今天跟大家講一講美日聯合干預日元匯率這件事情
美東時間2026年7月31號上午
外匯市場出現了一次罕見的行情
日元對美元從接近164的位置
幾個小時之內拉伸到了157
單日的漲幅超過了4%
這是今年5月份中旬以來最大的一次
單獨看新聞並不算什麼
但是接下來緊接著後面幾天發生的事情
就成了一場近代金融史上都罕見的匯率干預事件
8月1號到3號
事情的全貌陸陸續續扶著水滅了
這不是市場的自發行為
這是美國和日本兩國的政府的聯合行動
紐約聯邦儲備銀行代表美國財政部
直接進場買進日元
8月3號
日本財務大城片山高越
正式對外確認了這一點
為什麼說這件事情
在近代金融史上都罕見呢
我們用三個時間座標來衡量
上一次美日聯合干預匯率市場是2011年
東日本大地震之後
距今已經15年了
再上一次兩個聯手方向買進日元的干預呢
是1998年亞洲金融風暴期間
距今已經28年了
如果把天災和金融海嘯這類極端的情況都排除掉
在一個正常運轉的市場裡面
美國政府主動出手買日元
近代金融史上幾乎找不到潛力
還有一個細節
行動前幾天
美國財政部長貝森特在公開場合
被記者拍到了一張筆記上面寫著
買進日元50億到100億美元
這幾個字寫的那恨不得比黑板報還要大還要清晰
難道這只是疏忽嗎
貝森特為什麼要這麼做呢
今天這期節目
我們就把這件事情從頭到尾也講清楚
不止發生了什麼
還包括它為什麼會發生
為什麼是現在
為什麼是這兩個國家
以及它跟我們有什麼關係
要看懂這一切
得先回答一個最最基礎的問題
日元的價格到底是怎麼決定的
先說結論
不是政府定的
日元對美元的價格
由全球外匯市場每一天的買賣所決定
想買日元的人多
日元就漲
想賣的人多就跌
政府平時不參與定價
所以在自由市場裡面
政府親自下場買賣
一旦發生就是大事
它意味著政府認為
市場給的這個價格已經不能接受了
那麼最近日元是一個什麼價格呢
2026年7月中下旬
日元對美元一路往下跌
單週跌破了163的關卡
逼近164的這個40年曆史低位
也就是說
最近賣出日元的人
賣出日元的數量都太多了
才會這樣
那麼下一個問題是
是誰在賣日元
為什麼會賣
答案是兩個字
利差
現在把錢存在美國
年利率是3.5以上
而存在日本呢
大約是1%
同樣一筆錢
放在美元資產裡的回報
是日元資產的三倍以上
資金它是會流動的
它會自己往回報高的地方去
於是呢
全球的錢
包括日本人自己的存款
都在持續的賣出日元
買入美元
很多精明的投資者呢
在這個基礎之上
還發展出了一種更主動的操作
叫套利交易
做法是以大約1%的利率
借入日元換成美元
去買回報4%上下的美元資產
中間這個差額就是利潤
這種交易在全球的規模非常大
遠遠超過買日本商品
去日本旅遊所產生的那個實體的換匯需求
這就是為什麼這幾年去日本再火熱
免稅店排再長的隊
都拉不動這個日元的原因
這裡可能有觀眾會問
貨幣要是跌多了
不是會自己漲回來嗎
教科書上確實是這麼寫的
貶值讓出口變得便宜
外國人買日本的貨
就得先把本地的貨幣變成日元
那很多人說
我買日本東西也沒有換
那是因為你的交易系統
自動的替你做了這件事情
好買日本貨多了
匯率就會回升
但是這個機制在今天的日本失靈了
兩個原因
第一2011年福島核事故之後
日本的核電長期停擺
石油天然氣等能源高度依賴進口
買這些都需要美元
付出去的美元比出口賺回來的要多
日本已經從順差國變成了常態的逆差國
第二日本大企業的工廠早在幾十年前就搬到了海外
豐田在美國賺的美元
大部分都留在了美國繼續投資
不再會回日本
為什麼呢
因為投資款回日本利率低
遠不如在美國繼續投資賺錢多
所以出口數字再好看
也換不成買日元的實際需求
這兩重擋機之下
日元就只剩下下跌這一個方向了
跌到什麼程度呢
按國際清算銀行的資料
日元實際有效匯率
已經跌回到了1970年代的水平
163塊日元才能兌換1美元這個價格
比多數模型給出的合理估值
要低了大約四成左右
但是講到這裡有觀眾會問
不太對
有個地方說不通啊
日美之間的利差不是今天才有的
過去十年日本是零利率
甚至是負利率
利差比現在還大
那時候市場平穩無視
為什麼日本利率升到了一
利差還縮小了
偏偏是現在出事呢
這是整件事情裡面最反直覺的一環
也是理解後面所有內容的關鍵
2016年到2024年
日本利率是負的或者是零
日美利差最大的時候超過了5個百分點
市場沒有崩
而現在利差在縮小
市場反而劇烈震盪
其中原因在於
市場在意的不是利差的大小
而是利差的方向
什麼意思呢
來看下面三個具體的機制
第一個機制是確定性消失了
在負利率時代
日本央行等於每天向全世界做一個保證
利率不會動
今天明天都會像這條鹹魚一樣躺在這
這種情況下
對於借日元做套利的人來說
成本是所死的
風險也是所死的
可以放心的把這個倉位越做越大
十幾年下來
全球積累了規模龐大的日元借貸
但是呢
一旦日本進入這個升息週期
這個保證就失效了
借款成本以後會漲到多少呢
日元會升得多快呢
全部都變成了未知數
金融市場真正定價的
從來不是現狀而是預期
預期要是一變
過去十幾年建立在
利率永遠不動
在這個值上的所有部署都要重新計算
這是第一個機制
第二個機制是
升息對套利交易是雙重打擊
為什麼這麼說呢
我們來算筆賬
一個借日元買這個美元資產的投資者
在日本升息之後
他要面對兩頭同時惡化
一頭是利息
借日元的成本在上升
另一頭呢是本金
他將來啊要還的是日元
借的時候呢
一美元能換160日元
可是還的時候一美元只能換140日元
你看同樣一筆美元換回的日元還變少了
這等於啊
他的債務是憑空加重了
利息在漲
債務也在漲
這兩頭一起擠壓
於是過去借的那麼多日元
現在都想集中的撤出
這是第二個機制
第三個機制是
日本自己的錢要慢慢的挽回挪
什麼意思呢
日本的受險公司還有養老基金
包括日本的政府養老基金
那是全世界規模最大的養老基金
過去因為放在本國完全沒有利息
所以被迫把這麼多錢配置在海外
現在日本國內也有1%的收益了
扣除匯率避險的成本之後
一部分資金留在國內就開始變得划算了
那這一批全球最大的機構資金要是一旦轉向
他們就要把持有的海外資產持續的賣出
你看這三個機制要是一起轉動起來
趨勢反轉這件事情
就變成了市場上必須要去跟的一件事
聽到這兒可能還有觀眾會問
既然升息會讓日元升值
那麼日本早點升息不就沒有這場危機了嗎
這個問題問到了要害了
答案是日本不是不想而是不敢
原因我們放到後面講
因為它牽涉到這一次美日交易裡面
日本真正要付出的那個代價
現在先來解決眼前這個問題
日元跌到了163接近164了
進口物價在上漲民生受壓
這是日本的事情啊
美國為什麼會著急
美國為什麼要親自下場呢
難道日元的問題演變成美國的問題了
沒錯
而且呢
答案還藏在一個大多數人平常不會關注的市場裡面
美國的國債市場
先給一個前提
日本政府要把跌到163將近164的這個日元給救回來
辦法只能是出手買日元
道理我們前面講過
自由市場上的一個東西買的多價格自然就上去了
那麼用什麼買呢
只能用美元買
這就要求日本政府手裡
得有足夠多的美元
但是日本的美元
主要以什麼形式存在呢
答案是1.14兆美元的美國國債
按照傳統的做法
日本要拿到足夠的美元現金
那只有一條路
把這些美債賣掉一部分
就換回美元現金
問題就來了
日本賣美債
為什麼會傷到美國呢
這裡需要三分鐘
講清楚一個基本的概念
債券價格和直利率的這個關係
這個關係很重要
理解了這個關係
你會發現自己突然能多理解了
許多國際金融現象了
一張面額100塊的債券
到期還你100塊
外加5塊錢的利息
你如果用100塊錢買入
回報率這是多少
5%
現在假設市場上有人大量的拋售這種債券
價格就下跌了
假設下跌到95塊錢
那麼新的買家
花95塊錢買進這張面額100的債券
到期同樣能拿回105塊
它的實際的回報率就變成了大約10.5%
這個實際回報率就叫做直利率
這個直意思就是財富累積利息滋生繁殖了
這個意思
注意
在這個過程中
沒有任何人去修改明面上的利率
但是隨著這個債券的價格下跌
直利率就上升
拋售越猛
殖利率標的越高
這是第一環
第二環呢
美債的殖利率
是美國所有貸款利率的定價基準
我們要明白銀行的邏輯
美國國債被全球公認為
世界上最安全的資產
因為背後是美國政府的稅收和軍隊
既然銀行反正是要把錢借出去
因為借出去才能收利息
那麼為什麼不借錢給美國政府呢
也就是去買美國國債
零風險還能穩賺
比如5%的回報
而借給一個普通人買房買車
這個人很有可能跑路失業破產
正因為有這個風險
所以呢借款給個人公司企業
這個利率就只能比買美債的利率要高
比如6%不可能再低了
所以呢假如日本自救大量拋售美債來換美元
而美債的價格一下跌
美債值利率從5%漲到了6% 7%
銀行一看無風險買美債都能賺個6%到7%
那麼房貸車貸信用卡
還有銀行的貸款就必須要提升
水漲船高
必須要漲到8%到10%
那這樣一來
普通美國人的房貸不就立刻飆升了
企業的成本不就立刻增加了
那怎麼辦
只有裁員或者破產
那美國本土這不就金融海嘯了嗎
這就是為什麼日元的危機牽動著美國的命門
美國出手還有第二個動機
簡單交代一下
日元最近三年內貶值了將近三成
等於日本所有的商品進入美國市場時
變相打了七折
這就直接抵消了川普政府關稅政策的效果
匯率不管住
他的那個關稅加的再高等於白加
還有一個背景需要補上
7月30號也就是聯合行動的前一天
日本已經獨自進場干預過一次了
這一天呢
日本投入了6兆到8.45兆的日元
單日記錄啊
結果是市場只回調了一下
空頭沒有退場
還在不斷的做空
所以你看光靠日本單獨單邊的干預
極限就是這樣了
所以到了7月31號這點早上
美國面臨著一到兩難的題目
不幫日本呢
日本只能繼續賣美債
那美國會不會反噬
而幫日本呢
等於美國政府親手干預這個匯率
這是美國幾十年來公開反對
並且呢經常用來指責別國的這種行為
那怎麼辦呢
還好美國人手裡啊
還有一件工具
這件工具還是2020年疫情期間發明的
這個工具叫FEMA回購機制
運作方式很簡單
日本手裡的美債不賣了
而是作為抵押品交給美聯儲
美聯儲拿到日本的這一批美債抵押品之後
直接就向日本提供短期美元貸款
干預結束之後
日本還錢付一筆短期貸款利息
取回原本屬於它的美債
這樣一來不需要賣出一張美債
日本就能拿到大筆的現金美元
而美國債勢也毫髮無傷
是不是很好用
那這個工具是怎麼來的呢
2020年3月疫情爆發
全球經濟瞬間停擺
各國的企業銀行突然面臨著一個巨大的風險
沒有收入了
但是到期的債務得還
拿什麼還呢
美元
於是大家同時去搶美元
搶的人越多越恐慌
就連美債這種工人最安全的資產都被拋售
用來換美元現金
這不就又出現了剛才我們分析過的
各國銀行拋美債這一幕了嗎
所以當時美國政府嚇出一身冷汗
美聯儲趕緊緊急創生了這個非嘛
就等於說大家別再賤賣美債了
把美債拿過來抵押
我直接印美元現鈔借給你們
這一招的效果太好了
2021年也就是一年後
它就從臨時措施變成了一個常設工具
這一次美日聯合干預日元的匯率的
動用的就是這個工具
不同之處是這一次的規模超大
大到什麼程度呢
理論上沒有上限
貝斯特公開說
未來幾個月將擴大FEMA的這個規模
那翻譯成市場語言就是
日本政府買回日元的這個美元彈藥
無限量供應
要多少有多少
好
這個強大的工具講完了
接下來講人
因為啊
同樣的工具放在那兒
換一個人來
大機率不會去用它
這個人就是美國的財政部長
那有觀眾可能會問
財政部長換個人
結果真的會不一樣嗎
我們就來對比一下前後兩任財長的這個思路
前任財長耶倫
學者出身
當過美聯儲的主席
典型的建制派
他的立場一貫是很明確的
尊重市場定價
反對行政力量直接去幹預這個匯率
2022年到2024年
日元也多次暴跌
日本是幾次單邊進場干預
耶倫每一次都不支援
這一次要還是他
9成9美國的反應
大機率就是口頭關心一下了事
但是現在的財長貝森特
履歷完全不同
他是對沖基金出身
曾經就擔任過索羅斯基金的那個首席投資官
他可是親手做過這門生意的
清楚的知道外匯市場上的投機是怎麼玩的
槓桿的弱點在哪裡
更知道在外匯市場上預期比資金更能左右價格
所以他的打法跟教科書完全相反
教科書會說
秘密的分批進場避免打掃金車
他則完全反過來
先讓市場知道我要進場規模有多大
後面還有多少
所以一個戲劇性的細節就出現了
干預的前幾天
他就寫了一張紙條
擺在了這個會議桌的桌上
買進日元50億到100億美元
放在那兒被記者拍到
干預的當天
他還在社交平臺上公開確認
然後喊話
我們會隨時擴大這個非門的規模
再放話
絕不猶豫再次干預
在對沖基金這一行
放風讓對手知道
你的底牌比他厚
就是一種武器
但是大家別誤以為
這是財長貝森特他的個人行為
這次行動是有法律依據的
2025年9月
美日兩國是簽署了一個財務大臣的聯合宣告
雙方早在一年前就已經書面約定了
日元匯率出現無秩序波動的時候
兩國可以協調行動
也就是說授權書早就放在那了
講到這裡還剩最後一點疑問
既然貝森特是華爾街對沖基金出身
那套高調進場的打法
那他以前的那些同行
哪有不知道的道理呢
估計很多人都能判斷出來
貝森特實際動用的資金未必有多大
而很大的一個成分呢
他就是喊話
那麼問題來了
既然他的前同行們看穿了
那麼為什麼幾天之內空投
全線撤退
日元的價格迅速回升呢
這個問題你搞懂了
你對市場的理解會超過大多數人
我們先來定義什麼叫做空
做空日元的意思是
借進來日元立刻賣掉
等它價格跌了
再用更低的這個價格買回來
把借來的日元還掉
那中間這個差價不就出來了嗎
所以啊
做空者的這個損益
跟日元的價格正好相反
日元跌他就賺
日元漲呢
他就虧了
理解了這個
再看下面三個機制
第一個機制叫槓桿
外匯投機呀
普遍使用高槓杆
20倍的槓桿的意思是
拿10萬美元做保證金
操作200萬美元
槓桿能放大收益
同時也放大虧損算比仗
在50倍槓桿下
日元只要反向的上漲2%
保證金就會全部的虧光
一旦保證金為零
系統就會強制的平倉
本金也就歸零
而7月31號那一天
日元幾個小時之內漲了超過4%
這個漲幅頓時會讓多少的空頭本金歸零呢
第二個機制
決策權不在交易員手裡
這是外行業的人普遍不知道的一點
在對沖基金內部
有獨立於交易部門的這個風控部門
當兩國的政府公開宣佈
無上限去幹預的這個意向的時候
封控部門會強制要求降低配置
不管基金經理個人怎麼判斷
為什麼呢
因為賠率不對稱
你如果判斷這只是喊話
賭對了呢
你只能賺到一筆正常的收益
可是要是賭錯了
虧掉的可能是整家基金
收益很有限
但是風險無限
沒有任何一家機構會允許交易員
用整個公司的存亡去賭
這是第二個機制
第三個機制是撤退本身會引發連鎖反應
做空日元的人怎麼樣才能退出交易呢
唯一動作是買回日元就還掉借來的那些
注意啊
這個動作本身就是在推高日元
於是就出現了一個自我強化的過程
當第一批人要撤退的時候
他會買回日元
那麼日元的價格會有一點上漲
這個上漲呢會觸發第二批人的這個止損線
迫使他們也買入日元退出
那越來越多的人要退出
日元的價格就會加速的上漲
觸發更多批人要退出
那麼越晚離場的人
他買回日元的成本就會越高
這個過程在市場上有個名字叫嘎空
它的特點是一旦啟動
跟基本面的判斷已經沒有關係了
所有人比的就只有一件事情
看誰跑得快
所以空頭不是被說服了
它是被機制鎖死了
這次干預
美國實際動用的資金可能相當有限
但它改變了市場上每一個做空者的風險計算
當這個虧光的這種可能性
從小機率變成隨時可能的時候
離場就不再是一個觀點問題
而是一個紀律問題
到這裡日元匯率保衛戰打贏了
一切似乎都可以結束了
但是事情並沒有結束
英國和日本的主流財經媒體
產生了一個新的說法
日美貨幣同盟正式成型
注意我們以前只聽說日美軍事同盟
現在就連貨幣也要同盟了嗎
這對日本來說是好事還是壞事
對亞洲其他的國家和地區呢
比如臺灣中國大陸又意味著什麼呢
首先為什麼說是同盟而不是合作呢
這裡有下面這幾個依據
第一是有書面授權
前面提到的2025年9月兩國財長的聯合宣告
就意味著這不是一次性的救援
而是事先約定好的一個框架
第二是有那個常設工具就是FEMA
它在擴大
而且日本另外還有一項特別協議
和美聯儲的常設美元互換協議
全世界只有五個經濟體有這個待遇
英日歐澳加
工具一旦長射
事情就隨時可以重複發生
第三也是最關鍵的一條
有政策繫結
美國出美元它不是無償的
貝森特公開提出了交換條件
日本央行需要在未來幾個月深息
一次性的幫助叫合作
但是有授權有工具
有條件交換的長期安排
這就叫機制
現在三者齊備了
這不就是投盟了嗎
為什麼美國要求日本升息
邏輯前面已經講得很清楚了
因為干預只能臨時解決價格波動
而兩國的利差才是根源
只要日本利率還在1%
美國還在3.5%以上
賣日元的動力就一直存在
干預的效果會被時間慢慢的磨掉
要根治就必須要縮小這個利差
這就又回到前面我們提到過的那個問題
既然日本升息能救日元
那麼為什麼30年來它就是不敢升呢
有三個原因
第一是債務
日本政府的債務佔GDP大約260%
是全球主要經濟體中最高的
年度預算裡面有將近四分之一用來還本付息
利率要是一升
那麼日本政府的利息負擔就直接加重很多
第二是經濟結構
日本的低利率環境已經30年了
大量的中小企業還有揹著房貸的家庭
是依賴便宜資金來生存的
要是這個利率快速上升
最先倒下的就是他們
第三還有歷史記憶
日本也不是沒有嘗試過深息
2000年2006年兩次嘗試
但是兩次經濟很快都掉頭往下
現在好不容易剛剛走出30年的通縮
日本的央行對於深息這個心理陰影
實在是太大了
那講到這兒
很多人可能立刻就會想起一段經歷
1985年廣場協議
日本同樣是為了配合美國的利益
接受了日元大幅升息
之後的10年
日本的資產先膨脹後破裂
再之後是長期的停滯
相比之下
這一次是機制不同
方向也是相反的
當年被要求升息
這一次是被幫助升息
但是貨幣政策與美國利益繫結這個結構是相似的
相似到什麼程度呢
會不會走向相同或者不同的結果呢
只能交給時間去驗證
但同時也要說明另外一方面
這對日本不完全是損失或者是壞事
它換到的東西也是實打實的
美元體系最高級別的保護
那從此以後任何人要是做空日元
他都要先掂量掂量背後站著的那個美聯儲
沒想到吧
一個以美元和日元為核心的貨幣防禦體系
就這樣在亞太成型了
日美貨幣同盟對華人海外華人以及臺灣人又有什麼影響呢
還有很多人想問
這對人民幣國際化又有什麼影響呢
對中國的影響可以分三個方面來看
第一層
續美元化的推進難度上升了
這幾年部分亞太國家在考慮增加人民幣結算比重
動機之一就是不滿美元利率週期反覆波動帶來的衝擊
但是這一次事件向所有人展示了一個現實
當危機來臨的時候
能夠在幾天之內調動理論上無上限美元的
就只有美聯儲和它的核心盟友網路
而人民幣目前還不能完全自由兌換
暫時無法提供同等級別的危機支援
這無關立場只是關乎能力
對於很多正在權衡的國家來說
雖然轉向的意願未必消失
但是腳步會更加慎重
第二層呢
人民幣的政策空間被壓縮了
這裡涉及一個機制
人民幣的定價參考是一籃子貨幣
日元在其中佔有可觀的權重
此前日元暴跌
人民幣呢
為了維持自己的出口競爭力
承受著被動貶值的壓力
而現在反過來了
日元被拉回來了
而且隨著日本隨後繼續升息
大機率會繼續走強
這就帶來了一個兩難
如果中國因為國內經濟需要
而要降息放鬆銀耕人民幣走落
可能會引發資本外流的壓力
但是如果為了穩定匯率而不降息
國內經濟又得不到支援
不過這個兩難原本也就在那
現在只不過是日元轉向之後
被進一步放大了
今後人民幣的節奏就多了一個
必須參照的外部變數
第三是中國的對沖佈局在加速
中國還有好幾個可以觀察到的方向
比如持續的減持美債
增持黃金儲備
擴大自己的跨境支付系統
很多人說的那個亞太金融體系
兩套系統並行的這個輪廓
在這一次事件之後呢
也許會更加清晰
最後啊
落到具體的人身上
這件事情跟我們有什麼關係呢
對於臺灣的觀眾來說
如果你還在等日元低點換匯
要知道164這個位置
已經被兩國政府確定為防守底線了
再加上日本如果在8月9月升息
日元的便宜週期大機率會進入尾聲
與其在等一個等不到的低點
分批換匯還是最穩妥的做法
好訊息是臺灣的機械產業
過去三年在外銷市場被日元貶值壓著打
這個劣勢可以暫時止住
那對於北美觀眾來說
這次美國干預保護的正是美債殖利率
也就是北美華人朋友們的房貸利率
車貸利率依然能夠穩住
不會暴走
但有一件事情需要留意
日本升息會引發全球套利交易的平倉
資金從美股撤出迴流日本這麼一個過程
2024年8月就曾經造成美股的劇烈的震盪
未來幾周特別是科技股的波動
值得您多留意
對於香港的觀眾來說
第一呢
香港金管局本身就是這個非馬機制的使用方之一
這套工具跟香港的聯絡匯率體系直接相關
第二呢
港元掛鉤美元
而日元走強會讓區內的資金流向重新洗牌
關注接下來幾個月的資金面的變化
好 今天我們就講到這兒
下期再見