現在的債務股本比是13.8

00:32:40.258 --> 00:32:41.960
對 然後他的調整後的營業

00:32:41.960 --> 00:32:43.728
利潤率是指引給的是8%

00:32:43.728 --> 00:32:45.997
然後遠低於長期目標25%到30%

00:32:45.997 --> 00:32:47.465
而且他的合約基本上

00:32:47.465 --> 00:32:48.566
已經全部抵出去了

00:32:48.566 --> 00:32:50.835
所以一旦他的收入成長低於預期

00:32:50.835 --> 00:32:52.971
或者是低於GPU折舊的速度

00:32:52.971 --> 00:32:54.739
他的資產減值的這個壓力

00:32:54.739 --> 00:32:56.007
會很快地把他的資產

00:32:56.007 --> 00:32:57.542
負債表給壓垮

00:32:57.542 --> 00:32:59.177
對 那反而像是五大的

00:32:59.177 --> 00:33:00.211
雲廠商跟NVIDIA

00:33:00.211 --> 00:33:01.212
他反而是這條

00:33:01.212 --> 00:33:03.314
鏈上面比較有承重能力的公司

00:33:03.314 --> 00:33:04.849
因為他的資產負債表比較強

00:33:04.849 --> 00:33:05.683
他的客戶也比較多

00:33:05.683 --> 00:33:07.952
AI只是他是現在雲業務的一部分

00:33:07.952 --> 00:33:10.021
那囤GPU就算AI需求下降

00:33:10.021 --> 00:33:11.656
他也還是可以拿回去跑

00:33:11.656 --> 00:33:13.524
他自己本身的雲端的運算

00:33:13.524 --> 00:33:14.525
所以他們這些

00:33:14.525 --> 00:33:16.694
公司反而比較容易做的事情是

00:33:16.694 --> 00:33:18.062
他的估值會重複

00:33:18.062 --> 00:33:19.263
可是這一次如果說是

00:33:19.263 --> 00:33:21.666
從債務上這邊爆發的估值重複

00:33:21.666 --> 00:33:23.901
應該折個三成到五成

00:33:23.901 --> 00:33:25.636
我覺得也是有概率會發生

00:33:25.636 --> 00:33:28.539
那有一支要另外單獨拎出來講

00:33:28.539 --> 00:33:29.107
就是Oracle

00:33:29.107 --> 00:33:30.441
因為他是這一輪擴張

00:33:30.441 --> 00:33:31.876
裡面相對激進的公司

00:33:31.876 --> 00:33:34.512
他現在還本複息率是48%

00:33:34.512 --> 00:33:35.780
所以他的體質比較接近

00:33:35.780 --> 00:33:36.881
重資產的地產公司

00:33:36.881 --> 00:33:38.983
所以他也是要稍微注意一下的

00:33:38.983 --> 00:33:40.985
那再來就是最上層的

00:33:40.985 --> 00:33:42.086
就是所謂的AI模型公司

00:33:42.086 --> 00:33:43.321
就是OpenAI跟Anthropic

00:33:43.321 --> 00:33:45.590
就是他們的融資是以股權為主

00:33:45.590 --> 00:33:46.891
還沒有到硬性的

00:33:46.891 --> 00:33:49.060
就是硬性到期的債務的方式融資

00:33:49.060 --> 00:33:50.561
如果說他沒有上市

00:33:50.561 --> 00:33:51.796
反而相對是安全的

00:33:51.796 --> 00:33:53.131
因為Anthropic現在的收入有

00:33:53.131 --> 00:33:54.532
80%是來自企業客戶

00:33:54.532 --> 00:33:55.800
這些客戶的黏著性比較強

00:33:55.800 --> 00:33:56.534
收入也比較穩定

00:33:56.534 --> 00:33:59.170
相比之下OpenAI就比較脆弱

00:33:59.170 --> 00:34:00.271
那波動性也比較大

00:34:00.271 --> 00:34:01.873
因為他的收入有60%是來

00:34:01.873 --> 00:34:02.640
自個人消費者

00:34:02.640 --> 00:34:03.841
那講不好聽一點

00:34:03.841 --> 00:34:05.143
就是個人消費者

00:34:05.143 --> 00:34:06.544
就是一種另類的牆頭草

00:34:06.544 --> 00:34:08.479
就是誰好用我就用哪一個

00:34:08.479 --> 00:34:10.548
所以再加上他的現金

00:34:10.548 --> 00:34:11.382
消耗率非常高

00:34:11.382 --> 00:34:11.983
他說在

00:34:11.983 --> 00:34:14.385
2027年之前都會維持在57%左右

00:34:14.385 --> 00:34:15.787
所以兩個一比

00:34:15.787 --> 00:34:17.088
你就知道誰比較安全一點

00:34:17.088 --> 00:34:17.722
好 最後

00:34:17.722 --> 00:34:19.824
你覺得現在到了轉折點了嗎

00:34:19.824 --> 00:34:20.291
我先講嗎

00:34:20.658 --> 00:34:21.325
我覺得是這樣

00:34:21.325 --> 00:34:23.327
我覺得他黃仁勳雖然看起來

00:34:23.327 --> 00:34:25.196
這個操作有非常多的風險在裡面

00:34:25.196 --> 00:34:26.130
當然不得不說

00:34:26.130 --> 00:34:28.066
他也等於是解救這一群

00:34:28.066 --> 00:34:29.801
AI公司短期的渴望

00:34:29.801 --> 00:34:30.701
因為他們現在缺錢

00:34:30.701 --> 00:34:31.669
他們需要更多資金

00:34:31.669 --> 00:34:33.938
那傳統方法其實已經都不夠用

00:34:33.938 --> 00:34:34.872
而且他接下來要

00:34:34.872 --> 00:34:36.374
借錢只會成本越來越大

00:34:36.374 --> 00:34:38.276
他利息必須付出越來越高的力量

00:34:38.276 --> 00:34:38.810
才有辦法借到

00:34:38.810 --> 00:34:40.011
黃仁勳找這六大巨頭

00:34:40.011 --> 00:34:41.112
來做這件事情

00:34:41.112 --> 00:34:42.346
我覺得短期會幫到他們

00:34:42.346 --> 00:34:45.183
所以我覺得雖然我們要注重風險

00:34:45.183 --> 00:34:46.651
但我還是會再玩一下

00:34:46.651 --> 00:34:48.686
但只要加速度開始減緩

00:34:48.686 --> 00:34:49.520
我一定會跑一批

00:34:49.520 --> 00:34:50.288
我一定會先跑

00:34:50.288 --> 00:34:51.122
我沒有要客氣的

00:34:51.122 --> 00:34:51.289
對

00:34:51.289 --> 00:34:52.156
因為我們剛才有講到

00:34:52.156 --> 00:34:53.257
這一次的結構

00:34:53.257 --> 00:34:54.992
如果未來真的要炸的話會一瞬間

00:34:54.992 --> 00:34:55.660
那個速度會很快

00:34:55.660 --> 00:34:57.395
所以我只要有苗頭不對就開始減

00:34:57.395 --> 00:34:59.063
Maggie其實把這一次的

00:34:59.063 --> 00:35:00.731
交易的策略講得非常清楚

00:35:00.731 --> 00:35:02.300
我沒有預料到他會講這麼清楚

00:35:02.300 --> 00:35:03.935
所以我覺得審慎樂觀吧

00:35:03.935 --> 00:35:04.802
我會繼續跟他玩

00:35:04.802 --> 00:35:06.103
那有任何的蛛絲馬跡

00:35:06.103 --> 00:35:07.705
我應該跑得比大家還快啦

00:35:07.705 --> 00:35:07.939
對

00:35:09.941 --> 00:35:10.608
記得講

00:35:10.608 --> 00:35:11.375
因為他們

00:35:11.375 --> 00:35:14.445
如果有把那個正循環做起來

00:35:14.445 --> 00:35:16.447
他再往上衝的機率是有的

00:35:16.447 --> 00:35:19.417
他往上衝那個漲幅也會蠻可觀的

00:35:19.417 --> 00:35:20.184
那老實講

00:35:20.184 --> 00:35:22.487
我現在還沒覺得到反轉的那個點

00:35:22.487 --> 00:35:24.555
我覺得短期之內也還不會到

00:35:24.555 --> 00:35:25.423
第一個原因就是

00:35:25.423 --> 00:35:26.691
他們的財務長都有

00:35:26.691 --> 00:35:28.126
出來說現在產能不夠

00:35:28.126 --> 00:35:29.760
就是微軟 亞馬遜跟Alphabet

00:35:29.760 --> 00:35:31.963
這三家公司的財務長都有出來說

00:35:31.963 --> 00:35:32.497
就是我們

00:35:32.497 --> 00:35:34.665
現在還是供給受限的狀況下

00:35:34.665 --> 00:35:34.832
對

00:35:34.832 --> 00:35:35.967
第二個就是他的積壓

00:35:35.967 --> 00:35:38.069
訂單已經是簽約的現金了

00:35:38.069 --> 00:35:40.505
那四家合計是2.33兆美元

00:35:40.505 --> 00:35:43.141
單季增量是AWS是1320億

00:35:43.141 --> 00:35:44.909
Oracle是加了850億

00:35:44.909 --> 00:35:46.210
Google Cloud是加了510億

00:35:46.210 --> 00:35:47.345
但是我覺得這個東西還是

00:35:47.345 --> 00:35:48.412
要看所有的品質

00:35:48.412 --> 00:35:49.981
因為像微軟的商用位履約

00:35:49.981 --> 00:35:52.583
訂單的成長總額是84%

00:35:52.583 --> 00:35:54.785
那排除OpenAI之後只剩25%

00:35:54.785 --> 00:35:55.987
所以你的每一家公司

00:35:55.987 --> 00:35:57.688
你還是要去看它的品質好不好

00:35:57.688 --> 00:35:58.222
對

00:35:58.222 --> 00:35:59.323
第三個就是這個東西

00:35:59.323 --> 00:36:00.825
是以年紀的瓶頸

00:36:00.825 --> 00:36:03.528
先進封裝就是現在已經緊張到

00:36:03.528 --> 00:36:04.762
就是臺積電財務長有說嘛

00:36:04.762 --> 00:36:05.263
就是正在

00:36:05.263 --> 00:36:06.731
甚至限制我的客戶的成長

00:36:06.731 --> 00:36:09.500
所以HBM2026年已經完全賣完了

00:36:09.500 --> 00:36:09.901
那你的

00:36:09.901 --> 00:36:11.602
就是我們之前有說過的燃氣渦輪機

00:36:11.602 --> 00:36:11.969
Warranty

00:36:11.969 --> 00:36:13.404
這個東西的等候名單是

00:36:13.404 --> 00:36:14.438
等了3到4年

00:36:14.438 --> 00:36:16.440
等於是訂單是排到2028到2029

00:36:16.440 --> 00:36:19.143
那你的變壓器的交付的年限

00:36:19.143 --> 00:36:19.744
也是很久？

00:36:19.744 --> 00:36:22.146
那還有就是很多我之前有說的

00:36:22.146 --> 00:36:23.814
就是併網排隊的

00:36:23.814 --> 00:36:25.750
這個年限也是超過5年以上

00:36:25.750 --> 00:36:28.119
所以這些瓶頸解除的時間

00:36:28.119 --> 00:36:29.687
不是以季來計算

00:36:29.687 --> 00:36:30.788
是以年來計算

00:36:30.788 --> 00:36:33.224
所以這個供需在物理上很難在

00:36:33.224 --> 00:36:34.692
2026跟2027年反轉

00:36:34.692 --> 00:36:36.360
所以我覺得先短期先不要擔心

00:36:36.360 --> 00:36:38.563
那現在需求其實還是在放大的啦

00:36:38.563 --> 00:36:40.097
就是因為Google之前有說嘛

00:36:40.097 --> 00:36:41.432
就是它每個月Token的處理量

00:36:41.432 --> 00:36:43.167
就是兩年成長了330倍

00:36:43.167 --> 00:36:45.202
Agentic AI的單次任務的消耗量

00:36:45.202 --> 00:36:46.871
是傳統對話的100到1000倍

00:36:46.871 --> 00:36:48.673
所以這個需求曲線的這個斜率

00:36:48.673 --> 00:36:50.141
還是有在變抖不是變緩

00:36:50.141 --> 00:36:52.009
對 所以目前的狀況下比較像是

00:36:52.009 --> 00:36:54.111
現在這兩個時鐘是不同步的

00:36:54.111 --> 00:36:56.881
因為債務累積是一個線性的過程

00:36:56.881 --> 00:36:59.250
那技術革命是一個非線性的過程

00:36:59.250 --> 00:37:00.718
線性的過程的意思是說

00:37:00.718 --> 00:37:02.420
你的債務每年就是那樣累積嘛

00:37:02.420 --> 00:37:03.721
你也知道就是它一直可以

00:37:03.721 --> 00:37:05.523
可預測有時間表有倒

00:37:05.523 --> 00:37:07.191
其實有白紙黑字的合約

00:37:07.191 --> 00:37:09.260
對 所以它就是按照時間表來做事

00:37:09.260 --> 00:37:10.494
那非線性的意思是說

00:37:10.494 --> 00:37:12.163
你今天的技術有可能出現了

00:37:12.163 --> 00:37:12.997
哪一個奇異點？

00:37:12.997 --> 00:37:14.632
或者它技術可能會突然加速

00:37:14.632 --> 00:37:15.733
也有可能突然停滯

00:37:15.733 --> 00:37:15.967
就是

00:37:15.967 --> 00:37:17.568
它是一個沒有明確時間表的東西

00:37:17.568 --> 00:37:18.903
所以危險不會在於說

00:37:18.903 --> 00:37:20.071
就是這個技術會不會成功

00:37:20.071 --> 00:37:20.471
而是說

00:37:20.471 --> 00:37:22.506
今天這兩個時鐘是不同步的

00:37:22.506 --> 00:37:23.808
它會有點像是龜兔出來跑

00:37:23.808 --> 00:37:26.577
就是你一隻隨時可能睡著的兔子

00:37:26.577 --> 00:37:28.646
去追一隻永遠不會休息的烏龜

00:37:28.646 --> 00:37:29.914
就是你不是在賭說

00:37:29.914 --> 00:37:31.782
這隻兔子會不會跑得比烏龜快

00:37:31.782 --> 00:37:33.384
你在賭它說這一段路上面

00:37:33.384 --> 00:37:34.151
它會不會突然睡著

00:37:34.151 --> 00:37:35.253
它的主業很強

00:37:35.253 --> 00:37:36.687
只是代表說它危機

00:37:36.687 --> 00:37:38.322
爆發之前的時間會更長

00:37:38.322 --> 00:37:39.190
不代表它不會爆

00:37:39.190 --> 00:37:40.825
所以我們可以看什麼

00:37:40.825 --> 00:37:41.392
第一個就是

00:37:41.392 --> 00:37:42.660
現在我很在意這個東西

00:37:42.660 --> 00:37:44.328
就是現在Token的單

00:37:44.328 --> 00:37:45.229
價下跌的速度

00:37:45.229 --> 00:37:46.964
是快於用量成長

00:37:46.964 --> 00:37:47.865
我不知道大家有沒有觀察到

00:37:47.865 --> 00:37:49.233
就是企業的Token使用量

00:37:49.233 --> 00:37:51.769
從2025年初到2026年4月

00:37:51.769 --> 00:37:52.503
成長10倍

00:37:52.503 --> 00:37:54.105
但是支出只成長了5倍

00:37:54.105 --> 00:37:54.505
什麼意思

00:37:54.505 --> 00:37:55.740
就是你的用量爆炸

00:37:55.740 --> 00:37:57.508
跟你的營收爆炸是在脫鉤的

00:37:57.508 --> 00:37:58.309
那換句話說

00:37:58.309 --> 00:37:58.809
就代表說

00:37:58.809 --> 00:38:00.511
你的單位Token的價格是在跌的

00:38:00.511 --> 00:38:01.512
跌的可兇了

00:38:01.512 --> 00:38:01.646
對

00:38:01.646 --> 00:38:03.447
那第二個就是看積壓訂單的品質

00:38:03.447 --> 00:38:04.615
不是規模 剛前面有講

00:38:04.615 --> 00:38:05.449
然後第三個就是看

00:38:05.449 --> 00:38:06.851
供給延誤造成的時間差

00:38:06.851 --> 00:38:08.052
因為現在有報導指出

00:38:08.052 --> 00:38:10.121
就是2026年美國規劃數據中心

00:38:10.121 --> 00:38:12.289
有1⅓到1⅔是延誤或取消的

00:38:12.289 --> 00:38:14.592
它預計規劃容量是12到16GW

00:38:14.592 --> 00:38:15.993
實際在建的只有5GW

00:38:15.993 --> 00:38:17.628
所以延遲的原因主要是因為

00:38:17.628 --> 00:38:18.362
電力跟供應鏈？

00:38:18.362 --> 00:38:18.863
不是需求

00:38:18.863 --> 00:38:20.064
所以現在還是供不應

00:38:20.064 --> 00:38:21.365
求的證據擺在這

00:38:21.365 --> 00:38:22.366
但你要想一個問題

00:38:22.366 --> 00:38:24.935
如果說它把產能同時推遲到

00:38:24.935 --> 00:38:26.370
2027到2028年間

00:38:26.370 --> 00:38:27.271
如果延誤的產能

00:38:27.271 --> 00:38:29.240
同時在2027年集中上線

00:38:29.240 --> 00:38:30.207
那那個時候單價

00:38:30.207 --> 00:38:32.376
因為價格在已經跌了一大截

00:38:32.376 --> 00:38:34.011
然後再加上產能一次到位

00:38:34.011 --> 00:38:35.012
跌價低單價

00:38:35.012 --> 00:38:36.414
這是一個不好的組合

00:38:36.414 --> 00:38:37.315
我覺得可以用一個

00:38:37.315 --> 00:38:38.482
簡單的分類去分

00:38:38.482 --> 00:38:41.018
就是這是在做債務評級的分類

00:38:41.018 --> 00:38:42.186
第一類就是所謂的

00:38:42.186 --> 00:38:44.322
你的薪水本金加上利息都付得起

00:38:44.322 --> 00:38:45.322
那第二類就是說

00:38:45.322 --> 00:38:47.091
你只付得起利息本金會一直拖

00:38:47.091 --> 00:38:47.958
然後第三類就是

00:38:47.958 --> 00:38:49.527
你連利息都還要再借錢來繳

00:38:49.527 --> 00:38:51.095
這就是我們說的龐氏騙局

00:38:51.095 --> 00:38:52.263
第二類的人

00:38:52.263 --> 00:38:54.065
平常看起來會跟第一類的人一樣

00:38:54.065 --> 00:38:55.333
差別就是他在說

00:38:55.333 --> 00:38:55.866
就是哪一天

00:38:55.866 --> 00:38:57.802
銀行會不會不再和你續約？

00:38:57.802 --> 00:38:59.103
所以銀行會不會續約

00:38:59.103 --> 00:39:01.072
跟你房子好不好的關係不大

00:39:01.072 --> 00:39:03.574
跟當時的市場的景氣有關

00:39:03.574 --> 00:39:05.042
這就是為什麼剛說就是主業很強

00:39:05.042 --> 00:39:05.876
不等於他不會出事

00:39:05.876 --> 00:39:07.445
那我們一樣把加速度的概念

00:39:07.445 --> 00:39:08.245
拿過來這邊看

00:39:08.245 --> 00:39:08.779
就是你

00:39:08.779 --> 00:39:10.781
需求成長的加速度開始下滑

00:39:10.781 --> 00:39:12.583
那第一類就有可能會變成第二類

00:39:12.583 --> 00:39:14.151
那你的加速度跌破成0

00:39:14.151 --> 00:39:15.720
也就是說你的成長停滯了之後

00:39:15.720 --> 00:39:16.987
就會完全變成第二類

00:39:16.987 --> 00:39:18.589
而且很難靠自己再走回去

00:39:18.589 --> 00:39:20.191
所以盯加速度的重點在於說

00:39:20.191 --> 00:39:21.792
你要盯這家公司什麼時候衝

00:39:21.792 --> 00:39:23.928
會從就是不用看銀行臉色

00:39:23.928 --> 00:39:25.629
變成你今天要看銀行臉色的公司

00:39:25.629 --> 00:39:26.630
因為像是Google跟Amazon

00:39:26.630 --> 00:39:28.132
他們現在已經是現金流轉付了嘛

00:39:28.132 --> 00:39:30.000
就是剛跨進第二類的門檻

00:39:30.000 --> 00:39:31.802
那微軟跟Meta現在還在第一類

00:39:31.802 --> 00:39:33.304
那資本開支不控制

00:39:33.304 --> 00:39:34.405
可能也會去第二類

00:39:34.405 --> 00:39:36.307
那Oracle是早就已經在第二類

00:39:36.307 --> 00:39:38.109
那為什麼剛剛就像講的美債

00:39:38.109 --> 00:39:39.176
看起來像第三電

00:39:39.643 --> 00:39:42.046
這是一個世界上最大的社會實驗

00:39:43.080 --> 00:39:44.749
然後好 我直接做最後總結

00:39:44.749 --> 00:39:47.251
就是你不要把股票的

00:39:47.251 --> 00:39:48.919
風險跟債券的風險

00:39:48.919 --> 00:39:50.020
把它混為一談

00:39:50.020 --> 00:39:52.022
就是因為股東今天問的東西是說

00:39:52.022 --> 00:39:53.591
你的AI這個技術有沒有價值

00:39:53.591 --> 00:39:54.625
你未來可以賺多少錢

00:39:54.625 --> 00:39:55.893
那你的債主問的是說

00:39:55.893 --> 00:39:56.961
我今天這幾千億

00:39:56.961 --> 00:39:58.429
砸下去的固定資產

00:39:58.429 --> 00:39:59.630
未來可以產生多少現金流

00:39:59.630 --> 00:40:01.832
它夠不夠付我資本的這些成本

00:40:01.832 --> 00:40:02.967
所以兩個其實是完全

00:40:02.967 --> 00:40:03.601
不一樣的問題

00:40:03.601 --> 00:40:04.702
那過去兩年

00:40:04.702 --> 00:40:06.303
這些股價只回答第一個問題

00:40:06.303 --> 00:40:07.271
就只回答一個啦

00:40:07.271 --> 00:40:07.905
對 所以就是

00:40:07.905 --> 00:40:10.641
AI的長期風險是需求量不夠

00:40:10.641 --> 00:40:12.109
但是目前這個東西其實我不擔心

00:40:12.109 --> 00:40:12.910
因為需求期限

00:40:12.910 --> 00:40:14.845
我們剛剛有說它還在繼續變動

00:40:14.845 --> 00:40:16.447
那它的滲透率其實也還在上升

00:40:16.447 --> 00:40:17.414
那技術也還在進步

00:40:17.414 --> 00:40:18.549
所以這個東西我先不擔心

00:40:18.549 --> 00:40:19.984
那短中期累積的風險是

00:40:19.984 --> 00:40:21.185
你的資本開支的速度

00:40:21.185 --> 00:40:23.020
會超過你真實現金流產生的速度

00:40:23.020 --> 00:40:24.588
那這個問題其實也要好幾年

00:40:24.588 --> 00:40:25.189
才會有答案

00:40:25.189 --> 00:40:26.824
然後可是你資本開支的速度

00:40:26.824 --> 00:40:27.391
有沒有超過你

00:40:27.391 --> 00:40:28.492
真實現金流產生的速度？

00:40:28.492 --> 00:40:28.926
這個東西

00:40:28.926 --> 00:40:30.528
其實每一季財報都會給答案

00:40:30.528 --> 00:40:31.629
所以財報要看

00:40:31.629 --> 00:40:32.863
那我們現在其實看到就是

00:40:32.863 --> 00:40:34.265
現在消耗的這個時間

00:40:34.265 --> 00:40:35.032
節點還沒有到

00:40:35.032 --> 00:40:37.802
但是融資開始往下滲透跟蔓延的

00:40:37.802 --> 00:40:39.136
這件事情已經開始發生了

00:40:39.136 --> 00:40:40.237
確實已經開始發生了

00:40:40.237 --> 00:40:41.872
那從9%到32%這件事情

00:40:41.872 --> 00:40:42.740
是一定發生的

00:40:42.740 --> 00:40:44.442
它不會因為說今天需求很好

00:40:44.442 --> 00:40:46.544
就把我借來的錢全部還給銀行

00:40:46.544 --> 00:40:47.144
這不合理

00:40:47.144 --> 00:40:48.646
因為這些公司的運作邏輯不是會

00:40:48.646 --> 00:40:49.346
我要去還錢

00:40:49.346 --> 00:40:50.247
而是我要去想著

00:40:50.247 --> 00:40:51.882
我怎麼借更多錢來把它錢省錢

00:40:51.882 --> 00:40:53.484
所以這個比例大概率是不會

00:40:53.484 --> 00:40:54.185
壓回去的

00:40:54.185 --> 00:40:56.287
那大部分的問題其實都集中在

00:40:56.287 --> 00:40:58.122
源頭的OpenAI跟Anthropic身上

00:40:58.122 --> 00:40:59.790
就是你下一個爆發的新需求

00:40:59.790 --> 00:41:00.591
到底什麼時候出現

00:41:00.591 --> 00:41:01.492
我相信一定會有

00:41:01.492 --> 00:41:02.760
但是關鍵是那個時間點

00:41:02.760 --> 00:41:03.294
要撐得過去

00:41:03.294 --> 00:41:03.461
對

00:41:03.461 --> 00:41:05.663
它不能比就是全部集中在

00:41:05.663 --> 00:41:06.964
2027年完全上線

00:41:06.964 --> 00:41:08.165
一起集中上線的時候

00:41:08.165 --> 00:41:10.401
之後它才兌現說就是有需求

00:41:10.401 --> 00:41:11.435
這件事情就不太ok

00:41:11.435 --> 00:41:12.870
所以關鍵是那個時間點

00:41:12.870 --> 00:41:13.103
所以

00:41:13.103 --> 00:41:14.872
如果今天走了一個最壞的狀況

00:41:14.872 --> 00:41:15.940
我覺得劇本大概是這樣

00:41:15.940 --> 00:41:18.008
就是最前面的融資條件

00:41:18.008 --> 00:41:18.709
開始出現裂縫

00:41:18.709 --> 00:41:19.577
就是你的融資

00:41:19.577 --> 00:41:20.878
某一輪的估值上不去了

00:41:20.878 --> 00:41:21.946
然後接著是某型公司

00:41:21.946 --> 00:41:23.147
還會開始保留現金

00:41:23.147 --> 00:41:24.882
然後會縮減對算力的承諾

00:41:24.882 --> 00:41:26.851
那這等於是你的合約會違約

00:41:26.851 --> 00:41:28.586
那你的性質有點像是房地產泡沫

00:41:28.586 --> 00:41:30.020
那時候的第一批爛尾樓出現了

00:41:30.020 --> 00:41:31.989
那你的違約就會打擊到你的

00:41:31.989 --> 00:41:33.724
高槓杆的那些惡房東

00:41:33.724 --> 00:41:35.693
那買GPU和出租GPU的這些

00:41:35.693 --> 00:41:37.027
利差會開始

00:41:37.027 --> 00:41:37.428
怎麼講

00:41:37.428 --> 00:41:38.028
支不抵債

00:41:38.028 --> 00:41:38.429
對

00:41:38.429 --> 00:41:39.763
那最後會是整個

00:41:39.763 --> 00:41:42.666
AI體系的信用都崩壞 凍結

00:41:42.666 --> 00:41:42.967
所以

00:41:42.967 --> 00:41:45.002
你的未履約的義務會被重新定價

00:41:45.002 --> 00:41:46.737
成就是交易的風險

00:41:46.737 --> 00:41:48.072
那以GPU擔保的

00:41:48.072 --> 00:41:50.241
這些票券是沒有辦法展期的

00:41:50.241 --> 00:41:51.542
那你的上游的供應鏈

00:41:51.542 --> 00:41:52.977
有可能會就開始大面積

00:41:52.977 --> 00:41:54.178
以資產會減值

00:41:54.178 --> 00:41:55.145
所以這個地方有一個

00:41:55.145 --> 00:41:56.480
跟房地產最大的不同

00:41:56.480 --> 00:41:58.148
就是你的技術其實有在進步的

00:41:58.148 --> 00:41:59.283
你滲透率其實有在上升

00:41:59.283 --> 00:42:00.451
你的需求也是有在成長

00:42:00.451 --> 00:42:02.052
只是現在的基礎建設

00:42:02.052 --> 00:42:04.121
的時間配置沒配好

00:42:04.121 --> 00:42:04.989
所以到最後

00:42:04.989 --> 00:42:07.191
有可能反而那些資本最雄厚的

00:42:07.191 --> 00:42:09.360
在這一輪投入最謹慎的

00:42:09.360 --> 00:42:11.962
那你的風險場口最小的參與者

00:42:11.962 --> 00:42:15.432
有機會用極低的價格買下來

00:42:15.432 --> 00:42:17.101
那些被爛尾的樓

00:42:17.101 --> 00:42:19.904
Apple就進進來看著你們借錢

00:42:19.904 --> 00:42:20.271
你要記得

00:42:20.271 --> 00:42:21.705
歷史上的每一次泡沫都是這樣

00:42:21.705 --> 00:42:22.940
就是你泡沫破掉的時候

00:42:22.940 --> 00:42:24.141
這些錢沒有消失

00:42:24.141 --> 00:42:25.943
只是換了一個人拿這些錢

00:42:25.943 --> 00:42:29.547
通常換到那個人在很狂熱的時候

00:42:29.547 --> 00:42:31.482
是很理智在算報酬率的人

00:42:31.482 --> 00:42:32.883
好棒棒BRK

00:42:33.450 --> 00:42:33.851
好啦

00:42:33.851 --> 00:42:35.586
耶我終於結束啦

00:42:36.320 --> 00:42:36.754
帥

00:42:36.754 --> 00:42:38.122
有要問問題沒

00:42:38.122 --> 00:42:38.989
有人問啊

00:42:38.989 --> 00:42:41.492
舉手二手GPU沒有定價模型嗎

00:42:41.492 --> 00:42:42.660
不是二手飛機啊

00:42:42.660 --> 00:42:44.261
到時候怎麼定義二手價值

00:42:44.261 --> 00:42:45.896
應該會是幾何定價

00:42:45.896 --> 00:42:48.065
就是用撮合的方式定價

00:42:48.065 --> 00:42:49.500
有期貨就會有定價

00:42:49.500 --> 00:42:50.034
對

00:42:50.834 --> 00:42:52.036
事情都是一樣的

00:42:52.036 --> 00:42:53.971
這樣看起來絕對比8年跟

00:42:53.971 --> 00:42:54.772
00年是一樣的

00:42:54.772 --> 00:42:55.706
大家只是把那

00:42:55.706 --> 00:42:57.107
上次兩次教訓學起來

00:42:57.107 --> 00:42:58.842
兩個融在一起再玩一次

00:42:58.842 --> 00:42:59.276
對啊

00:42:59.276 --> 00:43:00.444
應該就是兩次

00:43:00.444 --> 00:43:02.813
兩個事件的問題點再發生一次

00:43:02.813 --> 00:43:03.314
融在一起

00:43:03.314 --> 00:43:04.415
告訴你這次不一樣

00:43:04.415 --> 00:43:05.549
對確實不一樣

00:43:05.549 --> 00:43:06.583
對這樣特別辣

00:43:06.583 --> 00:43:08.152
兩個然後尬作會這樣

00:43:08.152 --> 00:43:09.687
然後把兩邊的好的不

00:43:09.687 --> 00:43:10.487
學學壞的這樣

00:43:10.988 --> 00:43:11.889
對全部學壞的

00:43:11.889 --> 00:43:13.524
我先講一下我自己的論點

00:43:13.524 --> 00:43:14.725
包含那個美債啊

00:43:14.725 --> 00:43:16.393
其實很早之前我們就有探討過

00:43:16.393 --> 00:43:17.361
美債是不是一行詩篇

00:43:17.361 --> 00:43:18.862
但你其實仔細想想

00:43:18.862 --> 00:43:20.130
它就是一個資金的迴圈

00:43:20.130 --> 00:43:21.098
就是這個迴圈要轉動

00:43:21.098 --> 00:43:21.799
就跟Maggy講的一樣

00:43:21.799 --> 00:43:22.933
你要找到新的球

00:43:22.933 --> 00:43:23.901
或是說真的有人買單

00:43:23.901 --> 00:43:25.603
其實有人買單就代表有繞出去

00:43:25.603 --> 00:43:26.737
就是你要讓這個

00:43:26.737 --> 00:43:28.172
你不要只是一個內循環

00:43:28.172 --> 00:43:29.540
你的內循環有在接收一點

00:43:29.540 --> 00:43:30.808
外面的力量進來

00:43:30.808 --> 00:43:31.642
就是這個圈圈

00:43:31.642 --> 00:43:33.277
這個球是有互相拋來拋去

00:43:33.277 --> 00:43:34.745
然後不能只在同一小旋環

00:43:34.745 --> 00:43:36.480
要把這球拋出去

00:43:36.480 --> 00:43:36.680
對

00:43:36.680 --> 00:43:38.282
美國人就是最會拋來拋去

00:43:38.282 --> 00:43:38.515
對

00:43:38.515 --> 00:43:39.917
那事實也證明

00:43:39.917 --> 00:43:41.185
當美國人拋不動的時候

00:43:41.185 --> 00:43:42.286
他就會找別人抱

00:43:42.286 --> 00:43:44.021
找別人去抱別人

00:43:44.021 --> 00:43:45.956
要抱的時候他就會丟給某一個人

00:43:45.956 --> 00:43:47.992
那現在看起來美債也是

00:43:47.992 --> 00:43:49.193
比較壓力比較有？

00:43:49.193 --> 00:43:50.728
那誰可以被犧牲

00:43:50.728 --> 00:43:51.929
就是一個好人的議題

00:43:51.929 --> 00:43:53.731
因為我覺得這也沒有那麼單純啦

00:43:53.731 --> 00:43:55.666
就是說都是槓桿都是債務

00:43:55.666 --> 00:43:58.435
那誰會被犧牲是可以被考量的點

00:43:58.435 --> 00:44:00.004
所以我覺得這次事件

00:44:00.004 --> 00:44:01.372
我自己判斷的結尾

00:44:01.372 --> 00:44:02.339
也會是這樣的點

00:44:02.339 --> 00:44:03.641
就是看犧牲誰

00:44:03.641 --> 00:44:04.508
然後範圍多大

00:44:04.508 --> 00:44:04.641
對

00:44:04.641 --> 00:44:05.409
那我覺得這些東西

00:44:05.409 --> 00:44:06.977
在過程當中都會有蛛絲馬跡

00:44:06.977 --> 00:44:08.045
只是那個時機點還沒到

00:44:08.045 --> 00:44:08.312
對

00:44:08.312 --> 00:44:09.646
但是我也要講就是

00:44:09.646 --> 00:44:11.448
我們明明現在講出來

00:44:11.448 --> 00:44:13.484
就是因為我希望他對這件事情

00:44:13.484 --> 00:44:14.985
對你們而言是個灰犀牛

00:44:14.985 --> 00:44:15.953
不是個黑天鵝

00:44:15.953 --> 00:44:17.388
如果你們知道他是個灰犀牛

00:44:17.388 --> 00:44:18.222
就是你知道他

00:44:18.222 --> 00:44:19.490
總有一天會發生這件事情

00:44:19.490 --> 00:44:20.424
只是你不知道什麼時候發生

00:44:20.424 --> 00:44:21.592
那你就可以先做好準備

00:44:21.592 --> 00:44:23.560
有人問灰犀牛跟黑天鵝差別在哪

00:44:23.560 --> 00:44:25.996
黑天鵝就是你完全突如其來

00:44:25.996 --> 00:44:27.564
意料之外發生的事情

00:44:27.564 --> 00:44:28.732
但如果這件是灰犀牛

00:44:28.732 --> 00:44:30.167
就是你知道他存在在哪

00:44:30.167 --> 00:44:30.968
只是你不知道他什麼時候

00:44:30.968 --> 00:44:31.668
朝你衝過來

00:44:31.668 --> 00:44:33.437
我覺得這就是套用回投資的

00:44:33.437 --> 00:44:34.004
那個邏輯啦

00:44:34.004 --> 00:44:35.205
就是說在這個情況下

00:44:35.205 --> 00:44:37.207
你真的就是半上車半不上

00:44:37.207 --> 00:44:38.042
除非你的

00:44:38.042 --> 00:44:38.942
你投入的資金真的

00:44:38.942 --> 00:44:40.010
太龐大到會影響

00:44:40.010 --> 00:44:41.345
那你可能上的比例就要再考量

00:44:41.345 --> 00:44:42.379
因為你看像巴菲特的邏輯

00:44:42.379 --> 00:44:44.148
就是因為他現金放在那邊也沒差

00:44:44.148 --> 00:44:44.848
那就放

00:44:44.848 --> 00:44:46.517
但是如果你這個成長對你來講

00:44:46.517 --> 00:44:48.152
還是有蹭的必要還是要

00:44:48.152 --> 00:44:48.385
對呀

00:44:48.385 --> 00:44:49.520
不能完全下降

00:44:49.520 --> 00:44:49.920
對呀

00:44:49.920 --> 00:44:51.321
我覺得這個是

00:44:52.189 --> 00:44:53.123
很好的議題

00:44:53.123 --> 00:44:55.192
而且坦白講啦

00:44:55.192 --> 00:44:55.926
看他們這樣搞

00:44:55.926 --> 00:44:57.327
真沒有不報的理由啦

00:44:57.327 --> 00:44:57.961
對呀

00:44:57.961 --> 00:44:59.029
然後我再套用

00:44:59.029 --> 00:45:00.330
他還出來主揪

00:45:00.330 --> 00:45:01.665
這你覺得真的是EU北北

00:45:02.700 --> 00:45:04.535
我給大家一個數字啦

00:45:04.535 --> 00:45:05.502
就是我剛才

00:45:05.502 --> 00:45:06.870
之所以一直用電腦就這樣

00:45:06.870 --> 00:45:08.405
我查了五大

00:45:09.006 --> 00:45:10.407
就是前五大巨頭

00:45:10.407 --> 00:45:11.642
前七大前八大

00:45:11.642 --> 00:45:13.610
所有我想得到的四個英文字母

00:45:13.610 --> 00:45:14.678
能抽出來的公司

00:45:15.345 --> 00:45:17.347
過去三年真的沒有人買股票啦

00:45:17.347 --> 00:45:19.249
公司內部人沒有買股票

00:45:19.249 --> 00:45:20.084
只有馬斯克

00:45:20.084 --> 00:45:21.952
象徵意義的帶著手衝了一次

00:45:22.419 --> 00:45:23.854
有的他買蠻多的

00:45:23.854 --> 00:45:24.688
有的特斯拉

00:45:25.155 --> 00:45:25.956
其他沒有

00:45:26.423 --> 00:45:27.591
對他那個象徵意義比較大

00:45:27.591 --> 00:45:28.325
對還有一堆

00:45:28.325 --> 00:45:29.626
行銷費行銷費

00:45:29.626 --> 00:45:31.628
還有一堆臺積電的股東

00:45:31.628 --> 00:45:33.731
不知道為什麼要十萬十萬臺幣買

00:45:34.665 --> 00:45:35.365
我不懂

00:45:35.899 --> 00:45:36.700
有什麼毛病

00:45:37.167 --> 00:45:39.703
這中高階管理層他投月薪嗎

00:45:39.703 --> 00:45:41.638
你知道那個報表超長的你知道嗎

00:45:42.606 --> 00:45:43.440
除此之外

00:45:43.440 --> 00:45:44.742
所有管理層沒有人在買

00:45:44.742 --> 00:45:45.576
全部是賣股票

00:45:46.009 --> 00:45:47.644
Google Microsoft Amazon

00:45:47.644 --> 00:45:49.246
我那時候跟Jon一起查

00:45:49.246 --> 00:45:51.081
三年內沒有人買

00:45:51.081 --> 00:45:52.449
只要是大科技的

00:45:52.449 --> 00:45:54.618
你如果是傳統股可能還有一點

00:45:55.085 --> 00:45:56.753
比如說可能迪士尼可能還有人買

00:45:56.753 --> 00:45:58.856
但是這些大科技真的一點都沒有

00:45:58.856 --> 00:46:01.391
但是你如果說要重倉可以想一下

00:46:01.391 --> 00:46:02.459
還不是時候啦

00:46:02.459 --> 00:46:04.561
除非你功課做得很足啦

00:46:04.561 --> 00:46:05.929
你覺得這就是你的戰略

00:46:05.929 --> 00:46:06.430
你就是

00:46:07.064 --> 00:46:08.599
fuck所有AI公司

00:46:08.599 --> 00:46:10.834
那也是沒有不行

00:46:11.368 --> 00:46:13.137
我覺得不適宜一個計策啦

00:46:13.137 --> 00:46:13.837
我覺得就這樣

00:46:13.837 --> 00:46:16.006
你有你的策略就去執行

00:46:16.006 --> 00:46:16.607
對不對

00:46:16.607 --> 00:46:17.975
不論Maggie多專業

00:46:17.975 --> 00:46:18.809
Eric多厲害

00:46:18.809 --> 00:46:20.711
你有你的想法你就去做

00:46:21.245 --> 00:46:22.679
你最後賺到錢就好了

00:46:22.679 --> 00:46:24.014
你不用跟別人比

00:46:24.014 --> 00:46:25.449
最怕就是要比

00:46:26.316 --> 00:46:29.520
請歡迎收聽我們的今朝悠遊節

00:46:29.987 --> 00:46:31.121
其實這個不用比

00:46:31.121 --> 00:46:32.489
我反而覺得

00:46:32.489 --> 00:46:34.224
你有一個自己很篤定的看法

00:46:34.224 --> 00:46:35.159
然後你執行了

00:46:35.159 --> 00:46:36.059
你賺到錢

00:46:36.059 --> 00:46:36.960
那真的

00:46:36.960 --> 00:46:38.162
舒服

00:46:38.162 --> 00:46:39.163
自己感覺是最好的

00:46:39.163 --> 00:46:39.429
對

00:46:39.429 --> 00:46:41.665
我個人的跟單經驗都不好啦

00:46:42.266 --> 00:46:43.967
因為哪怕我跟下去

00:46:43.967 --> 00:46:45.068
他真的漲上去了

00:46:45.068 --> 00:46:46.870
那我對他這間公司這個標界

00:46:46.870 --> 00:46:48.272
只是量不足

00:46:48.272 --> 00:46:50.107
那最後他正在漲

00:46:50.107 --> 00:46:51.141
我想說是放著

00:46:51.542 --> 00:46:52.543
什麼時候買不知道

00:46:53.010 --> 00:46:53.944
等到注意到的時候

00:46:53.944 --> 00:46:54.945
他都是跌回成本價

00:46:54.945 --> 00:46:55.813
或是開始賠錢

00:46:55.813 --> 00:46:56.647
我才注意到

00:46:56.647 --> 00:46:58.649
或是才想要開始要處理他

00:46:58.649 --> 00:46:59.983
所以我跟單經驗不好

00:46:59.983 --> 00:47:00.684
是來自於這樣

00:47:01.185 --> 00:47:02.719
所以我如果沒有做過功課

00:47:02.719 --> 00:47:03.387
我不懂的

00:47:03.987 --> 00:47:04.755
都會有問題

00:47:04.755 --> 00:47:05.923
但自己做功課就爽

00:47:05.923 --> 00:47:06.123
對

00:47:06.123 --> 00:47:07.224
所以我後來就是一律不更

00:47:07.224 --> 00:47:09.226
但是你們覺得有研究

00:47:09.226 --> 00:47:11.128
會報在哪裡這件事情重要嗎

00:47:11.128 --> 00:47:11.929
應該不重要

00:47:11.929 --> 00:47:12.596
重要啊

00:47:12.596 --> 00:47:13.864
我這個研究是指

00:47:13.864 --> 00:47:15.365
就是Maggie這個研究OK

00:47:15.365 --> 00:47:16.433
但我是說很在意

00:47:16.433 --> 00:47:17.768
或是說很關注

00:47:17.768 --> 00:47:18.836
報在哪這件事情

00:47:18.836 --> 00:47:19.937
就是說你要追蹤

00:47:19.937 --> 00:47:20.404
這件事情

00:47:20.404 --> 00:47:21.738
你覺得重要嗎

00:47:21.738 --> 00:47:23.373
我覺得我們專業投資人

00:47:23.373 --> 00:47:24.174
一定是重要的

00:47:24.908 --> 00:47:25.309
對啊

00:47:25.309 --> 00:47:27.544
我們的獲利不就是來自於

00:47:27.544 --> 00:47:29.012
比別人更快反應

00:47:29.012 --> 00:47:31.782
然後賺到更多中間的波動

00:47:31.782 --> 00:47:32.950
波動差吧

00:47:32.950 --> 00:47:33.951
不管做空還做多

00:47:33.951 --> 00:47:36.620
所以這對我們一定是重要的

00:47:36.620 --> 00:47:38.088
一般人可能就

00:47:38.689 --> 00:47:40.824
不一定要這麼近

00:47:41.391 --> 00:47:43.427
我會覺得有答案給我看的地方

00:47:43.427 --> 00:47:44.361
我就想看啊

00:47:44.361 --> 00:47:44.962
對啊

00:47:44.962 --> 00:47:46.530
至少我們可以死定的那個地方

00:47:47.431 --> 00:47:48.532
就是每一次財報

00:47:48.532 --> 00:47:49.433
我會想嘴啊

00:47:49.433 --> 00:47:52.636
那我還是畫四百五嘴財經動向

00:47:52.636 --> 00:47:54.905
蠻畫幻的

00:47:56.073 --> 00:47:56.506
對啊

00:47:57.407 --> 00:47:59.209
你們這麼熱情就來幫你

00:47:59.209 --> 00:47:59.910
得分

00:47:59.910 --> 00:48:00.344
好厲害